Points à retenir
- Un bilan du premier semestre et une analyse visant à déterminer si le marché boursier américain semble aujourd’hui surévalué.
- Les risques à surveiller au second semestre
- Quels sont les secteurs, les styles et les capitalisations boursières qui semblent sous-évalués — et lesquels semblent surévalués ?
- La liste actualisée des recommandations des analystes de Morningstar.
- Perspectives économiques de Morningstar pour les États-Unis pour le reste de l’année 2026
- Le marché obligataire : est-il judicieux aujourd’hui de s’exposer au risque de crédit ?
Dans cet épisode bonus du balado « The Morning Filter », les coanimateurs Dave Sekera et Susan Dziubinski reçoivent Preston Caldwell, économiste en chef chez Morningstar. Ils discutent de leurs perspectives économiques et boursières pour le reste de l’année 2026. Écoutez cet épisode pour découvrir les facteurs qui ont influencé les performances du premier semestre et les risques à surveiller au cours du second semestre. Les actions des petites capitalisations restent attractives du point de vue des valorisations, même après leur récente hausse, mais quels sont les secteurs sous-évalués à l’heure actuelle ?
Ils analysent les prévisions en matière de croissance économique, d’inflation et de taux d’intérêt pour le reste de l’année 2026 et examinent l’impact de l’intelligence artificielle sur différents secteurs de l’économie. Ils concluent en abordant le sujet des obligations et en se demandant si le pire est désormais derrière le marché du crédit privé.
Vous avez une idée pour un épisode bonus de « The Morning Filter »? Envoyez-la à themorningfilter@Morningstar.com.
Transcription
Susan Dziubinski : Bonjour, je m’appelle Susan Dziubinski. Bienvenue dans cet épisode bonus du balado « The Morning Filter ». Comme le savent nos fidèles téléspectateurs et auditeurs, nous publions actuellement des épisodes bonus de la balado consacrés à des sujets sur lesquels vous nous avez fait part de votre souhait d’en savoir plus. Si vous avez une idée d’épisode bonus, n’hésitez pas à nous l’envoyer à notre adresse courriel : themorningfilter@morningstar.com.
L’épisode bonus d’aujourd’hui est une rediffusion du webinaire complet de Morningstar consacré aux perspectives boursières pour le troisième trimestre 2026. Cette séance réunit Dave Sekera, coanimateur de « The Morning Filter », et Preston Caldwell, économiste en chef chez Morningstar. Après un premier semestre marqué par la volatilité des actions américaines, Dave et Preston vous livrent leurs perspectives concernant les actions, les obligations, l’inflation, les taux d’intérêt et l’économie pour le reste de l’année. Cette présentation a été enregistrée le 15 juillet 2026.
Dave, je vous laisse la parole.
Aperçu des valorisations du marché boursier américain
David Sekera : Parfait. Merci, Susan. Bon après-midi à tous, et merci à chacun d’entre vous de vous joindre à nous aujourd’hui. Comme d’habitude, je vais simplement passer en revue notre ordre du jour. Je commencerai par la valorisation du marché boursier américain, la situation actuelle, puis je mettrai en avant l’évolution des différents secteurs, les opportunités que nous considérons comme sous-évaluées, ainsi que certains titres à éviter car surévalués, avant de vous présenter quelques-uns de nos coups de cœur. Nous examinerons les valorisations en fonction de la bastille économique. Je passerai ensuite la parole à Preston, qui vous présentera ses perspectives économiques pour les États-Unis. Je vous exposerai ensuite la situation des méga-capitalisations. Nous ferons un bref tour d’horizon des perspectives du marché obligataire, puis nous passerons à la séance de questions-réponses.
Allons droit au but. Où en sommes-nous aujourd’hui ? Au 30 juin, le marché boursier américain se négociait avec une décote de 8 % par rapport à nos estimations de juste valeur. (Tous les indicateurs de performance et d’évaluation sont exprimés en dollars américains). Pour ceux d’entre vous qui participent pour la première fois à notre webinaire et qui ne comprennent pas forcément ce qu’est cet indicateur « Cours/Juste valeur », sachez que notre approche de l’évaluation du marché diffère de celle que vous entendriez de la part de nombreux autres stratèges de marché. Il me semble que la plupart des stratèges de marché partent d’une estimation des bénéfices qu’ils prévoient pour l’indice Standard & Poor’s 500 (S&P 500). Ils appliquent ensuite un multiple prévisionnel à cette estimation, ce qui leur permet d’aboutir à un chiffre qui donne toujours l’impression que le marché est sous-évalué de 8 % à 10 %. À mes yeux, cela m’a toujours davantage fait penser à un exercice de « recherche d’objectif » qu’à une véritable analyse de valorisation.
Dans notre cas, nous couvrons plus de 1 600 titres à l’échelle mondiale, dont plus de 700 sont cotés sur les places boursières américaines. Nous utilisons les valorisations de ces sociétés telles qu’elles sont établies par nos analystes en actions, puis nous calculons un agrégat de la capitalisation boursière de l’ensemble de ces sociétés, telles qu’elles sont cotées sur le marché, et nous le divisons par un agrégat de la valeur intrinsèque de ces sociétés : cela donne notre indicateur « Cours/Juste valeur ». Dans le cas présent, ce chiffre s’élève à 0,92, ce qui signifie que le marché se négocie avec une décote de 8 %. Je tiens à souligner que, d’une manière générale, en fonction de leur style, les valorisations sont assez équilibrées ; il n’y a en réalité pas de différence notable entre les cours actuels des actions de valeur, de type « valeur de base » et de croissance. À mon sens, je pense que le moment est venu d’adopter également une approche globalement équilibrée au sein de votre propre portefeuille, en conservant essentiellement une pondération conforme au marché, soit une position de 33,3 %, dans chacun de ces styles individuels.
Ratio Cours/Juste valeur Morningstar selon la Matrice de style
Si l’on examine le marché en fonction de la capitalisation boursière, les actions à petite capitalisation affichent toujours une décote de 15 % par rapport à leur juste valeur. Même après la belle remontée qu’elles ont connue depuis le début de l’année, elles constituent toujours le segment le plus sous-évalué du marché. Nous observons toutefois une exception ce trimestre : il s’agit de la catégorie des valeurs de croissance à moyenne capitalisation. Nous en parlerons un peu plus tard, lorsque nous aborderons la situation des différents secteurs et l’évolution des cours de certaines actions individuelles. Je tiens simplement à souligner que c’est dans cette catégorie que vous trouverez un grand nombre de ces valeurs technologiques de matériel informatique axées sur les matières premières, celles qui ont grimpé en flèche depuis le début de l’année, voire au cours des 52 dernières semaines, pour atteindre des niveaux que je qualifierais globalement de nettement surévalués : des titres notés 1 étoile ou 2 étoiles, pour lesquels nous estimons que le marché anticipe une croissance trop importante sur une période trop longue. Certes, il existe des pénuries liées à l’expansion des centres de données, mais comme il s’agit de produits de base, nous prévoyons que d’ici 2028, de nouvelles capacités seront mises en service. Nous estimons que le marché anticipe une croissance à plus long terme. C’est pourquoi je pense que le moment est idéal pour prendre des bénéfices sur bon nombre de ces titres.
Bien sûr, les gens veulent toujours savoir comment cet indicateur « Cours/Juste valeur » a évolué par rapport au marché au fil du temps. Dans le cas présent, vous pouvez voir l’évolution de ce rapport depuis le début de l’année 2011. On observe ici plusieurs périodes où le marché était surévalué. Je pense avoir été l’un des rares stratèges, au début de l’année 2022, à avoir une sous-pondération en actions à l’aube de cette année. Nous avions relevé toute une série de raisons pour lesquelles nous estimions que les actions étaient surévaluées et nous nous attendions à une correction. Puis, le marché a réagi comme il le fait souvent : non seulement il a baissé au cours de l’année, mais il a ensuite basculé beaucoup trop bas dès le mois d’octobre de cette même année, atteignant une décote très importante. En effet, les cours s’établissent à un niveau de décote comparable à celui observé lors de la crise de la dette souveraine et de la crise bancaire en Europe. Bien sûr, cela s’est également produit dans d’autres secteurs ici et là, notamment pendant la pandémie, lorsque les cours s’étaient déjà trop dépréciés à ce moment-là.
Cours/Juste valeur des titres couverts par l’analyse des actions américaines de Morningstar à la fin du mois
Je ne le vois vraiment pas sur ce graphique. Au cours du mois, le marché s’échangeait avec un rabais bien supérieur à 20 %, voire proche de 25 %. Bien sûr, il s’est redressé assez rapidement dès que la Réserve fédérale a annoncé ses nouvelles mesures. Aujourd’hui, le cours s’établit à 0,92. Encore une fois, il est indéniable que le titre est de plus en plus sous-évalué. À mon sens, ce rabais par rapport à la juste valeur n’est pas nécessairement suffisant pour justifier une surpondération des actions par rapport à l’allocation cible que vous avez définie au sein de votre propre portefeuille, en fonction de votre propre profil de risque. À ce stade, je pense toujours qu’il convient de conserver une pondération conforme au marché global. J’opterais pour une pondération conforme au marché pour chacun des différents styles d’investissement. Le seul secteur dans lequel j’envisagerais réellement une surpondération à l’heure actuelle serait celui des petites capitalisations.
De manière générale, bon nombre des risques dont nous avons parlé en début d’année, que nous avions nécessairement mis en avant en expliquant pourquoi nous souhaitions adopter cette approche « haltère » dès le début de l’année, persistent encore, dans une certaine mesure. Ils doivent encore être traités par le système. Mais je dirais que, globalement, lorsque je compare les risques aux valorisations actuelles, je pense que nous sommes dans une situation bien plus équilibrée qu’au début de l’année. Je voudrais simplement souligner quelques points : par exemple, le marché anticipe désormais au moins une, voire deux hausses du taux des fonds fédéraux d’ici la fin de l’année. Quant à l’inflation, nous verrons où elle se situera, mais je pense que le marché table également toujours sur un niveau d’inflation globalement relativement élevé. Nous avons certes enregistré de bons chiffres de l’Indice des prix à la consommation (IPC) et de l’Indice des prix à la production (IPP) ce mois-ci, mais avec la recrudescence du conflit iranien et le retour des cours du pétrole à 80 USD le baril, ces facteurs devront encore être pris en compte par le système, et ce point sera abordé par Preston dans ses perspectives d’inflation.
D’une manière générale, je dirais que le marché table sur une croissance économique comprise dans une fourchette de 2,0 %, à ± 0,5 % près, pour le Produit Intérieur Brut (PIB). En ce qui concerne les taux d’intérêt à long terme, Preston vous fera part de son point de vue quant à l’orientation à long terme que devraient prendre, selon nous, les taux d’intérêt. Pour l’instant, je pense que le marché est plutôt satisfait de leur niveau actuel. Nous les avons vus fluctuer légèrement, mais dans l’ensemble, je pense qu’ils resteront dans une fourchette étroite au cours du second semestre. Nous aborderons brièvement les perspectives du marché obligataire ainsi que la situation sur les marchés du crédit privé. Certes, certaines fissures et certains signes avant-coureurs que nous observons sur ce marché ne se sont pas encore nécessairement concrétisés, mais je pense qu’il y a de nombreuses pertes qui devront être absorbées sur les marchés du crédit privé avant que la situation ne soit définitivement réglée.
Alors, quels ont été nos résultats au deuxième trimestre ? Le marché américain a enregistré une hausse assez importante, de 15,5 %. Sans surprise, ce sont les valeurs liées à l’intelligence artificielle (IA) qui ont été le principal moteur de ces performances. La catégorie « croissance », en hausse d’environ 23,5 % au cours du trimestre, a largement devancé les catégories « valeur ». Si l’on décompose davantage cette catégorie « croissance » à l’aide d’une analyse d’attribution, on constate que le secteur technologique a représenté 68 % de la croissance au sein de celle-ci ; de même, au sein de la catégorie « de base », la technologie a représenté la moitié du rendement. La principale raison pour laquelle la catégorie « valeur » est restée si loin derrière tient au secteur de l’énergie et à celui des communications, qui ont tous deux subi une forte pression au deuxième trimestre après avoir affiché de bons résultats au premier trimestre. En ce qui concerne la catégorie des grandes capitalisations, celle-ci a progressé de 15,5 %, ce qui correspond au rendement global du marché. Toutefois, lorsque l’on effectue une analyse d’attribution sur cette catégorie, je tiens à souligner que 70 % de ce gain provient de seulement neuf titres liés à l’intelligence artificielle ; nous les passerons en revue dans quelques diapositives. Enfin, la surperformance des valeurs de moyenne capitalisation a été principalement tirée par les valeurs technologiques orientées vers les matières premières, en particulier les valeurs des semi-conducteurs de mémoire, mais aussi les équipements de réseau, les équipements optiques, les commutateurs, etc., qui ont également contribué pour une large part à cette surperformance.
Depuis le début de l’année, les résultats ont été particulièrement bons. Je pense que personne n’aurait pu s’attendre à ce que nous affichions une hausse de près de 10,7 % à la mi-année, compte tenu des très mauvaises performances du marché boursier en février et mars. Une fois encore, c’est la même histoire : les actions de croissance ont très bien performé, le secteur technologique représentant 68 % du rendement du premier semestre. Tout comme au deuxième trimestre, neuf des dix titres à l’origine de cette performance étaient directement liés à l’essor de la construction de centres de données pour l’IA. Ce qui me surprend également ici, c’est la très bonne performance des valeurs de l’industrie, et pas seulement du secteur économique : lorsque l’on examine l’analyse sectorielle, ce sont en réalité ces valeurs de l’industrie qui sont principalement liées à la construction de centres de données pour l’IA. Des titres tels que GE Vernova GEV et Caterpillar CAT ont véritablement explosé et ont tiré l’industrie vers le haut. Les actions à grande capitalisation ont globalement affiché un retard ; bon nombre de ces titres à méga-capitalisation, qui avaient véritablement tiré le marché vers le haut ces deux dernières années, ont pris du retard. Nous avons vu d’autres nouveaux acteurs prendre le relais. Quant aux valeurs de moyenne capitalisation, nous avons en quelque sorte déjà passé en revue ce qui s’y passe. Quant aux petites capitalisations, qui ont progressé de 14 % au cours du premier semestre, ce rendement n’est pas seulement très satisfaisant en soi, mais compte tenu de leur retard par rapport au marché dans son ensemble, il s’agit, d’après ce que j’ai compris, de la meilleure performance semestrielle enregistrée par les petites capitalisations au cours des 30 dernières années. Les petites capitalisations restent sous-évaluées. Nous constatons à la fois un bon élan et des valorisations intéressantes dans ce segment du marché.
Pour être honnête, avec cette diapositive, je me permets un petit moment de gloire et je trahis un peu mon âge. Certains d’entre vous se souviennent peut-être de « L’Agence tous risques », une série télévisée des années 80 dont le personnage principal, à la fin de chaque épisode — lorsque les gentils remportaient enfin la victoire —, avait pour réplique fétiche : « J’adore quand un plan se déroule sans accroc ». Dans une certaine mesure, c’est un peu ainsi que le marché s’est comporté au regard de nos valorisations depuis le début de l’année. Nous avons commencé l’année avec une décote de 4 % par rapport à la juste valeur, ce qui n’est pas une décote très importante. De manière générale, nous estimions que vous deviez maintenir une pondération en faveur des actions conforme à celle du marché, en fonction de vos propres allocations cibles. Mais au début de l’année, nous avions relevé toute une série de raisons pour lesquelles nous nous attendions à une recrudescence de la volatilité. Nous avions mis en avant bon nombre de ces catalyseurs spécifiques que nous guettions. Afin de tirer parti de cette volatilité, nous envisagions un portefeuille en forme d’« haltère ». Nous avions recommandé de surpondérer les actions de valeur et les actions de croissance, de sous-pondérer les actions de base, puis, en fonction de la capitalisation boursière, de surpondérer les petites capitalisations et de maintenir une pondération conforme au marché pour les moyennes et grandes capitalisations.
Un grand repli s’est produit au cours du premier trimestre. Une forte volatilité à la baisse a entraîné le marché à un niveau présentant un décalage encore plus important par rapport à sa juste valeur, soit une décote de 12 %. En général, j’aime voir le marché s’établir en dessous de sa juste valeur, ou présenter une décote supérieure à 10 %, avant de commencer véritablement à envisager une surpondération globale des actions. Nous entrons tout juste dans cette zone. Mais à la fin du premier trimestre, les actions de valeur ont en réalité enregistré de très bonnes performances. Les actions de valeur ont progressé de quelques pour cent, tandis que les actions de base et les actions de croissance ont fortement reculé. À l’aube du deuxième trimestre, nous avions évoqué la possibilité de passer à une surpondération des actions de croissance. Non seulement nous recommandions de surpondérer les actions de croissance, mais nous mettions déjà particulièrement l’accent sur le secteur technologique, et au sein même de ce secteur, nous mettions en avant bon nombre de ces valeurs technologiques à forte croissance liées à l’intelligence artificielle (IA) qui avaient subi les plus fortes baisses et dont les cours étaient alors très attractifs.
Reprise rapide : en avril, mai et jusqu’en juin, nous avons assisté à une forte reprise sur les marchés. Les actions de valeur sont restées à la traîne, tandis que les actions de croissance ont dominé le paysage. Fin mai, à l’aube du mois de juin, dans nos perspectives de marché pour juin, nous avons souligné qu’il était temps d’enregistrer une grande partie des bénéfices réalisés dans le secteur de la croissance, en particulier dans les actions technologiques et celles liées à l’intelligence artificielle (IA), et de revenir à une exposition plus conforme à la pondération du marché dans ce secteur. À la fin de ce mois-là, nous envisagions une stratégie « en forme d’haltère » (asymétrique). Et à l’heure actuelle, étant donné que la part des actions de base a légèrement diminué après que nous ayons revu à la hausse certaines justes valeurs, je dirais qu’il convient d’adopter une répartition globalement équilibrée entre les actions de valeur, de base et de croissance.
Si l’on examine ici les performances par secteur pour le deuxième trimestre, tout tourne à nouveau autour de la technologie, le secteur de l’industrie affichant d’excellents résultats. Nous avons toutefois constaté un repli dans le secteur de l’énergie dès l’annonce de la trêve avec l’Iran ; le pétrole a fait l’objet d’un repli. Sans surprise, le secteur de l’énergie a reculé. Encore une fois, le secteur économique est dominé par les valeurs spécifiquement liées à la construction et à l’alimentation électrique des centres de données. Bon nombre de ces titres se sont probablement trop éloignés de leur juste valeur. Je tiens à souligner que, si l’on examine les secteurs de la finance et de l’immobilier, les gains ont été largement répartis au sein de ces secteurs. En revanche, si l’on se penche sur les communications et la santé, les rendements observés étaient beaucoup plus concentrés sur certains types de titres. Pour le premier semestre, je pense que beaucoup de gens seraient surpris de constater les gains enregistrés par le secteur de l’industrie, qui a été le plus performant, devançant même celui de la technologie au cours de cette période. Encore une fois, tout repose sur les centres de données, la production d’électricité et les actions du secteur économique qui y sont spécifiquement liées. En dehors de cela, le secteur technologique… nous en avons également parlé à satiété.
La seule chose que je soulignerais concernant le secteur de la technologie, c’est qu’il y a eu un changement dans le classement des actions les plus performantes. Ces deux dernières années, ce sont les chefs de file technologiques, les « Nvidia » de ce monde, qui ont véritablement tiré le secteur technologique vers le haut. Nous avons toutefois constaté un changement au cours du premier semestre de cette année : les valeurs technologiques les plus performantes étaient en réalité des titres sans avantage concurrentiel durable, c’est-à-dire des actions d’entreprises de matériel informatique axées sur les produits de base, celles qui, selon nous, ne disposent pas d’avantages concurrentiels durables à long terme. Mais comme de très nombreux centres de données sont en cours de construction, les acteurs du secteur s’efforcent actuellement de les équiper tous afin de les rendre opérationnels. Les acheteurs sont prêts à payer n’importe quel prix pour se procurer de la mémoire. Et cela ne concerne pas uniquement la mémoire : cela s’étend à tous les autres équipements nécessaires à la mise en service de ces centres de données.
Si vous êtes gestionnaire pour un centre de données de plusieurs milliards de dollars, vous ne pouvez pas vous permettre de ne pas ouvrir ce centre de données dans les délais impartis simplement parce que vous ne parvenez pas à vous approvisionner en puces mémoire ou en processeurs en quantité suffisante. Je pense que l’un des changements les plus marquants que nous ayons observés au cours du dernier trimestre concerne justement des éléments tels que les processeurs, auxquels on n’avait pas vraiment prêté attention auparavant. Nous avons connu une pénurie de ces processeurs, qui servent à la gestion des charges de travail liées à l’IA afin de réguler le flux de données entrant et sortant de l’ensemble des processeurs graphiques (GPU), lesquels effectuent concrètement les calculs d’IA. C’est pourquoi des actions telles que celles d’AMD AMD et d’Intel INTC ont enregistré de si bons résultats au cours de ce dernier trimestre.
En ce qui concerne l’analyse d’attribution, je n’ai vraiment pas besoin de m’y attarder trop longuement ici. Encore une fois, je pense que le principal enseignement à tirer de ces diapositives est simplement de constater à quel point le marché est, une fois de plus, concentré sur une poignée de titres qui tirent le marché vers le haut. Vous pouvez voir comment ces titres ont évolué par rapport à
Les titres en recul au deuxième trimestre. Ce qui me semble le plus intéressant dans tout cela, c’est que je pense que ce phénomène est en réalité bien plus lié à une tendance générale qu’à des facteurs propres à chaque titre. Par exemple, des titres comme Exxon XOM, Chevron CVX et Conoco COP, tous issus du secteur de l’énergie, ont reculé à mesure que les cours du pétrole baissaient. Si l’on examine certaines des entreprises qui devraient être perturbées par l’IA, certaines de ces valeurs du secteur des logiciels — Intuit INTU, Accenture ACN— ne sont pas nécessairement des valeurs de logiciels à proprement parler, mais plutôt des sociétés de services que l’on estime susceptibles d’être perturbées par l’IA. Et puis, dans le secteur des communications en général, nous avons également constaté un fort recul. Dès que SpaceX SPCX a effectué le dépôt de son formulaire S-1, de nombreuses personnes ont commencé à craindre que SpaceX ne cherche à pénétrer le marché traditionnel des télécommunications sans fil. Nous ne pensons pas que cela se produira, mais là encore, cette crainte a suffi à faire baisser considérablement les actions de sociétés telles qu’AT&T T et Verizon VZ.
En réalité, l’une des seules valeurs qui me semble vraiment atypique est Palantir PLTR. Il s’agit d’une action qui a incarné à elle seule le modèle type des entreprises capables d’utiliser l’intelligence artificielle (IA) pour générer de nouveaux revenus. Le titre avait connu une ascension fulgurante pendant un certain temps. Il s’était trop éloigné, entrant ainsi dans une zone de surévaluation. Je sais qu’il est au moins classé 2 étoiles, et qu’il a peut-être même atteint le niveau 1 étoile. Nous avons assisté à un fort recul de ce titre. En fait, à ce stade, non seulement il a reculé, mais il a suffisamment baissé pour que, d’après mes dernières observations, il soit désormais noté avec une cote 4 étoiles. Même scénario : vous pouvez constater lesquelles de ces entreprises nous jugions surévaluées au début du trimestre ; beaucoup d’entre elles ont suffisamment baissé pour entrer désormais dans la zone de sous-évaluation, passant peut-être de 3 étoiles à 4 étoiles, voire dans certains cas à… Non, aucune n’est passée de 2 à 4 étoiles. Seules celles cotées 3 étoiles sont passées à 4 étoiles.
Voici un graphique que j’utilise depuis un certain temps et sur lequel j’ai d’ailleurs insisté pendant la majeure partie du second semestre 2023 et jusqu’en 2025. Il met en évidence, en termes de valeur relative, à quel point les actions de valeur étaient sous-évaluées par rapport à la valorisation globale du marché, ainsi que la performance de ces actions de valeur sur cette base relative au cours de cette année. Nous en sommes désormais à un stade où il n’y a plus vraiment d’intérêt à surpondérer les actions de valeur par rapport à la valorisation globale du marché, et il en va de même pour les petites capitalisations. Sur cette base de valeur relative, nous avions souligné à quel point les petites capitalisations étaient sous-évaluées par rapport à la valorisation globale du marché. Les petites capitalisations ont connu un beau rebond. Elles se sont désormais nettement rapprochées de leur juste valeur par rapport au marché dans son ensemble. Elles restent toutefois sous-évaluées. Nous pensons toujours qu’elles ont encore du potentiel à ce stade, mais la marge de sécurité par rapport à la valorisation globale du marché n’est plus aussi importante qu’auparavant.
Les valorisations des actions de valeur s’alignent désormais sur celles du marché dans son ensemble
En ce qui concerne les risques pour le second semestre, je veux dire, ceux-ci sont en réalité très similaires à ce dont nous parlions au premier semestre. Bien sûr, les valeurs liées à l’intelligence artificielle (IA) doivent encore afficher une croissance encore plus forte pour justifier les valorisations très élevées que l’on observe dans ce secteur, qu’il s’agisse des chefs de file de la technologie ou des acteurs du secteur des matières premières. Tous doivent afficher une croissance soutenue afin de justifier ces valorisations. Je vais laisser Preston vous parler des cours du pétrole et de leurs répercussions potentielles sur l’économie et l’inflation à long terme. Bien sûr, les élections de mi-mandat approchent. On n’en a pas vraiment beaucoup parlé, cela n’a pas fait la une des journaux, mais je pourrais tout à fait imaginer une reprise des négociations commerciales et de droits de douane au cours du second semestre. Sur les marchés du crédit privé, nous constatons un affaiblissement général des caractéristiques fondamentales. On observe de nombreuses réductions de prix au sein d’un grand nombre de ces fonds de crédit privé. Les taux de défaut restent élevés sur les marchés du crédit privé.
L’économie chinoise est plus faible que prévu. Je crois que les chiffres du produit intérieur brut (PIB) chinois viennent d’être publiés. Je pense qu’il s’agit du chiffre le plus bas jamais enregistré. Preston, corrigez-moi si je me trompe, mais cela fait probablement des années, voire des décennies, qu’ils n’ont pas connu une croissance comparable à celle observée au cours du dernier trimestre. Et la véritable préoccupation réside dans le fait de savoir si ce ralentissement de la croissance va continuer à s’accentuer. Comme nous l’avons déjà évoqué, le yen japonais continue de s’affaiblir face au dollar. L’opération spéculative sur écart de rendement n’est plus aussi attractive qu’auparavant. Si le yen japonais venait réellement à se déprécier, je pense que cela aurait des implications systémiques.
Valorisations sectorielles et actions privilégiées
Examinons les valorisations sectorielles. Je les analyse de deux manières. Tout d’abord, simplement en termes de nombre, ou dans ce cas précis, en pourcentage de titres notés 4 et 5 étoiles dans chacun des secteurs. Vous pouvez ainsi identifier, en pourcentage, les secteurs qui présentent les opportunités les plus surévaluées ou les plus sous-évaluées. Cette analyse n’a pas de pondération en fonction de la capitalisation boursière. Elle repose uniquement sur le nombre de titres concernés. En revanche, lorsque vous commencez à ventiler ces données en fonction de la capitalisation boursière, vous constatez à quel point certains de ces secteurs sont largement sous-évalués en pourcentage de la capitalisation boursière globale. Enfin, examinons la situation en fonction du rapport Cours/Juste valeur de chaque secteur. Dans ce cas précis, vous constatez que le secteur de la technologie est sous-évalué, tout comme celui des communications, qui l’est de manière significative. Quelques-uns d’entre eux sont probablement globalement plus en phase avec le marché. D’autres, comme celui de la consommation défensive dont nous avons parlé, sont surévalués en tant que secteur, mais là encore, cela tient simplement au fait que Costco COST et Walmart WMT sont des actions ayant une cote 2 étoiles et une cote 1 étoile. Nous estimons que celles-ci sont nettement surévaluées. Une fois celles-ci exclues, une grande partie du reste du secteur de la consommation défensive apparaît sous-évaluée. Le secteur des services publics est quant à lui également surévalué.
En ce qui concerne les meilleurs choix proposés par nos directeurs de secteur, je tiens simplement à souligner que nous avons ajouté plusieurs nouveaux titres à la liste. Il est toutefois intéressant de noter que, si l’on examine le secteur des matériaux de base, que nous estimons surévalué de 1 % (soit une juste valeur à légèrement surévaluée), il est de plus en plus difficile d’y trouver des titres sous-évalués. Deux de ces titres sont en réalité notés avec une cote 3 étoiles. Ils se négocient avec une décote par rapport au rapport Cours/Juste valeur, mais sur une base ajustée au risque, cette décote n’est pas suffisante pour atteindre la catégorie des 4 étoiles. Je ne sais pas exactement comment se prononce « Linde » LIN, mais il s’agit d’une entreprise européenne, et c’est, je crois, une nouvelle entrée dans la liste liée à SpaceX. Je crois qu’elle fabrique une grande partie du propergol utilisé pour les fusées. Quelques nouveaux noms dans le secteur de la consommation cyclique, notamment Bank of America BAC, cette mégabanque américaine spécialisée dans le crédit que nous estimions sous-évaluée à l’approche de la publication de ses résultats cette année. Charles Schwab SCHW, un nouveau choix dans la liste, dont Susan et moi-même venons justement de parler l’autre jour dans « The Morning Filter ». Quant aux actions sensibles à la conjoncture économique, il n’y a pas autant de nouveaux choix dans cette liste. Je trouve toutefois intéressant de constater que Nvidia NVDA est suffisamment sous-évaluée pour figurer dans la liste des meilleurs choix, s’échangeant, dans ce cas précis à la fin du trimestre, avec un rabais de près de 30 % par rapport à sa juste valeur. C’est l’une de ces actions qui a connu une forte hausse, mais qui n’a pas continué à progresser, se situant dans la catégorie 4 étoiles.
Enfin, quelques nouveaux noms dans le secteur de l’alimentation et des biens de consommation courante : Campbell’s CPB; Kraft Heinz KHC, qui figurait déjà sur la liste, a connu une légère progression avant de reculer quelque peu. Cette valeur a fait plusieurs allers-retours sur cette liste. Clorox CLX, je continue de penser, est l’une des valeurs présentant la « bastille économique » la plus élevée du secteur des biens de consommation, et elle se négocie toujours avec un rabais. Je pense que ce titre a souffert de nombreuses turbulences ces deux dernières années, mais pas nécessairement d’éléments ayant modifié le signal. Je continue de penser que les caractéristiques fondamentales concernant les perspectives à long terme de cette entreprise semblent plutôt bonnes. De même, le secteur des services publics que nous avons mis en avant il y a quelques diapositives se négocie, je crois, avec une prime d’environ 5 % par rapport à sa juste valeur. Il est très difficile de trouver des actions sous-évaluées, et certainement encore plus difficile d’en trouver qui soient dotées d’une cote 4 étoiles. Pour trouver une action dotée d’une cote 4 étoiles dans le secteur des services publics, vous devez vous tourner vers des titres axés sur des catalyseurs, ce qui nécessite une appétence pour le risque bien plus élevée. Dans ce cas précis, nous n’examinons ici que quelques actions dotées d’une cote 3 étoiles.
L’un des principaux facteurs de différenciation que nous avons observés depuis le début de l’année réside sans doute dans la manière dont nous évaluons les valorisations en fonction du « fossé économique ». Il s’agit bien sûr des entreprises dotées d’une bastille économique élevée. Encore une fois, il s’agit d’une analyse très inspirée de Graham et Dodd, très à la manière de Warren Buffett. Cette entreprise dispose-t-elle d’avantages concurrentiels durables à long terme qui lui permettront de générer des rendements excédentaires sur le long terme ? Dans ce cas précis, pour qu’une bastille soit considérée comme élevée, ces avantages doivent perdurer pendant au moins 20 ans. Les entreprises à bastille économique faible doivent générer ces rendements excédentaires pendant au moins 10 ans. Quant aux entreprises sans avantage concurrentiel, nous partons toujours du principe que, sur l’ensemble de notre période de prévision, même si elles génèrent aujourd’hui des rendements excédentaires, ces rendements seront très rapidement érodés par la concurrence. Ce que nous avons constaté avec bon nombre de ces entreprises technologiques axées sur les produits de base, c’est qu’il s’agit d’entreprises ayant une cote sans avantage concurrentiel. Comme elles ont progressé si rapidement jusqu’à présent, cela a vraiment commencé à faire basculer cette catégorie « sans bastille économique » bien trop loin en territoire de surévaluation, en particulier au sein de la catégorie « croissance sans avantage concurrentiel ». Ce sont précisément celles que nous vous recommandons vivement d’éviter, ou du moins de sous-pondérer dans vos portefeuilles, en priorité pour le second semestre.
Ensuite, j’utilise les outils de filtrage de Morningstar, en fonction de la plateforme que vous utilisez. Dans ce cas précis, chaque trimestre, je passe simplement en revue les actions à grande capitalisation présentant de solides bastilles économiques. Plus précisément, j’essaie de repérer celles dont le niveau d’incertitude est moyen ou faible. J’ai toutefois inclus cette fois-ci quelques titres présentant un niveau d’incertitude élevé, simplement parce que je souhaitais mettre en avant certaines de ces autres actions cotées avec des décotes importantes. Le processus est similaire lorsque j’applique ce même filtrage aux actions à moyenne capitalisation. Enfin, je passe en revue les actions à petite capitalisation. Celles-ci figurent bien sûr dans la présentation et dans le rapport. N’hésitez pas à les télécharger et à utiliser Morningstar pour effectuer votre propre analyse et examen de ces titres. Sur ce, je vais faire une petite pause, boire un peu d’eau, puis passer la parole à Preston qui vous présentera ses perspectives économiques pour les États-Unis.
Perspectives économiques aux États-Unis
Preston Caldwell : Merci, Dave. Bon après-midi à toutes et à tous.
D’un point de vue général, je caractériserais ainsi le paysage économique américain actuel. La croissance du Produit Intérieur Brut (PIB) ralentit progressivement. Cela accroît la marge de manœuvre de l’économie, notamment sur le marché du travail. En l’absence de chocs persistants du côté de l’offre, l’inflation devrait finalement revenir vers l’objectif de 2 % fixé par la Fed, ce qui permettra à terme de nouvelles baisses des taux d’intérêt. Lorsque je dis que la croissance du PIB ralentit, je veux dire que nous avons observé un ralentissement à 2,1 % en 2025, soit environ 70 points de base de moins qu’au cours des trois années précédentes, de 2022 à 2024. Cela s’explique par plusieurs facteurs, notamment une croissance démographique plus faible, mais surtout par les effets persistants des taux d’intérêt élevés, ce qui signifie que l’orientation quelque peu restrictive de la politique monétaire de la Fed produit l’effet escompté. En effet, en l’absence de chocs du côté de l’offre — d’abord les droits de douane l’année dernière et qui se poursuivent cette année, puis la guerre en Iran cette année —, nous aurions assisté à une baisse de l’inflation en 2025 et cette année, même si celle-ci n’aurait probablement pas retrouvé son niveau de 2 %.
À l’heure actuelle, l’inflation est restée stable en 2025 à 2,6 %, le choc des droits de douane ayant contribué à la hausse à hauteur d’environ 20 points de base. Et cette année, l’inflation s’élève à 3,4 %, sous l’effet d’une contribution de 65 points de base liée au choc des prix du pétrole. Nous pensons toutefois que l’inflation devrait finir par repartir à la baisse tant que la croissance du produit intérieur brut (PIB) restera légèrement modérée, ce qui maintiendra une certaine marge de manœuvre sur le marché du travail. Ce facteur, combiné à d’autres, devrait alors contribuer à ramener l’inflation à l’objectif de 2 % de la Fed ; cela ouvrira la voie à de nouvelles baisses des taux d’intérêt, comme je l’ai mentionné, ce qui devrait permettre à la croissance du PIB de s’accélérer à nouveau au cours des dernières années de nos prévisions.
En examinant de plus près les données relatives au Produit Intérieur Brut (PIB), certains facteurs méritent d’être pris en compte. L’année dernière, nous avons effectivement subi un effet négatif de 30 points de base lié aux exportations nettes et aux stocks, qui constituent une composante relativement volatile. Nous savons que les exportations nettes ont été négatives en raison d’une forte hausse des importations en début d’année, notamment pour tenter d’anticiper les droits de douane. Cela a pesé sur la croissance du PIB l’année dernière. Cela devrait probablement contribuer légèrement à la croissance cette année. La croissance du PIB rebondit cette année, mais je dirais que la tendance générale reste à la baisse, et nous nous attendons à ce que cela se poursuive en 2027 et 2028. L’une des raisons tient simplement au fait que certains facteurs ponctuels qui stimulaient la croissance sont en train de s’estomper. Vous constatez que les dépenses publiques sont en baisse, et ce non seulement au niveau fédéral, mais aussi au niveau des États et des collectivités locales, où la croissance des dépenses ralentit à mesure que certains excédents post-pandémiques ont finalement été épuisés. La croissance des dépenses y est plus faible.
Bien sûr, l’un des principaux facteurs qui stimule actuellement l’économie – et dont je parlerai – est l’intelligence artificielle (IA), ce qui entraîne une accélération du taux de croissance des investissements des entreprises cette année. Cela compense le ralentissement de la consommation que vous pouvez constater cette année. À l’heure actuelle, le taux d’épargne des particuliers est très faible, s’établissant en moyenne à 3,1 % au cours des trois derniers mois, soit près de 4 points de pourcentage en dessous de sa moyenne de 6,9 % enregistrée en 2019. Cela reflète le sentiment que nous observons chez les consommateurs, qui se sentent quelque peu sous pression. Je dirais toutefois que cette situation s’explique en partie par le niveau très élevé des cours boursiers, qui permet – voire incite – les ménages aux revenus élevés à dépenser une part plus importante de leurs revenus courants qu’ils ne l’auraient fait autrement. Je pense néanmoins que les ménages sont incités à commencer à ralentir la croissance de leur consommation afin de relancer ces taux d’épargne à la traîne, ce qui devrait limiter la croissance de la consommation au cours des prochaines années.
À terme, nous nous attendons à ce que la croissance des investissements liés à l’intelligence artificielle (IA) ralentisse ; non pas à ce qu’elle s’effondre ou que leur niveau baisse brutalement, mais au moins à ce qu’elle progresse à un rythme plus modéré par rapport à ce que l’on a observé ces dernières années. Cela pèsera sur les investissements fixes des entreprises et ralentira le taux global de croissance du produit intérieur brut (PIB). Comme je l’ai mentionné, l’assouplissement de la politique monétaire devrait entraîner une reprise de la croissance dans les dernières années de nos prévisions. Il est vraiment remarquable de constater à quel point l’IA soutient l’économie lorsque l’on examine uniquement les investissements fixes privés, où les secteurs liés aux technologies, principalement portés par l’IA, représentent à eux seuls la totalité de la croissance de ces investissements. Ces secteurs liés aux technologies ont enregistré une hausse d’environ 14,9 % en glissement annuel au premier trimestre de cette année, tandis que l’ensemble des autres investissements fixes non résidentiels ou d’entreprise a reculé de 4 %, et que les investissements résidentiels ont baissé de 5,5 %. L’ensemble de l’économie, en termes de dépenses d’investissement, se contracte en réalité à un rythme soutenu, si l’on exclut ces catégories de haute technologie stimulées par l’IA. Je dirais que cela reflète dans une large mesure l’effet persistant des taux d’intérêt élevés. Bien sûr, nous savons que l’investissement résidentiel est très sensible aux taux d’intérêt.
En ce qui concerne l’inflation, je dirais que le marché s’est montré préoccupé, peut-être même davantage que par la hausse des prix de l’énergie, par cette accélération de l’inflation sous-jacente, qui devrait s’établir à environ 3,3 % en glissement annuel selon l’indice des prix de dépense personnelle de consommation (PCE) sous-jacent en juin, contre une moyenne de 2,8 % en 2025. Nous sommes un peu moins préoccupés par cette hausse. Je pense qu’un facteur qui passe un peu inaperçu mais qui est intéressant est que les logiciels contribuent à hauteur d’environ 20 points de base à la hausse de l’inflation sous-jacente cette année. Nous savons, en réalité, que ce chiffre sera très certainement révisé à la baisse lorsque le Bureau of Economic Analysis (BEA) procédera à sa mise à jour annuelle fin septembre, car les données sources utilisées pour mesurer les variations de prix de cette composante « logiciels » du PCE présentent des lacunes importantes ; le BEA est donc en train de les modifier. Cela permettra de retirer directement environ 20 points de base de cet indice PCE sous-jacent. Les chocs tarifaires ont également affecté les prix des biens sous-jacents. Je pense que ces effets ne se sont pas encore entièrement répercutés, mais d’ici la fin de cette année, nous devrions arriver au terme de cette répercussion des droits de douane.
En fin de compte, je suis tout à fait serein face à la baisse de l’inflation des services de base, compte tenu de l’évolution de la croissance des salaires. Notre indicateur composite de la croissance des salaires s’est établi à 3,5 % en glissement annuel au premier trimestre, et ce chiffre repose sur des données préliminaires qui se sont confirmées au deuxième trimestre. En supposant que les coûts salariaux augmentent au même rythme que la croissance globale du Produit Intérieur Brut (PIB), c’est-à-dire que la part du travail reste stable, nous pouvons alors soustraire le taux de croissance de la productivité de l’économie du taux de croissance des salaires, ce qui donne le taux d’inflation implicite ; il s’agit là d’une relation comptable qui doit nécessairement se vérifier. La productivité s’est maintenue entre 1,5 % et 2,0 % et devrait continuer sur cette tendance. En soustrayant ce chiffre de la croissance salariale de 3,5 %, nous obtenons un taux d’inflation implicite compris entre 1,5 % et 2,0 %. Le marché du travail et la croissance des salaires ne contribuent en aucune manière aux pressions inflationnistes persistantes que nous observons. Si cette tendance se maintient à son niveau actuel – ce qui, selon moi, devrait être le cas au vu de nos prévisions concernant le marché du travail –, cela exercera une forte pression à la baisse sur l’inflation, en particulier dans le secteur des services de base, au cours des prochaines années.
En ce qui concerne l’évolution récente des anticipations du marché, je trouve intéressant de noter qu’au début de cette année, nous avons observé une forte corrélation entre les rendements obligataires et les cours du pétrole. En d’autres termes, lorsque les cours du pétrole ont flambé à la suite du déclenchement du conflit autour de l’Iran, les rendements obligataires ont suivi la même tendance à la hausse, parallèlement à l’augmentation des anticipations d’inflation, comme vous pouvez le constater dans la composante « point mort » du rendement des bons du Trésor à 5 ans. Mais maintenant que les cours du pétrole sont redescendus, nous constatons que les rendements obligataires restent fermes et ont même encore légèrement augmenté. Ce qui explique cette évolution, bien sûr, ce n’est pas la composante inflationniste des rendements, mais leur composante réelle, c’est-à-dire ajustée en fonction de l’inflation. Les rendements réels des bons du Trésor à 5 ans ont augmenté d’environ 80 points de base depuis mars.
Alors, qu’est-ce que cela signifie ? Eh bien, le marché estime en substance que la vigueur de l’économie et sa capacité à résister à des taux d’intérêt élevés se sont renforcées par rapport à ce qu’il prévoyait il y a trois à six mois. Je pense que cela s’explique en grande partie par les données relatives au marché du travail. Mais je pense tout de même qu’il y a eu ici une réaction quelque peu excessive. Ces données sont par nature volatiles, et il est vrai qu’au cours des trois derniers mois, nous avons observé une croissance de l’emploi non agricole s’établissant à un rythme annualisé d’environ 8 %, ce qui dépasserait très probablement le seuil de croissance de l’emploi d’équilibre, c’est-à-dire le taux de croissance de l’emploi auquel le chômage reste inchangé. La croissance en glissement annuel reste toutefois bloquée à environ 0,3 %. Je pense que c’est là un meilleur indicateur de la tendance sous-jacente. Même si l’on ne considère que l’emploi dans le secteur privé, celui-ci affiche une croissance de 0,5 % en glissement annuel. Je maintiendrais néanmoins que le marché du travail se trouve dans une situation fragile. Il ne s’affaiblit plus comme c’était le cas au second semestre de 2025, mais je ne dirais pas non plus qu’il se renforce. Je dirais qu’il existe encore une marge de manœuvre mesurable sur le marché du travail, ce qui a pesé sur la croissance des salaires.
Je voudrais maintenant aborder ce sujet : quel est l’impact actuel de l’intelligence artificielle (IA) ? S’agit-il d’un choc d’offre ? D’un choc de demande ? Contribue-t-elle à faire grimper l’inflation ? Finira-t-elle par la réduire ? Je dirais qu’à l’heure actuelle, l’IA constitue principalement un choc de demande globale, et un choc de grande ampleur. Selon nos estimations, si elle était correctement mesurée, l’IA contribuerait à hauteur d’environ 60 points de base à la croissance du produit intérieur brut (PIB) en 2025. En réalité, en raison de certains problèmes de mesure, ce chiffre se situe probablement autour de 40 points de base, car il semble que le Bureau of Economic Analysis (BEA) ait sous-estimé les investissements dans le secteur technologique. Bien sûr, quoi qu’il en soit, il s’agit d’une contribution substantielle, à laquelle s’ajoute un effet multiplicateur, puisqu’il s’agit de dépenses d’investissement. Par ailleurs, l’IA stimule clairement la consommation grâce à l’effet de richesse lié aux cours élevés des actions. Elle a un impact considérable sur l’économie du côté de la demande. Je dirais que c’est de loin le principal moteur de la demande économique à l’heure actuelle.
Mais qu’est-ce que cela signifie que l’intelligence artificielle (IA) constitue un choc du côté de la demande ? Eh bien, c’est ce qu’illustre ce diagramme. Il examine la relation entre le taux d’intérêt réel et le produit intérieur brut (PIB). La ligne verticale correspondant ici au PIB potentiel signifie simplement que si la Federal Reserve (Fed) s’acquitte parfaitement de sa mission, le PIB devrait correspondre à son potentiel. C’est l’aspect « plein emploi » du double mandat de la Fed. Par coïncidence, en supposant qu’il n’y ait pas de chocs d’offre – ce qui n’est pas le cas actuellement, mais qui serait généralement vrai –, l’inflation s’aligne alors également sur son objectif. C’est en quelque sorte la « zone idéale » pour la Fed : un PIB aligné sur son potentiel. Si tel est le cas, alors tout choc de demande que nous observons, qu’il provienne de l’IA ou d’autre chose, devrait être compensé par un ajustement de la politique monétaire, ce qui signifie que l’effet principal d’un choc de demande porte sur les taux d’intérêt, et non sur la croissance du PIB, en réalité. Je dirais que l’impact principal de ce boom des investissements dans l’IA consiste en fait à pousser les taux d’intérêt à un niveau plus élevé qu’ils ne l’auraient été autrement. En d’autres termes, si nous n’avions pas connu cette vague d’investissement dans l’IA ces dernières années, l’économie se serait affaiblie et la Fed aurait réagi en abaissant les taux d’intérêt à un niveau bien plus proche de celui d’avant la pandémie. Dans la mesure où le taux d’intérêt neutre a augmenté par rapport aux niveaux d’avant la pandémie, cette hausse est due à l’IA, car la plupart des autres facteurs influant sur le taux d’intérêt neutre ou à long terme continuent d’exercer une pression à la baisse.
Pour résumer, en supposant que la Federal Reserve (Fed) fasse son travail, l’intelligence artificielle (IA) constitue davantage un choc sur les taux d’intérêt qu’un choc sur le produit intérieur brut (PIB) ou l’inflation. En effet, si elle n’a pas d’impact sur le PIB, alors, en vertu d’une corrélation classique de la courbe de Phillips entre la croissance du PIB et l’inflation, elle ne peut pas non plus avoir d’impact sur l’inflation. Dans une certaine mesure, je dirais qu’à court terme, la capacité d’ajustement de la Fed étant limitée, cela a un certain effet à la hausse sur le PIB et l’inflation, mais je dirais que l’impact principal se situe réellement du côté des taux d’intérêt. À quel moment cet impact pourrait-il devenir davantage un impact du côté de l’offre ? Il est vrai que la croissance de la productivité s’est accélérée, mais ce phénomène a commencé bien avant l’adoption massive des grands modèles de langage (LLM) et d’autres technologies d’IA ; nous enregistrons ainsi une croissance moyenne de la productivité de 1,9 % depuis 2020, ce qui est bien supérieur à ce que nous avons observé au cours de la décennie précédente. Je dirais que cette tendance a commencé bien avant l’adoption massive des modèles de langage de grande envergure (LLM) et d’autres technologies d’IA ; je ne pense donc pas qu’elle soit principalement attribuable à l’IA. Je pense qu’il faudra encore quelques années avant que l’IA ne passe du statut de choc de demande à celui de choc d’offre.
Je voudrais maintenant aborder la question des cours du pétrole afin d’approfondir un peu ce sujet. Les cours du pétrole ont rebondi au cours des deux dernières semaines. De toute évidence, les tensions se sont ravivées. Je pense que nous en sommes désormais à un stade où je me sens plus à l’aise avec le niveau actuel des cours à terme. Je pense que les marchés faisaient preuve d’un peu trop de complaisance il y a deux semaines, lorsque le West Texas Intermediate se situait en dessous de 70 USD le baril. Notre méthodologie consiste à intégrer la courbe des contrats à terme sur les trois prochaines années pour établir nos prévisions en matière de prix de l’énergie. Nous avons certes une vision à plus long terme du pétrole, mais compte tenu de l’abondance d’informations prises en compte dans les prix à terme, c’est sur cette base que reposent nos prévisions à court terme. Cela dit, il m’est certainement arrivé à plusieurs reprises de penser que les marchés à terme se trompaient quelque peu.
À l’heure actuelle, je pense effectivement que la situation est maîtrisée, principalement parce que les deux parties semblent faire preuve d’une grande aversion au risque. Je pense notamment que le président est désormais très réticent à l’idée de voir les prix du pétrole grimper à l’approche des élections de mi-mandat. Je pense sincèrement que la recrudescence des tensions observée depuis environ une semaine reflète davantage une stratégie de négociation qu’une volonté de prolonger cette guerre et la fermeture du détroit d’Ormuz pendant plusieurs semaines, voire plusieurs mois. Je ne pense pas que ce soit un scénario de base plausible à l’heure actuelle. Quoi qu’il en soit, le marché s’est toujours attendu à ce que ce conflit soit de durée limitée, comme en témoignent les cours des contrats à terme à 12 mois qui n’ont jamais dépassé les 80 USD. Je pense que cela est cohérent. Je pense que c’est justifié. Nous n’avons observé aucun élément suggérant que cette guerre pourrait interrompre l’approvisionnement pendant une période supérieure à un an, et cela reste le cas.
Compte tenu de nos prévisions concernant l’inflation et le ralentissement de la croissance du produit intérieur brut (PIB), nous nous attendons à ce que la Federal Reserve (Fed), bien qu’elle doive procéder à une hausse des taux d’intérêt cette année, en septembre, revienne à une politique de baisse l’année prochaine et en 2028, pour aboutir au final à une baisse nette des taux d’intérêt de 100 points de base. La fourchette cible du taux des fonds fédéraux passerait ainsi de 3,50 % à 3,75 % à 2,50 % à 2,75 % d’ici fin 2028. Cela devrait également suffire à faire baisser les taux à long terme de la courbe des taux, le rendement des bons du Trésor à 10 ans passant de son niveau actuel d’environ 4,6 % à 3,5 %, ce qui devrait également faire baisser les taux hypothécaires et d’autres taux d’emprunt clés, ce qui, selon moi, sera nécessaire pour maintenir un rythme de croissance économique sain et durable. En particulier, sur le marché immobilier, je pense que ce regain de faiblesse que nous observons, avec la contraction des investissements résidentiels, reflète bel et bien un effet persistant très important des taux d’intérêt élevés, les acheteurs immobiliers se montrant de plus en plus impatients face à des taux hypothécaires qui restent élevés et, dans une moindre mesure, ne croyant plus vraiment à l’idée qu’ils pourront simplement refinancer leur prêt à l’avenir, alors que cet espoir semble de plus en plus lointain. À terme, la Fed devra concrétiser cet espoir en faisant baisser les taux hypothécaires. Sur ce, je redonne la parole à Dave. Merci.
Perspectives concernant les actions des grandes capitalisations et les titres à revenu fixe
Sekera : Très bien. Merci, Preston. Bien sûr, je suis assez âgé pour me souvenir que mon premier prêt immobilier, si je me souviens bien, était à 8,125 %. Encore une fois, ces taux nous semblent toujours intéressants, à nous les anciens.
Très bien, je vais simplement passer rapidement en revue quelques diapositives. Je tiens en effet à disposer de suffisamment de temps pour répondre à d’autres questions. Encore une fois, voici simplement une carte thermique des cotes étoile sur l’indice du marché américain, classées par capitalisation boursière, qui montre quelles actions de méga-capitalisation nous estimons sous-évaluées à l’heure actuelle. Quant à la concentration du marché, nous en avons déjà parlé par le passé. Jetons simplement un coup d’œil à la performance des méga-capitalisations sous-évaluées au deuxième trimestre. Il s’agit de celles que nous avions identifiées comme sous-évaluées à la fin du trimestre dernier : nous verrons quelle a été leur performance au cours du trimestre, puis ce que nous avons fait de nos valeurs à la juste valeur sur cette même période. Encore une fois, voici les titres surévalués, puis la liste actualisée des méga-caps telle qu’elle se présente aujourd’hui, ainsi que la liste actualisée des titres surévalués. Je vous rappelle que ces informations figurent dans la présentation. N’hésitez pas à télécharger la présentation ou le rapport afin de pouvoir les consulter à votre convenance.
Perspectives du marché obligataire : L’indice Morningstar US Core Bond, qui constitue notre indicateur le plus complet du marché obligataire, n’a progressé que de 66 points de base au deuxième trimestre. Il ne s’agit donc pas vraiment d’une performance très solide. Je pense que cela s’explique en grande partie par la hausse des taux sur l’ensemble de la courbe, notamment sur la partie centrale de celle-ci, comprise entre six mois et cinq ans, où les taux ont le plus augmenté, alors même que le marché commençait à anticiper des probabilités de plus en plus élevées d’une hausse des taux de la Réserve Fédérale des États-Unis (Fed) cette année.
En ce qui concerne les obligations d’entreprises, nous avons connu un bref rebond fin mars, alors qu’elles commençaient peut-être à redevenir attractives. Dès que le marché boursier s’est redressé, le marché des obligations d’entreprises, tant de qualité supérieure qu’à rendement élevé, a immédiatement suivi le mouvement. Nous en sommes revenus à une situation où les écarts de crédit de ces deux catégories d’obligations d’entreprises se situent toujours, si l’on remonte jusqu’à l’année 2000, près de leurs plus bas niveaux observés au cours des 26 dernières années. Encore une fois, je ne pense tout simplement pas que vous soyez réellement rémunérés pour assumer ce risque supplémentaire lié aux déclassements et aux défauts de paiement. Sur le marché des titres à revenu fixe, je préfère toujours m’en tenir aux obligations d’État, aux obligations américaines, voire à certains titres adossés à des créances hypothécaires commerciales et à certains titres adossés à des actifs. En ce qui concerne les obligations d’entreprises, je n’y vois tout simplement pas l’intérêt. À titre d’information, sur le marché du crédit privé, nous constatons toujours une augmentation du nombre de déclassements par rapport aux relèvements de notation dans ce segment du marché intermédiaire privé parmi ces fonds de crédit privés. Ceux-ci continuent de recevoir des demandes de rachat dépassant le montant qu’ils sont autorisés à racheter chaque trimestre. Je pense qu’il y a encore beaucoup de personnes qui tentent de se désengager de bon nombre de ces différents fonds.
Vous constatez que de nombreux prix commencent enfin à baisser. Nous observons des baisses de prix importantes, où les titres peuvent passer d’un cours à par à 80 centimes pour un dollar d’un seul coup. Je pense que ce phénomène n’a probablement pas encore dit son dernier mot. Je continue de penser que le marché du crédit privé doit encore baisser davantage avant d’atteindre le niveau où, selon moi, les prix refléteront correctement le niveau de risque de crédit qui y est associé.
Dziubinski : Très bien. Bon, nous allons en rester là. Je tiens à remercier Dave et Preston de nous avoir consacré leur temps aujourd’hui. Et bien sûr, merci à tous d’avoir participé à la formation en ligne de Morningstar consacrée aux perspectives du marché boursier américain pour le troisième trimestre 2026. Nous espérons vous retrouver au prochain trimestre. Prenez soin de vous. Nous espérons que cette formation en ligne vous a plu et nous vous invitons à rejoindre Dave et moi-même sur le balad0 « The Morning Filter », tous les lundis à 9h (heure de l’Est) et 8h (heure du Centre). Bon investissement.
