Puntos clave
- Un resumen de la evolución del primer semestre y un análisis sobre si el mercado bursátil estadounidense parece sobrevalorado en la actualidad.
- Los riesgos a tener en cuenta en la segunda mitad.
- ¿Qué sectores, estilos y capitalizaciones bursátiles parecen infravalorados, y cuáles parecen sobrevalorados?
- Lista actualizada de las recomendaciones de los analistas de Morningstar.
- Perspectivas económicas de Morningstar para Estados Unidos de cara al resto de 2026.
- Cuestiones relacionadas con el mercado de bonos: ¿Es acertado asumir riesgo de crédito en la actualidad?
En este episodio extra del podcast “The Morning Filter”, los copresentadores Dave Sekera y Susan Dziubinski reciben al economista jefe de Morningstar, Preston Caldwell. En él, analizan sus perspectivas sobre el mercado y la economía para lo que queda de 2026.
No se lo pierda para descubrir qué ha impulsado la rentabilidad en el primer semestre y a qué riesgos hay que prestar atención en el segundo semestre. Las acciones de pequeña capitalización siguen resultando atractivas desde el punto de vista de la valoración, incluso tras su reciente subida, pero ¿qué sectores se encuentran infravalorados en la actualidad?
Analizan las previsiones de crecimiento económico, inflación y tipos de interés para lo que queda de 2026 y debaten qué repercusiones está teniendo la inteligencia artificial en diversos sectores de la economía. Concluyen hablando de los bonos y de si lo peor ya ha pasado para el mercado de crédito privado.
Transcripción
Susan Dziubinski: Hola, soy Susan Dziubinski. Bienvenidos a un episodio extra del podcast “The Morning Filter ”. Como ya saben nuestros seguidores habituales, vamos a publicar algunos episodios extra del podcast en los que trataremos temas sobre los que nos han comentado que les gustaría saber más. Si tienen alguna idea para un episodio extra, envíennosla a nuestra dirección de correo electrónico: themorningfilter@morningstar.com.
El episodio extra de hoy es una repetición del seminario web exhaustivo de Morningstar sobre las perspectivas del mercado de valores para el tercer trimestre de 2026. El seminario web cuenta con la participación de Dave Sekera, copresentador de “The Morning Filter”, y Preston Caldwell, economista jefe de Morningstar. Tras un primer semestre volátil para las acciones estadounidenses, Dave y Preston comparten sus perspectivas sobre las acciones, los bonos, la inflación, los tipos de interés y la economía para lo que queda de año. Esta presentación se grabó el 15 de julio de 2026.
Muy bien, Dave, le cedo la palabra.
Resumen de la valoración del mercado de valores de EE.UU.
David Sekera: Estupendo. Gracias, Susan. Buenas tardes y gracias a todos por acompañarnos aquí. Como es habitual, repasaremos nuestro orden del día. Comenzaré por la valoración del mercado de valores estadounidense, la situación actual, destacaré lo que está ocurriendo en los distintos sectores, señalaré dónde vemos oportunidades infravaloradas y cuáles son los sectores sobrevalorados de los que conviene mantenerse al margen, y destacaré un par de nuestras principales recomendaciones. Analizaremos la valoración en función de la ventaja competitiva. A continuación, cederé la palabra a Preston para que nos exponga sus perspectivas económicas para EE.UU. Destacaré la situación de las empresas de gran capitalización. Haremos un breve repaso de las perspectivas del mercado de renta fija y, a continuación, pasaremos a la ronda de preguntas y respuestas.
Vamos directamente al grano. ¿En qué punto nos encontramos hoy? A 30 de junio, el mercado de valores estadounidense cotizaba con un descuento del 8% respecto a nuestras estimaciones de valor razonable. Para aquellos y aquellas de ustedes que sean nuevos en nuestro seminario web y quizá no comprendan del todo en qué consiste ese indicador de relación precio/valor razonable, nuestra forma de analizar la valoración del mercado difiere de la que suelen exponer muchos otros estrategas de mercado. Me parece que la mayoría de los estrategas de mercado parten de algún tipo de estimación de cuáles creen que serán los beneficios del S&P 500. A ello le aplican algún tipo de múltiplo prospectivo y, a continuación, obtienen una cifra que siempre parece indicar que el mercado está infravalorado de 8% a 10%. En mi opinión, eso siempre me ha parecido más un ejercicio de búsqueda de objetivos que un verdadero análisis de valoración.
En nuestro caso, cubrimos más de 1.600 valores a nivel mundial, de los cuales más de 700 cotizan en las bolsas estadounidenses. Tomamos las valoraciones de dichas empresas según las asignadas por nuestros analistas de renta variable, calculamos un valor agregado de la capitalización bursátil de todas ellas —en función de su cotización en el mercado— y lo dividimos por un valor agregado de la valoración intrínseca de dichas empresas; ese es nuestro indicador de relación precio/valor razonable. En este caso, el resultado es 0,92, lo que significa que el mercado cotiza con un descuento del 8%. Ahora bien, me gustaría señalar que, en términos generales, según su estilo, las valoraciones están bastante equilibradas; en realidad, no hay tanta diferencia entre los precios a los que cotizan actualmente las acciones de valor, las de estilo ‘core’ y las de crecimiento. En mi opinión, creo que ahora es un buen momento para mantener también un equilibrio general en su propia cartera, es decir, tener esencialmente una ponderación de mercado —o una posición del 33,3%— en cada uno de esos estilos individuales.
Precio/valor razonable según el ‘Style Box’ de Morningstar
Si analizamos el mercado en función de la capitalización, las acciones de pequeña capitalización siguen presentando un descuento del 15% respecto a su valor razonable. Incluso tras el buen repunte que han experimentado en lo que va de año, siguen siendo el segmento más infravalorado del mercado. Este trimestre contamos con un caso atípico, que es la categoría de crecimiento de mediana capitalización. Hablaremos de ello un poco más adelante, cuando analicemos la situación de los distintos sectores y la evolución de algunas acciones concretas. Sólo quiero señalar que esa es la categoría en la que se encuentran muchas de esas acciones de hardware tecnológico orientadas a las materias primas, aquellas que se han disparado durante el último año hasta la fecha —incluso en las últimas 52 semanas— hasta niveles que, en general, yo diría que están significativamente sobrevalorados: acciones con rating de estrellas de 1 y 2, en las que creemos que el mercado está descontando un crecimiento excesivo durante un periodo demasiado prolongado. Sí, hay escasez a medida que se amplían los centros de datos, pero, al tratarse de productos orientados a los productos básicos, esperamos que, para 2028, entre en el mercado una nueva oferta. Creemos que el mercado está descontando un crecimiento que se extiende más allá de ese horizonte. Por lo tanto, considero que ahora es un momento ideal para recoger beneficios en muchos de esos distintos tipos de acciones.
Por supuesto, la gente siempre quiere saber: “Bueno, ¿cómo se ha comportado ese indicador de precio/valor razonable en comparación con el mercado a lo largo del tiempo?”. En este caso, puede observarse la evolución de ese indicador de precio/valor razonable desde principios de 2011. Aquí se aprecian varios momentos en los que el mercado estaba sobrevalorado. Creo que probablemente fui uno de los pocos estrategas a principios de 2022 que mantenía una posición infraponderada en renta variable al inicio del año. Observamos toda una serie de razones por las que considerábamos que la renta variable estaba sobrevalorada y esperábamos una corrección. Entonces, el mercado hizo lo que suele hacer: no sólo cayó a lo largo del año, sino que, para octubre de ese mismo año, se desplomó en exceso, alcanzando un descuento muy pronunciado. De hecho, se cotiza con un descuento similar al que se observó durante la crisis de la deuda soberana y la crisis bancaria en Europa. Por supuesto, también se han dado otros casos aislados, ya fuera durante la pandemia, cuando los valores se habían desplomado en exceso en ese momento concreto.
Precio/valor razonable de la cobertura de análisis de renta variable estadounidense de Morningstar al cierre del mes
La verdad es que no lo veo claro en este gráfico. A lo largo del mes, el mercado cotizaba con un descuento muy superior al 20%, si no es que se acercaba al 25%. Por supuesto, se recuperó con bastante rapidez en cuanto la Reserva Federal dio a conocer sus nuevos planes. Hoy se sitúa en 0,92. Una vez más, sin duda se está volviendo cada vez más infravalorado. En mi opinión, el descuento respecto al valor razonable no es necesariamente lo suficientemente grande como para pasar realmente a una sobreponderación en renta variable en comparación con la asignación objetivo que tenga en su propia cartera, basada en su propia dinámica de riesgo. En este momento, sigo pensando que mantendría una ponderación de mercado en el conjunto del mercado. Mantendría una ponderación de mercado en cada uno de los diferentes estilos. El único ámbito en el que probablemente consideraría una sobreponderación en este momento sería el de las empresas de pequeña capitalización.
En general, muchos de los riesgos de los que hablamos a principios de año —y que destacamos expresamente al explicar por qué queríamos adoptar ese enfoque ‘barbell’ al inicio del ejercicio— siguen, en cierta medida, presentes. Aún deben resolverse a través del sistema. No obstante, diría que, en términos generales, cuando analizo los riesgos frente a las valoraciones actuales, considero que nos encontramos en una situación mucho más equilibrada que a principios de año. Me gustaría señalar un par de aspectos concretos, como que el mercado está descontando ahora que el tipo de los fondos federales subirá al menos una vez, si no dos, de aquí a finales de año. En cuanto a la inflación, ya veremos en qué nivel se sitúa finalmente, pero creo que el mercado también sigue descontando que, en general, la inflación se mantendrá relativamente elevada. Este mes hemos tenido buenas cifras del IPC y del IPP, pero con el conflicto iraní volviendo a recrudecerse y los precios del petróleo volviendo a subir hasta los 80 USD por barril, todo ello aún tendrá que reflejarse en el sistema, y de ello se encargará Preston en su análisis de las perspectivas de inflación.
En general, diría que el mercado prevé que la economía se sitúe dentro de un rango del 2,0%, con una variación de más o menos un 0,5% en el PIB. En cuanto a los tipos de interés a largo plazo, Preston expondrá su opinión sobre la tendencia a largo plazo que, en nuestra opinión, seguirán dichos tipos. Por el momento, creo que el mercado se siente bastante cómodo con los niveles actuales. Hemos observado algunas fluctuaciones, pero, en general, creo que se mantendrán dentro de ese rango durante la segunda mitad del año. Abordaremos brevemente las perspectivas del mercado de renta fija y la situación en los mercados de crédito privado. Sin duda, algunas grietas y señales de tensión que estamos observando en ese mercado aún no se han materializado del todo, pero sí creo que habrá que absorber muchas pérdidas en los mercados de crédito privado antes de que la situación se estabilice por completo.
Entonces, ¿qué resultados hemos obtenido aquí en el segundo trimestre? El mercado estadounidense registró una subida considerable, del 15,5%. Como era de esperar, fueron las acciones relacionadas con la inteligencia artificial las que impulsaron la rentabilidad. La categoría de crecimiento, con una subida de alrededor del 23,5% a lo largo del trimestre, superó con creces tanto a la categoría ‘core’ como a la de ‘valor’. Si se desglosa aún más esa categoría de crecimiento y se analiza la atribución de rendimientos, el sector tecnológico representó el 68% del crecimiento dentro de la misma; e incluso dentro de la categoría ‘core’, la tecnología supuso la mitad de la rentabilidad obtenida. La principal razón por la que la categoría ‘value’ se quedó tan rezagada es que se vio lastrada por los sectores de la energía y las comunicaciones, ambos sometidos a una gran presión en el segundo trimestre tras haber obtenido buenos resultados en el primero. Si nos fijamos en la categoría de gran capitalización, que subió un 15,5%, vemos que está en línea con la rentabilidad general del mercado. Sin embargo, al realizar un análisis de atribución de esta categoría, cabe destacar que el 70% de esa ganancia procedió de tan sólo nueve valores relacionados con la inteligencia artificial, y los analizaremos en unas cuantas diapositivas más. Por último, el rendimiento superior de las empresas de mediana capitalización se debió principalmente a los valores tecnológicos orientados a las materias primas, concretamente a los de semiconductores de memoria, pero también a los de equipos de red, equipos ópticos, conmutadores, etc., que también representaron una parte importante de ese rendimiento superior.
En lo que va de año, ha sido un año realmente bueno. No creo que nadie hubiera esperado que estuviéramos con una subida de casi el 10,7% a mediados de año, teniendo en cuenta lo mal que se comportó el mercado de valores en febrero y marzo. Una vez más, se repite la misma historia: las acciones de crecimiento han obtenido muy buenos resultados, y el sector tecnológico ha representado el 68% de la rentabilidad del primer semestre. Al igual que ocurrió en el segundo trimestre, nueve de las diez acciones que contribuyeron a este rendimiento estaban directamente vinculadas al auge de la expansión de la inteligencia artificial. Un aspecto que, en mi opinión, también resulta sorprendente es el excelente comportamiento de las empresas industriales, y no sólo del sector industrial en su conjunto, sino que, al analizar el sector en detalle, son precisamente aquellas acciones industriales las que estarán más estrechamente vinculadas a la expansión de los centros de datos de inteligencia artificial. Nombres como GE Vernova (GEV) y Caterpillar (CAT) se dispararon literalmente e impulsaron al alza el sector industrial. En general, las acciones de gran capitalización se quedaron rezagadas; muchas de esas acciones de megacapitalización que realmente han liderado la subida del mercado en los últimos dos años se quedaron atrás. Vimos cómo otros nuevos líderes tomaban el relevo. En cuanto a las de mediana capitalización, ya hemos repasado en cierta medida lo que está sucediendo en ese ámbito. Y las de pequeña capitalización, con una subida del 14% durante el primer semestre del año, no sólo obtuvieron una rentabilidad muy buena, sino que, teniendo en cuenta lo mucho que se han quedado rezagadas respecto al mercado en general, tengo entendido que, de hecho, se trata del mejor rendimiento en un primer semestre de los últimos 30 años para este segmento. Las de pequeña capitalización siguen estando infravaloradas. Observamos tanto un buen impulso como una buena valoración en ese segmento del mercado.
Esta diapositiva, para ser sincero, la utilizo un poco para celebrar mi éxito y, de paso, delatar mi edad. Quizá algunos de ustedes recuerden “El equipo A”, una serie de televisión de los años 80 en la que el protagonista, al final del episodio —cuando los buenos ganaban por fin—, solía decir su frase característica: “Me encanta cuando un plan sale a la perfección”. En cierta medida, así es más o menos como ha evolucionado el mercado según nuestras valoraciones en lo que va de año. Comenzamos el año con un descuento del 4% respecto al valor razonable, por lo que no se trataba de un descuento muy elevado. En general, considerábamos que deberían mantener una exposición a la renta variable en línea con el mercado, según sus propias asignaciones objetivo. Sin embargo, a principios de año, sí que señalamos toda una serie de razones por las que esperábamos que aumentara la volatilidad. Destacamos muchos de esos catalizadores específicos que estábamos esperando. Para poder aprovechar esa volatilidad, nos planteamos una cartera con estructura de ‘barbell’. Recomendamos sobreponderar el valor, sobreponderar el crecimiento, infraponderar el núcleo y, por capitalización, sobreponderar las empresas de pequeña capitalización y mantener una ponderación de mercado en las de mediana y gran capitalización.
Se produjo una fuerte caída a lo largo del primer trimestre. La elevada volatilidad a la baja llevó al mercado a situarse aún más por debajo de ese descuento del 12% respecto al valor razonable. Por lo general, me gusta ver que el mercado se sitúe por debajo, o con un descuento superior al 10% respecto al valor razonable, antes de empezar realmente a buscar una sobreponderación en renta variable en general. Estamos entrando ahora mismo en esa zona. Sin embargo, al final del primer trimestre, las acciones de valor tuvieron, de hecho, un rendimiento muy bueno. Las acciones de valor subieron un par de puntos porcentuales, mientras que las acciones básicas y las de crecimiento registraron fuertes caídas. Al entrar en el segundo trimestre, habíamos hablado de pasar a esa sobreponderación en el sector de crecimiento. No solo recomendábamos sobreponderar el crecimiento, sino que, incluso entonces, destacábamos específicamente el sector tecnológico y, dentro de este, muchas de esas acciones tecnológicas de inteligencia artificial de alto crecimiento que habían sufrido las mayores caídas y que, en ese momento, presentaban precios muy atractivos.
Rápido repunte: de abril a junio, se produjo un fuerte repunte en el mercado. Las acciones de valor se quedaron rezagadas, y todo giró realmente en torno al crecimiento. A finales de mayo, al entrar en junio, en nuestra perspectiva de mercado para junio, fue entonces cuando destacamos que había llegado el momento de proceder a recoger gran parte de los beneficios obtenidos en el sector de crecimiento, concretamente en las acciones tecnológicas y de inteligencia artificial, y volver a una posición más acorde con la ponderación del mercado en el sector de crecimiento. A finales de ese mes, nos encontrábamos ante una estrategia de ‘barbell’ en ese momento. Y a día de hoy, dado que el segmento ‘core’ ha bajado ligeramente tras haber aumentado algunos valores correctamente valorados, diría que lo ideal es mantener un equilibrio general entre ‘valor’, ‘core’ y ‘crecimiento’.
Si echamos un vistazo a la rentabilidad por sectores en este segundo trimestre, todo gira de nuevo en torno a la tecnología, y el sector industrial está obteniendo muy buenos resultados. Sí que se produjo un retroceso en el sector energético tras el anuncio de la tregua con Irán; se registró una fuerte ola de ventas en el petróleo. Como era de esperar, el sector energético bajó. Una vez más, en el sector industrial, todo gira en torno a aquellas acciones vinculadas específicamente a la construcción y el suministro energético de los centros de datos. Es probable que muchas de esas acciones se hayan adentrado demasiado en terreno de sobrevaloración. Me gustaría señalar que, si se analizan los sectores financiero e inmobiliario, diría que las ganancias se distribuyeron de forma bastante amplia en dichos sectores. En cambio, si se observan los sectores de las comunicaciones y la sanidad, los tipos de rentabilidad que se observaron allí estuvieron mucho más concentrados. En lo que respecta al primer semestre del año, creo que a mucha gente le sorprendería observar las ganancias del sector industrial, que fue el de mejor rendimiento, incluso por encima del tecnológico durante ese periodo. Una vez más, todo gira en torno a los centros de datos, la generación eléctrica y las acciones del sector industrial que están específicamente vinculadas a ello. Aparte de eso, en cuanto a la tecnología, también lo hemos tratado hasta la saciedad.
Lo único que destacaría en relación con el sector tecnológico es que se ha producido un cambio en cuanto a cuáles de esas acciones han obtenido mejores resultados. Durante los últimos dos años, todo ha girado en torno a los líderes tecnológicos —las “Nvidias” del mundo—, que han sido, en realidad, quienes han impulsado el sector tecnológico. Sin embargo, en el primer semestre de este año observamos un cambio: las acciones tecnológicas que mejor se han comportado eran, en realidad, acciones sin ventaja competitiva duradera, es decir, las de aquellas empresas de hardware orientadas a productos básicos, aquellas que, en nuestra opinión, no cuentan con ventajas competitivas duraderas a largo plazo. No obstante, debido a que se están construyendo tantos centros de datos —y son tantos—, se está intentando equipar todos ellos con el material necesario en este momento para ponerlos en funcionamiento. La gente está pagando cualquier precio que se le pida con tal de conseguir memoria. Y no se trata sólo de la memoria, sino de todo el resto de equipos necesarios para poner en marcha esos centros de datos.
Si es usted director de proyectos de un centro de datos valorado en miles de millones de USD, no va a permitir que ese centro de datos no se inaugure a tiempo por no poder conseguir suficientes chips de memoria o CPU. Creo que probablemente uno de los cambios más importantes que hemos observado este último trimestre ha sido el relacionado con elementos como las CPU, en los que la gente realmente no había pensado demasiado en el pasado. Tuvimos una escasez de esas CPU, que se utilizan para gestionar las cargas de trabajo de IA y controlar el volumen de datos que entran y salen de todas las GPU, que son las que realmente realizan los cálculos de IA. Por eso hemos visto que acciones como las de AMD (AMD) e Intel (INTC) han tenido tan buen comportamiento durante el último trimestre.
En cuanto al análisis de atribución, realmente no tengo por qué dedicarle demasiado tiempo aquí. Una vez más, creo que probablemente la principal conclusión que se puede extraer de estas diapositivas es simplemente observar hasta qué punto el mercado está concentrado, una vez más, en un puñado de valores que lideran la subida del mercado. Pueden ver cómo se han comportado esos valores en comparación con
Los valores que registraron pérdidas en el segundo trimestre. Creo que lo más interesante de todo esto es que, en mi opinión, se trata de un fenómeno mucho más temático que idiosincrásico. Por ejemplo, valores como Exxon (XOM), Chevron ( CVX) y Conoco ( COP), todos ellos del sector energético, que retrocedieron a medida que los precios del petróleo se moderaban. Si echamos un vistazo a algunas de las empresas que se prevé que se vean afectadas por la inteligencia artificial, algunas de estas acciones de software —como Intuit (INTU) o Accenture ( ACN)— quizá no sean necesariamente acciones de software, sino empresas de servicios que, según la opinión general, se verán afectadas por la inteligencia artificial. Y, en cuanto al sector de las comunicaciones, en general, también observamos un importante retroceso en este ámbito. Una vez que SpaceX (SPCX) presentó su formulario S-1, a mucha gente le preocupó que SpaceX pudiera intentar entrar en el mercado tradicional de las comunicaciones inalámbricas. No creemos que eso vaya a suceder, pero, de nuevo, esa preocupación fue suficiente para hacer que acciones como las de AT&T (T) y Verizon (VZ) cayeran bastante.
En realidad, una de las pocas que considero muy peculiar sería Palantir (PLTR). Se trata de una acción que ha sido el ejemplo paradigmático de aquellas empresas capaces de utilizar la inteligencia artificial para generar nuevos ingresos. La acción llevaba un tiempo disparándose. Subió demasiado hasta situarse en territorio de sobrevaloración. Sé que tiene, como mínimo, una calificación de 2 estrellas, y es posible que también haya llegado a alcanzar el nivel de 1 estrella. Hemos asistido a un importante retroceso en este caso. De hecho, en este momento, no sólo ha retrocedido, sino que lo ha hecho lo suficiente como para que, según lo último que he visto, sea ahora una acción con un rating de 4 estrellas. Una situación similar: puede observar cuáles de estas empresas considerábamos sobrevaloradas al inicio del trimestre; muchas de ellas han caído lo suficiente como para que, de hecho, ahora estén entrando en territorio de infravaloración, pasando de, quizás, tres estrellas a cuatro o, en algunos casos, tal vez incluso a… No, no hay ninguna que pase de dos a cuatro. Sólo hay que pasan de tres a cuatro estrellas.
Este es un gráfico que llevo utilizando desde hace tiempo y que, de hecho, he estado destacando durante la mayor parte de la segunda mitad de 2023 y hasta 2025, poniendo de relieve, desde una perspectiva de valor relativo, lo infravaloradas que estaban las acciones de valor en comparación con la valoración general del mercado, así como el buen comportamiento que han tenido dichas acciones de valor en ese contexto de valor relativo a lo largo de este año. Ahora nos encontramos en un punto en el que realmente no supone ninguna ventaja mantener una sobreponderación en acciones de valor en comparación con la valoración del mercado en general, y ocurre algo similar con las empresas de pequeña capitalización. Desde ese punto de vista del valor relativo, veníamos destacando lo infravaloradas que estaban las empresas de pequeña capitalización en comparación con la valoración del mercado en general. Se ha producido un buen repunte en las empresas de pequeña capitalización. Esto las ha acercado mucho más a su valor razonable en relación con el mercado en general. Siguen estando infravaloradas. Seguimos creyendo que aún les queda margen de subida en este momento, pero ya no cuentan con un margen de seguridad tan amplio respecto a la valoración del mercado en general como el que hemos observado en el pasado.
Las valoraciones de las acciones de valor se sitúan ahora en línea con las del mercado en general
En cuanto a los riesgos para la segunda mitad del año, quiero decir que son, en esencia, muy similares a los que comentábamos en la primera mitad del año. Por supuesto, las acciones del sector de la inteligencia artificial siguen necesitando un crecimiento aún mayor para respaldar las valoraciones tan elevadas que observamos en este ámbito, ya se trate de las empresas líderes en tecnología o de las que operan en el sector de las materias primas. Todas ellas necesitan un crecimiento sostenido para respaldar esas valoraciones. Dejaré que sea Preston quien hable sobre los precios del petróleo y sus posibles repercusiones en la economía y la inflación a lo largo del tiempo. Por supuesto, se avecinan las elecciones de mitad de legislatura. La verdad es que no se ha debatido mucho al respecto, ni ha ocupado un lugar destacado en los titulares, pero sin duda podría producirse una reanudación de las negociaciones comerciales y arancelarias en la segunda mitad del año. En los mercados de crédito privado, lo que estamos observando es un debilitamiento general de los fundamentos. Se están produciendo numerosas rebajas de precios en muchos de esos fondos de crédito privado. Las tasas de impago siguen siendo elevadas en los mercados de crédito privado.
La economía china está más débil de lo esperado. Creo que acaban de publicar las cifras del P.I.B. chino. Creo que se trata de la cifra más baja que han registrado. Preston, corríjame si me equivoco, pero, en fin, probablemente han pasado años, si no décadas, desde que registraron un crecimiento similar al del último trimestre. Y la verdadera preocupación es si esa desaceleración del crecimiento continúa acelerándose. Como ya hemos comentado en otras ocasiones, el yen japonés sigue debilitándose frente al dólar. La operación de ‘carry trade’ ya no resulta tan atractiva como lo ha sido en el pasado. Si el yen japonés realmente comenzara a perder valor, creo que eso tendría algunas implicaciones sistémicas.
Valoraciones sectoriales y recomendaciones destacadas
Analicemos las valoraciones sectoriales. Hay dos formas en las que lo abordo. En primer lugar, simplemente por número, o en este caso, por porcentaje de acciones con rating de estrellas de 4 y 5 en cada uno de los sectores individuales. Se puede observar qué sectores, en términos porcentuales, presentan las oportunidades más sobrevaloradas o más infravaloradas. Este análisis no está ponderado por el mercado, sino que se basa únicamente en el número de acciones. En cambio, cuando se empieza a desglosar por capitalización bursátil, se puede apreciar aquí hasta qué punto están infravalorados algunos de estos sectores, expresado como porcentaje de la capitalización bursátil total. Por último, analizándolo en función de la relación precio/valor razonable de cada sector. Así, en este caso, se observa que el sector tecnológico está infravalorado, mientras que el de las comunicaciones lo está de forma significativa. Algunos de ellos probablemente se sitúan, en términos generales, más en línea con el mercado. Algunos de ellos, como el de consumo defensivo, del que ya hemos hablado, están sobrevalorados como sector; pero, de nuevo, eso se debe únicamente a que Costco (COST ) y Walmart ( WMT) son acciones con un rating de 2 y 1 estrella, respectivamente. Consideramos que están significativamente sobrevaloradas. Una vez que se excluyen estas, gran parte del resto del sector de consumo defensivo parece infravalorado. Y, por su parte, el sector de servicios públicos también se encuentra sobrevalorado.
En cuanto a las mejores recomendaciones de nuestros directores y directoras de sector, sólo quiero destacar que hemos añadido varias nuevas a la lista. Sin embargo, resulta interesante observar el sector de los materiales básicos, que, según nuestra valoración, está sobrevalorado en un 1%, es decir, entre su valor razonable y una ligera sobrevaloración; cada vez resulta más difícil encontrar oportunidades infravaloradas en este sector. Dos de esas acciones cuentan, de hecho, con un rating de 3 estrellas. Se cotizan con un descuento respecto a la relación precio/valor razonable, pero, desde una perspectiva ajustada al riesgo, ese descuento no es suficiente para alcanzar el nivel de 4 estrellas. No estoy seguro de cómo se pronuncia “Linde” ( LIN), pero se trata de una empresa europea y creo que es una incorporación nueva a la lista, relacionada con SpaceX. Creo que fabrican gran parte del propulsante que se utiliza en los cohetes. Hay un par de nombres nuevos en el sector de consumo cíclico, como Bank of America (BAC), el megabanco estadounidense especializado en préstamos que considerábamos infravalorado de cara a la publicación de resultados de este año. Charles Schwab ( SCHW), una nueva incorporación a la lista, de la que, de hecho, Susan y yo acabamos de hablar el otro día en “The Morning Filter ”. En cuanto a las acciones sensibles a la coyuntura económica, no hay tantas nuevas incorporaciones a esta lista. Aunque me parece interesante observar que Nvidia (NVDA) está lo suficientemente infravalorada como para entrar en la lista de mejores selecciones, cotizando, en este caso al cierre del trimestre, con un descuento de casi el 30% respecto a su valor razonable. Se trata de una de esas acciones que han experimentado una fuerte subida, pero que luego han dejado de seguir al alza, situándose en esa categoría de 4 estrellas.
Por último, un par de nuevas empresas en el sector de la alimentación y los productos de consumo envasados: Campbell’s (CPB); Kraft Heinz (KHC) es una que ha estado en la lista, ha subido un poco y luego ha vuelto a bajar. Ha entrado y salido de esa lista un par de veces. Clorox ( CLX), sigo pensando, es una de las empresas con mayor ventaja competitiva en el sector de productos de consumo, y sigue cotizando con descuento. Creo que esa acción se ha visto afectada por mucho ruido en los últimos dos años, pero no necesariamente por factores que hayan alterado la señal. Sigo pensando que los fundamentos de las perspectivas a largo plazo de esa empresa parecen bastante buenos. Y, de igual modo, el sector de los servicios públicos que destacamos hace un par de diapositivas cotiza, creo, con una prima de alrededor del 5% respecto a su valor razonable. Es muy difícil encontrar acciones infravaloradas y, sin duda, aún más difícil encontrar alguna que cuente con un rating de 4 estrellas. Para dar con una acción de 4 estrellas en el sector de los servicios públicos, hay que empezar a centrarse en acciones con historias más orientadas a catalizadores, lo que requerirá una mayor disposición al riesgo. En este caso, sólo estamos analizando un par de acciones con un rating de 3 estrellas en ese sector.
Probablemente, uno de los principales factores diferenciadores que hemos observado desde principios de año radica en cómo analizamos las valoraciones en función de la ventaja competitiva. Por supuesto, nos referimos a las empresas con una amplia ventaja competitiva. Una vez más, se trata de un análisis muy al estilo de Graham y Dodd, muy propio de Warren Buffett. ¿Cuenta esta empresa con ventajas competitivas duraderas a largo plazo que le permitan generar rentabilidades superiores a largo plazo? En este caso, para que se considere una amplia ventaja competitiva, debe mantenerse durante 20 años o más. Las empresas con una ventaja competitiva estrecha deben generar esas rentabilidades superiores durante 10 años o más. Y, por último, las empresas sin ventaja competitiva: siempre partimos de la base de que, a lo largo de nuestro periodo de previsión, aunque hoy estén generando rentabilidades superiores, dichas rentabilidades se verán mermadas por la competencia muy rápidamente. Lo que hemos observado en muchas de estas empresas tecnológicas orientadas a productos básicos es que se trata de empresas con un rating ‘sin ventaja competitiva’. Dado que han crecido tanto y tan rápido, esto ha empezado a sesgar la categoría de ‘sin ventaja competitiva’ llevándola demasiado lejos, hasta un territorio sobrevalorado, concretamente dentro de la categoría de crecimiento ‘sin ventaja competitiva’. Esas son precisamente las empresas de las que, sin duda, intentaríamos mantenernos alejados, o al menos reducir su peso en sus carteras, sobre todo durante la segunda mitad del año.
A continuación, utilizo las herramientas de selección de Morningstar, dependiendo de la plataforma que utilice. En este caso, cada trimestre reviso y realizo una selección de acciones de gran capitalización con amplias ventajas competitivas. En concreto, intento encontrar aquellas con un nivel de incertidumbre medio y bajo. Aunque en esta ocasión he incluido también un par de ellas con un alto nivel de incertidumbre, simplemente porque quería destacar algunas de estas otras acciones que cotizan con importantes descuentos. Lo mismo ocurre al aplicar ese mismo filtro a las acciones de mediana capitalización. Por último, paso a analizar las acciones de pequeña capitalización. Estas figuran, por supuesto, en la presentación de diapositivas y en el informe. No dude en descargarlas y utilizar Morningstar para realizar su propio análisis y revisión de las mismas. Dicho esto, voy a hacer una pausa, beberme un vaso de agua y ceder la palabra a Preston para que nos exponga sus perspectivas económicas sobre EE.UU.
Perspectivas económicas de EE.UU.
Preston Caldwell: “Gracias, Dave. Buenas tardes a todos.”
A grandes rasgos, yo describiría el panorama económico actual de EE.UU. de la siguiente manera: el crecimiento del PIB se está desacelerando gradualmente. Esto está aumentando el margen de holgura en la economía, especialmente en el mercado laboral. Si no se producen perturbaciones persistentes por el lado de la oferta, la inflación debería, en última instancia, volver a converger hacia el objetivo del 2% de la Reserva Federal, lo que permitirá, con el tiempo, nuevos recortes de los tipos de interés. Cuando afirmo que el crecimiento del PIB se está ralentizando, nos referimos a que el crecimiento se redujo al 2,1% en 2025, unos 70 puntos básicos por debajo del registrado en los tres años anteriores, de 2022 a 2024. Esto se ha debido a varios factores, como un menor crecimiento demográfico, pero sobre todo a los efectos persistentes de los altos tipos de interés, lo que significa que la orientación de la política monetaria de la Reserva Federal, en cierto modo restrictiva, está surtiendo el efecto deseado. De hecho, de no ser por las perturbaciones en el lado de la oferta —en primer lugar, los aranceles del año pasado que continúan este año, y luego la guerra de Irán de este año—, habríamos visto cómo la inflación descendía en 2025 y este año, aunque probablemente no hasta volver por completo al 2%.
En la situación actual, la inflación se mantuvo estable en 2025 en el 2,6%, con un impacto al alza de unos 20 puntos básicos debido a la subida de los aranceles. Y este año, la inflación está aumentando hasta el 3,4%, impulsada por una contribución de 65 puntos básicos derivada de la subida del precio del petróleo. Creemos que la inflación debería volver a descender con el tiempo, siempre y cuando el crecimiento del PIB se mantenga ligeramente moderado y eso conserve un cierto margen de holgura en el mercado laboral. Entonces, ese y otros factores deberían actuar para hacer que la inflación vuelva a situarse en el objetivo del 2% de la Reserva Federal; eso abre la puerta a nuevos recortes de los tipos de interés, como ya he mencionado, lo que debería permitir que el crecimiento del PIB se acelere de nuevo en los últimos años de nuestra previsión.
Si analizamos con mayor detalle los datos del P.I.B., hay algunos factores que deben tenerse en cuenta. El año pasado, sí que tuvimos un efecto negativo de 30 puntos básicos procedente de las exportaciones netas y las existencias, que constituyen un componente bastante volátil. Sabemos que las exportaciones netas fueron negativas debido a que se produjo un repunte de las importaciones a principios de año, sobre todo para intentar adelantarse a los aranceles. Eso restó crecimiento al P.I.B. del año pasado. Probablemente este año suponga un pequeño impulso. El crecimiento del P.I.B. está repuntando este año, pero diría que la tendencia general sigue siendo a la baja, algo que esperamos que continúe en 2027 y 2028. Una de las razones es, sencillamente, que algunos factores puntuales que habían estado impulsando el crecimiento están desapareciendo. Se observa que el gasto público se está contrayendo, y no sólo a nivel federal, sino que el crecimiento del gasto también se está reduciendo a nivel estatal y local, ya que parte de los superávits posteriores a la pandemia se han agotado finalmente. El crecimiento del gasto es menor en esos ámbitos.
Por supuesto, un factor clave que está impulsando la economía en estos momentos —y del que hablaré más adelante— es la inteligencia artificial, lo que está provocando que la tasa de crecimiento de la inversión empresarial aumente este año. Esto está compensando la desaceleración del consumo, tal y como se puede observar que está ocurriendo este año. En la actualidad, la tasa de ahorro personal es muy baja, con una media del 3,1% en los últimos tres meses, casi cuatro puntos porcentuales por debajo de su media de 2019, que fue del 6,9%. Esto refleja la sensación de que los consumidores y consumidoras se sienten algo presionados. Aunque diría que parte de esto también tiene que ver con los precios muy elevados de las acciones, lo que está permitiendo —o induciendo— a los hogares con rentas más altas a gastar una mayor parte de sus ingresos actuales de lo que lo harían en otras circunstancias. No obstante, sí creo que existe un impulso para que los hogares empiecen a ralentizar el crecimiento de su consumo con el fin de impulsar esas tasas de ahorro rezagadas, y eso debería mantener el crecimiento del consumo moderado durante los próximos años.
A la larga, prevemos que el crecimiento de la inversión impulsada por la I.A. se ralentice; no es que vaya a desaparecer ni a caer drásticamente en términos absolutos, pero sí que crecerá, como mínimo, a un ritmo más moderado en comparación con lo observado en los últimos años. Esto limitará la inversión fija empresarial y frenará la tasa global de crecimiento del P.I.B. Como ya he mencionado, la flexibilización de la política monetaria debería impulsar una reaceleración del crecimiento en los últimos años de nuestra previsión. Resulta realmente notable observar hasta qué punto la IA está sosteniendo la economía si nos fijamos únicamente en la inversión fija privada, donde las categorías relacionadas con la tecnología —impulsadas principalmente por la IA— representan por sí solas la totalidad del crecimiento de dicha inversión. Estas categorías tecnológicas registraron un aumento interanual de alrededor del 14,9% en el primer trimestre de este año, mientras que el resto de la inversión fija no residencial o empresarial descendió un 4%, y la residencial, un 5,5%. De hecho, si se excluyen estas categorías de alta tecnología impulsadas por la I.A., el conjunto de la economía, en términos de gasto en inversión, se está contrayendo a un ritmo considerable. Yo diría que esto refleja en gran medida el efecto continuado de los elevados tipos de interés. Por supuesto, sabemos que la inversión residencial es muy sensible a los tipos de interés.
En cuanto a la inflación, diría que al mercado le ha preocupado, quizás incluso más que la subida de los precios de la energía, este repunte de la inflación subyacente, que probablemente se sitúe en torno al 3,3% interanual según el índice de precios subyacente del PCE a fecha de junio, en comparación con una media del 2,8% en 2025. A nosotros nos preocupa un poco menos esta subida. Creo que un factor que está pasando un poco desapercibido, pero que resulta interesante, es que el software está contribuyendo con unos 20 puntos básicos al aumento de la inflación subyacente este año. Sabemos, de hecho, que es casi seguro que esa cifra se revisará a la baja cuando la Oficina de Análisis Económico (B.E.A.) realice su actualización anual a finales de septiembre, ya que los datos de origen que utilizaban para medir las variaciones de precios de ese componente de software del P.C.E. presentan algunas deficiencias significativas, por lo que la B.E.A. va a modificarlos. Esto eliminará directamente unos 20 puntos básicos de esa medida del PCE subyacente. Las perturbaciones arancelarias también han estado afectando a los precios subyacentes de los bienes. Creo que aún queda un poco más de ese efecto por repercutirse, pero para finales de este año deberíamos estar llegando al final de esa repercusión arancelaria.
En definitiva, me parece muy positivo que la inflación de los servicios básicos esté descendiendo debido a la evolución del crecimiento salarial. Nuestro indicador compuesto del crecimiento salarial se situó en el 3,5% interanual en el primer trimestre, y esa cifra se basa en los datos preliminares que se mantuvieron en el segundo trimestre. Suponiendo que los costes laborales crezcan en consonancia con el volumen total del PIB —es decir, que la participación salarial se mantenga estable—, podemos restar la tasa de crecimiento de la productividad de la economía de la tasa de crecimiento salarial, lo que nos da la tasa de inflación implícita; se trata de una relación contable que debe cumplirse con certeza. La productividad se ha situado de 1,5% a 2,0%, y debería seguir así. Si restamos esa cifra del crecimiento salarial del 3,5%, obtenemos una tasa de inflación implícita de entre el 1,5% y el 2,0%. El mercado laboral y el crecimiento salarial no contribuyen en modo alguno a las continuas presiones inflacionistas que observamos. Si la situación se mantiene tal y como está en estos momentos —lo cual creo que debería ocurrir, según nuestras previsiones para el mercado laboral—, ello supondrá un importante impulso a la baja para la inflación, especialmente en los servicios básicos, en los próximos años.
En cuanto a la evolución reciente de las expectativas del mercado, me parece interesante que, a principios de este año, se observara una fuerte correlación entre los rendimientos de los bonos y los precios del petróleo; es decir, cuando los precios del petróleo se dispararon al estallar el conflicto en Irán, los rendimientos de los bonos subieron a su vez a medida que aumentaban las expectativas de inflación, como se puede observar en el componente de equilibrio del rendimiento de los bonos del Tesoro a 5 años. Sin embargo, ahora que los precios del petróleo han vuelto a bajar, hemos observado que los rendimientos de los bonos se han mantenido resistentes e incluso han aumentado ligeramente más. Lo que ha impulsado esta tendencia, por supuesto, no es el componente de inflación de los rendimientos, sino el componente real o ajustado a la inflación de los mismos. Los rendimientos reales de los bonos del Tesoro a cinco años en sus plazos más largos han aumentado en unos 80 puntos básicos desde marzo.
Entonces, ¿qué significa esto? Pues bien, el mercado está evaluando, en esencia, que la solidez de la economía y su capacidad para soportar tipos de interés elevados se han incrementado en comparación con lo que esperaba hace de tres a seis meses. Creo que esto se ha debido, en gran medida, a los datos del mercado laboral. No obstante, sí considero que ha habido una reacción algo exagerada en este caso. Estos datos son intrínsecamente volátiles, y es cierto que, en los últimos tres meses, hemos observado que el crecimiento de la nómina no agrícola se ha acelerado hasta alcanzar un ritmo anualizado de alrededor del 8%, lo que muy probablemente superaría el crecimiento del empleo de equilibrio; es decir, la tasa de crecimiento del empleo a la que la tasa de desempleo se mantiene estable. El crecimiento interanual sigue estancado en torno al 0,3%. Considero que ese es un mejor indicador de la tendencia subyacente. Incluso si nos fijamos sólo en el empleo privado, este registra un crecimiento interanual del 0,5%. Seguiría afirmando que el mercado laboral se encuentra en una situación débil. Ya no se está debilitando como lo hacía en la segunda mitad de 2025, pero tampoco diría que se está fortaleciendo. Diría que sigue habiendo un margen de holgura apreciable en el mercado laboral, lo que ha lastrado el crecimiento salarial.
Ahora bien, quiero abordar este tema: ¿qué está provocando la I.A. en este momento? ¿Se trata de una perturbación de la oferta? ¿Es una perturbación de la demanda? ¿Está impulsando la inflación? ¿Acabará reduciendo la inflación? Yo diría que, en estos momentos, la I.A. supone principalmente una perturbación de la demanda agregada, y de gran envergadura. Estimamos que la I.A., si se mide adecuadamente, contribuiría con unos 60 puntos básicos al crecimiento del PIB en 2025. Ahora bien, en realidad, debido a algunos problemas de medición, probablemente se trate de unos 40 puntos básicos, ya que parece que la Oficina de Análisis Económico (B.E.A.) ha subestimado la inversión en el sector tecnológico. Por supuesto, independientemente de ello, se trata de una contribución sustancial, y existe un efecto multiplicador asociado a ella, ya que se trata de gasto en inversión. Por otra parte, la I.A. está impulsando claramente el consumo a través del efecto riqueza derivado de los elevados precios de las acciones. Está teniendo un enorme impacto en el lado de la demanda de la economía. Diría que, con diferencia, es el motor predominante del lado de la demanda de la economía en estos momentos.
Pero, ¿qué significa que la IA constituya una perturbación por el lado de la demanda? Pues bien, eso es lo que ilustra este diagrama. En él se analiza la relación entre el tipo de interés real y el PIB. Ahora bien, la línea vertical que corresponde al PIB potencial simplemente indica que, si la Reserva Federal está desempeñando su labor a la perfección, el PIB debería situarse en línea con su potencial. Esa es la parte del ‘pleno empleo’ del doble mandato de la Reserva Federal. Casualmente, suponiendo que no se produzcan choques de oferta —lo cual no es el caso en este momento, pero que, en general, sería así—, la inflación también se ajustaría a su objetivo. Esa es, en cierto modo, la ‘zona ideal’ para la Reserva Federal: que el PIB se ajuste a su potencial. Si ese es el caso, cualquier choque de demanda que se produzca —ya sea debido a la I.A. o a cualquier otro factor— debería compensarse mediante un ajuste de la política monetaria, lo que significa que el efecto principal de un choque de demanda recae sobre los tipos de interés, y no sobre el crecimiento del P.I.B., en realidad. Yo diría que el principal impacto de este auge de la inversión en I.A. está, de hecho, impulsando los tipos de interés a niveles más altos de lo que habrían estado de otro modo. Es decir, si no hubiéramos experimentado este auge de la I.A. en los últimos años, la economía se habría debilitado y la Reserva Federal habría respondido recortando los tipos de interés hasta situarlos mucho más cerca de los niveles previos a la pandemia. En la medida en que el tipo de interés neutral ha aumentado en comparación con los niveles previos a la pandemia, ello se debe a la I.A., ya que la mayoría de las demás fuerzas que influyen en el tipo de interés neutral o a largo plazo siguen ejerciendo una presión a la baja.
En resumen, suponiendo que la Reserva Federal esté haciendo su trabajo, la I.A. supone más bien una perturbación de los tipos de interés, no una perturbación del P.I.B. ni de la inflación. Porque, si no está afectando al P.I.B., entonces —a través de una correlación típica de la curva de Phillips entre el crecimiento del P.I.B. y la inflación— tampoco puede estar afectando a la inflación. En cierta medida, diría que, a corto plazo, dado que la capacidad de ajuste de la Reserva Federal es limitada, está ejerciendo cierto impacto al alza sobre el PIB y la inflación, pero diría que el impacto principal se produce realmente en el ámbito de los tipos de interés. Ahora bien, ¿cuándo podría pasar a tener un impacto más bien por el lado de la oferta? Es cierto que el crecimiento de la productividad se ha acelerado, pero eso ya había comenzado; así pues, hemos registrado un crecimiento medio de la productividad del 1,9% desde 2020, muy por encima de lo observado en la década anterior. Yo diría que eso comenzó mucho antes de la adopción masiva de los modelos de lenguaje grande (LLM) y otras tecnologías de IA, por lo que no creo que sea atribuible principalmente a la IA. Creo que aún pasarán unos cuantos años más antes de que la IA pase de ser un choque de demanda a ser también un choque de oferta.
Ahora quiero pasar a hablar de los precios del petróleo para profundizar un poco más en este tema. Los precios del petróleo se han recuperado en las últimas dos semanas. Es evidente que las tensiones se han reavivado. Creo que ahora nos encontramos en una situación en la que me siento más cómodo con el nivel actual de los precios de los futuros. Considero que los mercados se mostraron un poco complacientes hace dos semanas, cuando el West Texas Intermediate se situaba por debajo de los 70 USD por barril. Incorporamos la curva de futuros de los próximos tres años como parte de nuestra metodología, lo que determina nuestra previsión de los precios de la energía. Tenemos una visión a más largo plazo sobre el petróleo, pero dada la abundancia de información que se tiene en cuenta en los precios de los futuros, esa es la base de nuestras previsiones a corto plazo. No obstante, sin duda ha habido ocasiones en las que considero que los mercados de futuros se han desviado ligeramente de la realidad.
En estos momentos, considero que la situación es adecuada, principalmente porque creo que ambas partes se muestran notablemente reacias al riesgo. En concreto, creo que el presidente se muestra ahora bastante reacio a los altos precios del petróleo a medida que se acercan las elecciones de mitad de legislatura. Considero que el recrudecimiento de las tensiones que hemos observado durante la última semana, aproximadamente, refleja principalmente una estrategia de negociación más que un deseo de prolongar esta guerra y el cierre del estrecho de Ormuz durante otro periodo de varias semanas o meses. No creo que ese sea un escenario base adecuado en este momento. En cualquier caso, el mercado ha esperado sistemáticamente que este sea un conflicto de duración limitada, tal y como se refleja en que los precios de los futuros a 12 meses nunca hayan superado los 80 USD. Considero que eso es coherente. Creo que es adecuado. No hemos observado nada que sugiera que esta guerra vaya a interrumpir el suministro durante un período superior a un año, y esa sigue siendo la situación.
Teniendo en cuenta nuestras previsiones sobre la desaceleración de la inflación y del crecimiento del PIB, prevemos que la Reserva Federal, aunque se vea obligada a subir los tipos de interés una vez este año, en septiembre, volverá a recortarlos el año que viene y en 2028, lo que supondrá, en última instancia, un recorte neto de 100 puntos básicos en los tipos de interés. De este modo, el rango objetivo del tipo de los fondos federales pasaría de 3,50% a 3,75% a 2,50% a 2,75% a finales de 2028. Esto también debería ser suficiente para impulsar a la baja el extremo más largo de la curva, con el rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años cayendo hasta el 3,5%, desde el 4,6% aproximadamente en que se sitúa actualmente, lo que a su vez debería hacer bajar los tipos hipotecarios y otros tipos de interés clave para el endeudamiento, algo que, en mi opinión, será necesario para mantener una tasa de crecimiento económico saludable y sostenida. En concreto, en el mercado inmobiliario, considero que esta renovada debilidad que hemos observado en el sector de la vivienda, con la contracción de la inversión residencial, refleja un efecto persistente muy importante de los altos tipos de interés, ya que los/las compradores/as de vivienda se han vuelto cada vez más impacientes ante el hecho de que los tipos hipotecarios se mantengan elevados y, en menor medida, ya no se creen la idea de que podrán refinanciar más adelante, cuando esa esperanza parece cada vez más lejana. A la larga, la Reserva Federal tendrá que hacer realidad esa esperanza reduciendo los tipos hipotecarios. Dicho esto, le cedo de nuevo la palabra a Dave. Gracias.
Perspectivas sobre las acciones de gran capitalización y los valores de renta fija
Sekera: Muy bien. Gracias, Preston. Por supuesto, tengo la edad suficiente para recordar que mi primera hipoteca, si no recuerdo mal, tenía un tipo de interés del 8,125%. Una vez más, los tipos de interés siguen pareciéndonos atractivos a los de nuestra generación.
Muy bien, voy a repasar rápidamente un par de diapositivas. Quiero disponer de tiempo suficiente para responder a algunas preguntas más. De nuevo, se trata simplemente de un mapa de calor del rating de estrellas en el índice del mercado estadounidense, que muestra, según la capitalización bursátil, cuáles de esas acciones de megacapitalización consideramos que están infravaloradas en la actualidad. En cuanto a la concentración del mercado, ya hemos abordado este tema en otras ocasiones. Echemos un vistazo al rendimiento de las empresas de megacapitalización infravaloradas durante el segundo trimestre. Estas son las que, al final del trimestre anterior, identificamos como infravaloradas; se muestra cuál ha sido su rendimiento a lo largo del trimestre y, a continuación, cómo han evolucionado nuestros valores razonables durante ese mismo periodo. De nuevo, las sobrevaloradas, y a continuación la lista actualizada de las empresas de mega-capitalización tal y como se encuentran en la actualidad, así como la lista actualizada de las sobrevaloradas. Una vez más, todo esto se encuentra en la presentación. No dude en descargar la presentación o el informe para poder consultarlos con calma.
Perspectivas del mercado de renta fija: El índice Morningstar US Core Bond, que constituye nuestro indicador más amplio del mercado de renta fija, sólo subió 66 puntos básicos en el segundo trimestre. Por lo tanto, no se trata de un rendimiento especialmente sólido. Creo que, en gran medida, se ha debido simplemente a que hemos asistido a un aumento de los tipos a lo largo de toda la curva, sobre todo en el tramo comprendido de seis meses a cinco años, que es donde se ha registrado el mayor incremento de los tipos, justo cuando el mercado comenzaba a descontar probabilidades cada vez mayores de que la Reserva Federal subiera los tipos este año.
En lo que respecta a los bonos corporativos, se produjo un breve repunte cuando, a finales de marzo, empezaban a parecer de nuevo atractivos. Tan pronto como el mercado de valores repuntó, el mercado de bonos corporativos —tanto de grado de inversión como de alto rendimiento— volvió a repuntar inmediatamente. Hemos vuelto a un punto en el que los diferenciales de crédito corporativo de ambos tipos siguen estando, si nos remontamos hasta el año 2000, cerca de los niveles más bajos que hemos observado en los últimos 26 años. Una vez más, simplemente no creo que se le esté compensando realmente por asumir ese riesgo adicional de rebajas de calificación y impagos. En el mercado de renta fija, sigo prefiriendo mantenerme fiel a los bonos del Tesoro soberanos, los bonos estadounidenses y, tal vez, incluso algunos títulos respaldados por hipotecas comerciales y algunos títulos respaldados por activos. En lo que respecta a los bonos corporativos, sencillamente no les veo el atractivo. Cabe señalar que, en el mercado de crédito privado, seguimos observando un mayor número de rebajas de calificación que de mejoras en ese segmento del mercado medio privado entre los fondos de crédito privado. Estos siguen recibiendo solicitudes de reembolso que superan lo que se les permite reembolsar cada trimestre. Creo que todavía hay mucha gente intentando salir de muchos de esos fondos.
Estamos observando que muchos precios están empezando por fin a bajar. Estamos observando algunas bajadas importantes en los precios, en las que los valores pueden pasar de su valor nominal a tan sólo 80 céntimos por dólar de un solo golpe. Mi impresión es que probablemente aún queden más bajadas por venir. Sigo pensando que el mercado de crédito privado tiene que caer aún más antes de llegar al punto en el que, en mi opinión, alcance un precio adecuado en función del nivel de riesgo crediticio que presenta.
Dziubinski: Muy bien. Pues bien, daremos por concluida la sesión aquí. Me gustaría dar las gracias a Dave y a Preston por el tiempo que nos han dedicado hoy. Y, por supuesto, gracias a todos por participar en el seminario web de Morningstar sobre las perspectivas del mercado bursátil estadounidense para el tercer trimestre de 2026. Esperamos verles el próximo trimestre. Cuídense. Esperamos que hayan disfrutado del seminario web y que nos acompañen a Dave y a mí en el podcast“The Morning Filter” todos los lunes a las 09:00 h, hora del Este, y a las 08:00 h, hora del Centro. Les deseamos éxito en sus inversiones.
