Dies sollte das Jahr sein, in dem Kryptowährungen den Mainstream erreichten. Mainstream. Stattdessen brach Bitcoin ab Oktober um mehr als 30 % ein und bescherte Anlegern, die sich nur wenige Monate zuvor in Rekordtempo in Krypto-Exchange-Traded Funds gestürzt hatten, enorme Verluste. Was war der Auslöser für diesen massiven Ausverkauf? Und besteht weiterhin Aussicht auf eine langfristige Hausse?
Wir haben uns mit Matthew Sigel, Leiter der Abteilung für digitale Vermögenswerte bei VanEck, getroffen, der uns seine Sichtweise zu den Auslösern des diesjährigen „Krypto-Mini-Winters“ sowie zu den langfristigen Faktoren darlegte, von denen er erwartet, dass sie die Akzeptanz von Kryptowährungen weiterhin vorantreiben werden.
Bevor er zu VanEck kam, war Sigel ein viel beachteter Stratege bei CLSA. Er erläuterte uns die Ursachen für den Ausverkauf von Bitcoin, insbesondere die durch Hebelwirkung getriebenen Verkäufe, die zu dem führten, was er als das größte einzelne Liquidationsereignis in der Geschichte der Kryptowährungen bezeichnete. „Bei Bitcoin gibt es eine stärkere prozyklische Reflexivität, und der Verkauf von Kryptowährungen kann zu weiteren Verkäufen führen“, erklärt er.
Langfristig konzentriert sich Sigels optimistische Einschätzung auf die weltweit zunehmende Verwendung von Kryptowährungen, die Diversifizierung, die die Coins gegenüber dem US-Dollar und anderen traditionellen Währungen bieten, sowie die Verknüpfung mit Rechenzentren für künstliche Intelligenz. Trotz des Einbruchs der Kryptopreise „sind langfristige Anleger zunehmend bereit, die herausfordernde Volatilität von Bitcoin in Kauf zu nehmen, was ein Beweis dafür ist, wie viele andere attraktive Eigenschaften dieser Vermögenswert haben muss“, erklärt er.
Jeff Ptak von Morningstar wies darauf hin, dass die Renditen, die Anleger mit Krypto-ETFs erzielen könnten, erheblich sinken. Morningstar vertritt die Ansicht, dass Kryptowährungen nur einen kleinen Teil eines diversifizierten Portfolios ausmachen sollten - für Anleger, die beabsichtigen, diese mindestens ein Jahrzehnt lang zu halten, bevor sie sie verkaufen.
Bitte lesen Sie die folgenden Auszüge aus unserem Gespräch mit Matthew Sigel.
Leslie Norton: In diesem Herbst haben wir einen massiven Rückgang bei den digitalen Währungen erlebt. Was ist geschehen?
Matthew Sigel: Der Krypto-Mini-Winter begann mit dem Flash Crash vom 10. Oktober, als Bitcoin an einem Freitagabend um 14 % fiel und ein Codefehler bei Binance die größte einzelne Liquidation in der Geschichte der Kryptowährungen auslöste. Auslöser für dieses Ereignis war wohl eine Mitteilung von MSCI an seine Kunden an diesem Tag, dass man erwäge, Strategy MSTR aus den passiven Indizes zu entfernen, obwohl der unmittelbare Grund zu diesem Zeitpunkt ein Tweet von Donald Trump war, in dem er versprach, China mit 100 % Zöllen zu belegen. Meiner Ansicht nach war dies nicht grundlegend.
Dieses Deleveraging-Ereignis war letztlich ein Vorbote für den Höhepunkt des spekulativen KI-Handels Ende Oktober, und nach dem Wahltag änderte sich die Sichtweise auf Strom als Lebenshaltungskosten. Seitdem sind die Kapitalkosten für KI-Schulden höher, und viele Bitcoin-Miner, die Bitcoin als „Cash Cow“ zur Finanzierung von KI-Umstellungen nutzten, waren gezwungen, noch mehr Bitcoin zu verkaufen, um zu verhindern, dass sich ihre Verschuldung weiter verschlechterte und sie noch mehr Schulden zur Finanzierung von KI aufnehmen mussten. Auf diese Weise sind KI und Bitcoin miteinander verbunden.
Bei Bitcoin und Kryptowährungen besteht eine stärkere „prozyklische“ Reflexivität (d. h. Verkäufe können weitere Verkäufe nach sich ziehen), da es keine Zentralbank gibt, die zusätzliche Währung drucken könnte. Dies ist Teil der Attraktivität und der Preis, den man für ein wirklich offenes Währungsnetzwerk zahlen muss.
Norton: Wo befinden wir uns im längerfristigen Bitcoin-Zyklus?
Sigel: Seit seiner Entstehung weist Bitcoin einen ziemlich konstanten Vierjahreszyklus auf. Nach dieser Rechnung wäre das nächste Jahr ein rückläufiges Jahr, aber die Geschichte wiederholt sich nicht immer. Angesichts der Tatsache, dass wir Ende letzten Monats einen Rückgang von 35 % vom Höchststand zum Tiefststand verzeichneten, sind die Aussichten gemischt. Bitcoin ist ein volatiler Vermögenswert. Während des letzten Abschwungs von November 2021 bis November 2022 betrug der Rückgang vom Höchststand bis zum Tiefpunkt 78 %.
Allerdings ist die Volatilität von Bitcoin seit 2022, seit der Einführung der [Krypto-]ETFs, ebenfalls drastisch zurückgegangen. Wenn also die Volatilität um die Hälfte zurückgegangen ist und die letzte Korrektur 78 % betrug, könnte man argumentieren, dass diese Korrektur oder dieser Zyklus eher einem Rückgang von 35 % bis 40 % entsprechen würde. Wir haben einen unentschlossenen kurzfristigen Ausblick.
Norton: Welche Faktoren beeinflussen Ihre kurzfristige Einschätzung?
Sigel: Wir betrachten Bitcoin aus drei Perspektiven. Die erste ist die globale Liquidität – Geldmenge, der Dollar. Insbesondere seit Covid hat sich die Korrelation von Bitcoin mit Risikoanlagen erhöht. Wir sind noch nicht ganz auf dem Niveau von 2022, als Bitcoin und der NASDAQ eine 30-Tage-Korrelation von fast 0,80 aufwiesen, aber sie ist mit 0,49 erhöht. Während die Federal Reserve die Zinsen senkt, hat sich die Liquidität für den KI-Handel verringert, und unrentable Technologieunternehmen oder Unternehmen mit schlechter Bilanz haben eine unterdurchschnittliche Performance erzielt.
Zweitens betrachten wir die Hebelwirkung innerhalb der Kryptowährungen, die häufig ein Indikator für zukünftige Renditen ist. Dies war früher ein Phänomen des Privatkundenmarktes, doch mittlerweile sind auch institutionelle Anleger durch Optionen auf Bitcoin-ETFs und einen liquideren Terminmarkt in diesem Markt vertreten. Wenn innerhalb kurzer Zeit eine hohe Hebelwirkung entsteht, wirkt sich das negativ auf die zukünftigen Renditen aus. Bei einer raschen Entschuldung werden in der Regel alle Marktteilnehmer aus dem Markt gedrängt, die Basis wird zurückgesetzt, und es kommt zu einer Aufwärtsbewegung. Aufgrund dieser Kennzahl sind wir also recht optimistisch.
Der dritte Aspekt betrifft die On-Chain-Aktivität. Man kann sich die Blockchain ansehen und feststellen, wie viele Adressen mit ihr interagieren, wie viele Transaktionen durchgeführt werden und welche Gebühren für die Nutzung der Blockchains anfallen. In dieser Hinsicht ist sie schwach.
Die Kontraktion und Expansion von Bitcoin im letzten Jahrzehnt
Norton: Es ist nun 15 Jahre her, seitdem Menschen Bitcoin als Zahlungsmittel verwenden. Was behindert die Akzeptanz und wie würde eine breite Akzeptanz aussehen?
Sigel: Das ändert sich gerade. Vanguard und Wall-Street-Brokerhäuser wie Citi C und Bank of America BAC haben sich Schwab SCHW und den meisten Discount-Brokern angeschlossen und bieten nun Bitcoin-ETFs an. Stiftungen wie Harvard und die Brown University haben Bitcoin zu einem zentralen Bestandteil ihrer liquiden Portfolios gemacht.
Staatsfonds wie Abu Dhabi und Luxemburg bauen Positionen auf. Die tschechische Zentralbank hat einige in einem Testkonto erworben. Zwölf Länder betreiben derzeit Bitcoin-Mining, um Energie zu monetarisieren und ihre Geldversorgung zu diversifizieren.
Es gibt auch einen natürlichen demografischen Rückenwind. Umfragen zeigen, dass junge Menschen Bitcoin als digitales Gold betrachten und eine hohe Absicht haben, in Zukunft darin zu investieren. Etwa 10 % der Weltbevölkerung besitzt Bitcoin. Dies ist ein minimaler Prozentsatz der Staatsvermögen und Zentralbankallokationen. Gold macht 18 % der Zentralbankaktiva aus. Bitcoin macht etwa 65 % des Marktes für digitale Vermögenswerte aus.
Ich betrachte Kryptowährungen als eine aufstrebende Anlageklasse. Für Amerikaner ist es leicht zu dem Schluss zu kommen, dass sie persönlich keinen Nutzen für diese Technologie haben und sie daher keinen Wert besitzt. Das ist die Sichtweise von Menschen, die nie in einem Land mit 10 % Inflation, Kapitalkontrollen oder einem stark politisierten Bankensektor gelebt haben. In Amerika verfügen wir über eine Vielzahl vertrauenswürdiger Zahlungs-Apps. In vielen Teilen der Welt kann Bitcoin jedoch ein wichtiger Faktor für die Erhaltung der Kaufkraft sein. Es weist auch eine negative Korrelation zum Dollar auf.
Norton: Sie haben erwähnt, dass es sich hierbei um ein Endkunden-Phänomen handelt. Ist das für Privatanleger oder nur für diejenigen, die mit der digitalen Welt aufgewachsen sind? Wie sieht es mit Institutionen aus? Welche Art von Allokation gehört in ein Portfolio?
Sigel: Digitale Vermögenswerte sind eine Anlageklasse mit einer Marktkapitalisierung von 3 Billionen USD. Eine Gewichtung von null ist eine bewusste Entscheidung. Jeder sollte einen Teil seines Vermögens in digitale Vermögenswerte investieren. Wir empfehlen in der Regel eine Anfangsposition von 1 % bis 3 %, wobei Bitcoin dominiert. Für Buy-and-Hold-Anleger empfehlen wir, eine Zielallokation festzulegen und dann mit Hilfe der Durchschnittskostenmethode auf diese Allokation hinzuarbeiten.
Norton: Lassen Sie uns über Ihren Fonds, den VanEck OnChain Economy ETF NODE, sprechen. Inwiefern unterscheidet er sich von anderen Fonds für digitale Vermögenswerte?
Sigel: Die meisten Krypto-Aktienfonds verfolgen in der Regel reine Strategien. Es gibt nur 20 bis 25 reine Krypto-Aktien, je nachdem, wie man sie zählt, und sie sind in der Regel sehr volatil. Oftmals nutzen sie Hebel, wie beispielsweise Strategy. Wenn man es mit einer zyklischen Branche zu tun hat und Hebel einsetzt, kann das zu Boom-Bust-Szenarien führen.
Bitcoin verzeichnete zwischen 2021 und 2022 einen Rückgang von 78 %. Viele der reinen Aktienindizes verzeichneten zwischen dem ersten Quartal 2021 und dem vierten Quartal 2022 erhebliche Rückgänge. Strategy fiel um 89 %, Coinbase Global COIN um 91 % und MARA Holdings MARA um 96 %. Mehrere Bitcoin-Miner wie Core Scientific CORZ gingen in Konkurs.
Wenn wir mit Allokatoren und Beratern sprechen, ist die größte Hürde für Investments in diesem Bereich die Volatilität. Daher verfolgt der Fonds einen viel breiteren Ansatz und berücksichtigt alle Unternehmen, die mit Bitcoin, Blockchain oder digitalen Vermögenswerten entweder Geld verdienen oder sparen wollen. Wir beziehen auch Unternehmen ein, die in zweiter Linie profitieren und deren Vorteile möglicherweise eher auf der Kostenseite als auf der Einnahmenseite liegen.
Beispielsweise nutzt Shopify SHOP in seinem Händlernetzwerk Stablecoins, um Händlern dabei zu unterstützen, die Interchange-Gebühren von Visa V und MasterCard MA zu vermeiden oder zu begrenzen, die die Margen kleiner Unternehmen beeinträchtigen. MercadoLibre MELI in Lateinamerika verfolgt eine ähnliche Strategie. Das in diesem Jahr an die Börse gegangene Unternehmen Figure Technology Solutions FIGR bietet Hypothekendarlehen auf Basis einer Open-Source-Blockchain an, an deren Entwicklung es beteiligt war.
Einzigartig ist, dass wir in unserem Universum Versorger haben. Viele sehen Bitcoin als Treiber für das zugrunde liegende Lastwachstum und damit für den Gewinn pro Aktie. Wenn Bitcoin wirklich ausläuft, können wir diese als Cash-Quelle nutzen, um unser direktes Engagement zu erhöhen.
Schließlich halten wir 11 % im VanEck Bitcoin ETF HODL. Das ist unsere größte Position. In diesem Fonds können wir bis zu 25 % des Vermögens in Kryptowährungen halten, jedoch müssen wir diese über ETFs erwerben. Die nächsten drei größten Positionen sind Bitcoin-Miner, die sich auf KI umstellen.
Norton: Bitte erzählen Sie uns mehr über die Schnittstelle zwischen Bitcoin-Minern und KI.
Sigel: Das frühzeitige Erkennen der Schnittstelle war der wichtigste Faktor für unsere Renditen. Strom ist der größte Kostenfaktor für einen Bitcoin-Miner. Die Miner haben weltweit hervorragende Arbeit geleistet und sich sehr günstigen Strom gesichert, denn das entscheidet in dieser Branche darüber, ob man Geld verdient oder verliert. Bei KI gibt es eine ähnliche Dynamik. Eine einzige ChatGPT-Abfrage kann zehnmal so viel Strom verbrauchen wie eine einfache Google-Suche.
Diese Miner erkannten, dass der Wert ihrer Stromverträge und ihrer Energieinfrastruktur höher ist, wenn sie den KI-Endmarkt bedienen, als wenn sie den Bitcoin-Endmarkt bedienen. Viele haben begonnen, ihre Bitcoin-Minen, die im Wesentlichen Rechenzentren sind, für den KI- und Hochleistungsrechnermarkt umzufunktionieren. Dies erfordert zwar einige zusätzliche Investitionen, jedoch haben die Aktien der Bitcoin-Miner, die diese Umstellung am aggressivsten vorangetrieben haben, die beste Performance erzielt.
Ich bin mir des Risikos dieser Unternehmen bewusst, da die meisten von ihnen keine hervorragenden Bilanzen aufweisen und Kapital benötigen, um diese Umstellungen zu finanzieren. Es ist eine Frage der Positionsgröße.
Norton: Lassen Sie uns über Ihre längerfristigen Prognosen sprechen. Sie gehen davon aus, dass Bitcoin bis 2050 einen Wert von 2,9 Mio. USD pro Coin erreichen könnte. In diesem Monat liegt der Preis pro Coin bei etwa 92.000 Dollar.
Sigel: Wir gehen davon aus, dass Bitcoin bis 2030 die Hälfte des Marktwerts von Gold erreichen könnte. Abhängig vom Goldpreis würde das einen Wert von 500.000 bis 600.000 USD pro Coin bedeuten. Langfristig erwarten wir, dass Bitcoin 2 % der Zentralbankreserven ausmachen wird. Zentralbanken halten Gold mit einem Anteil von 18 %, daher sind 2 % ein moderater Wert. Wir gehen außerdem davon aus, dass 5 bis 10 % des weltweiten Handels in Bitcoin abgewickelt werden. Das ist bereits im Gange. Russland und China wickeln Berichten zufolge einen Teil ihres Energiehandels in Bitcoin ab.
Unsere übergeordnete Ansicht ist, dass der Euro, der Yen und das Pfund in den nächsten Jahrzehnten mit hoher Wahrscheinlichkeit Marktanteile an Bitcoin oder andere Währungen verlieren werden, da der Wert einer Währung in hohem Maße mit dem langfristigen BIP-Wachstum korreliert. Die Bevölkerungsentwicklung in den Ländern dieser Währungen ist relativ schwach. Werden sie Marktanteile an den chinesischen Renminbi, die indische Rupie oder den russischen Rubel verlieren? Oder werden sie Marktanteile an Bitcoin verlieren?
