Die wichtigsten Erkenntnisse
- Der Krieg im Iran hat zu einem Anstieg der Renditen und einem Rückgang der Kurse von Staatsanleihen geführt, insbesondere bei kurzfristigen Laufzeiten.
- Die Anleihemärkte preisen mögliche Zinserhöhungen ein, während die Anleger vor der Nahostkrise von der EZB stabile Zinsen erwartet hatten.
- Nach Ansicht von Anleihe-Fondsmanagern war die Marktreaktion übertrieben, und die Renditen von Staatsanleihen könnten im zweiten Quartal sinken, sollten sich die geopolitischen Spannungen entspannen.
Der Krieg im Iran hat im März die Zinsaussichten der wichtigsten Zentralbanken weltweit, darunter auch der Europäische Zentralbank, drastisch verändert. Die Anleihemärkte reagierten negativ: Die Kurse von Staatsanleihen fielen und die Renditen stiegen, insbesondere bei kurz- und mittelfristigen Laufzeiten. Trotz der Ankündigung eines zweiwöchigen Waffenstillstands im Iran-Krieg beginnt das zweite Quartal 2026 inmitten von Unsicherheit über den Ausgang des Konflikts im Nahen Osten und wachsenden Befürchtungen einer Stagflation – einer Kombination aus hoher Inflation und wirtschaftlicher Stagnation.
Bei den Staatsanleihen der Eurozone schloss das erste Quartal mit einem Rückgang von 1,21 %, der vor allem auf den Angriff der USA und Israels auf den Iran am 28. Februar zurückzuführen war. Zuvor war der Morningstar Eurozone Treasury Bond Index um 1,80 % gestiegen. Allein im März betrug der Rückgang 2,91 % und markierte damit den schlechtesten Monat seit Dezember 2022, als er um 4,40 % gefallen war.
Dies war das schlechteste Quartalsergebnis seit dem ersten Quartal 2025, als der Index für Staatsanleihen der Eurozone aufgrund massiver Verkäufe im Januar und März um 1,72 % nachgab, nachdem europäische Länder höhere Verteidigungsausgaben angekündigt hatten und in Deutschland ein umfangreiches Konjunkturpaket verabschiedet worden war.
Erwartungen am europäischen Anleihemarkt haben sich grundlegend gewandelt
„Die geldpolitischen Erwartungen unterscheiden sich grundlegend von denen, die Ende Februar in den Kursen eingepreist waren“, sagt Massimo Spagnol, Senior Fixed Income Portfoliomanager bei Generali Asset Management. Die Märkte rechneten zweitweise mit drei oder vier Zinserhöhungen um jeweils 0,25 Prozentpunkte durch die EZB im Jahr 2026, während sie bis Ende Februar noch keine Maßnahmen erwartet hatten.
Auf ihrer Sitzung am 19. März beließ die EZB ihren Leitzins bei 2 % und räumte jedoch ein, dass der Krieg im Nahen Osten „die Aussichten erheblich unsicherer gemacht hat und Aufwärtsrisiken für die Inflation sowie Abwärtsrisiken für das Wirtschaftswachstum mit sich bringt“.
Deuten Staatsanleihen auf ein Stagflationsszenario hin?
Die starke Korrektur der Zinserwartungen in der Eurozone hat zu einem Anstieg der Anleiherenditen geführt, insbesondere bei kurz- und mittelfristigen Anleihen, was auf Befürchtungen vor Inflationsschüben zurückzuführen ist. Die Entwicklungen am Markt für Staatsanleihen der Eurozone haben zudem aus zwei Gründen die Aussicht auf eine Stagflation erhöht.
Erstens wertet der Markt den stärkeren Anstieg der Renditen kurzfristiger Anleihen im Vergleich zu den langfristigen Renditen als Anzeichen für Stagflation. In der Fachsprache wird dies als „Abflachung der Zinskurve“ bezeichnet. In der Regel bieten langfristige Staatsanleihen höhere Renditen als kurzfristige.
Zweitens die positive Korrelation zwischen fallenden Aktienkursen und fallenden Anleihekursen. Unter normalen Umständen entwickeln sich Aktien und Anleihen tendenziell gegenläufig. Dass sich Aktien und Anleihen parallel entwickeln, war ein Phänomen, das frühere Phasen der Stagflation begleitete.
Liegen die Anleihemärkte hinsichtlich der künftigen Schritte der EZB falsch?
Laut Andrea Campisi, Senior Investment Manager bei Pictet Asset Management, hat der „Markt sehr stark“ auf den Schock bei den Öl- und Gaspreisen reagiert, der noch in frischer Erinnerung an die durch den russischen Einmarsch in die Ukraine ausgelöste Energiekrise von 2022 ist. „Für das laufende Jahr sind zudem vier Zinserhöhungen durch die EZB eingepreist. Diese Straffung erscheint uns sowohl hinsichtlich des Ausmaßes als auch der Geschwindigkeit unrealistisch“, sagt Campisi. Er geht davon aus, dass es „nicht mehr als zwei“ Zinserhöhungen geben könnte.
Die Anleger gehen daher mit der Frage ins zweite Quartal, ob sich die Märkte hinsichtlich der künftigen Maßnahmen der EZB und anderer Zentralbanken irren könnten. Jeffrey Cleveland, Chefökonom bei Payden & Rygel, steht den aktuellen Anleihebewertungen „skeptisch“ gegenüber, da der derzeitige Schock der Energie aufgrund der Blockade der Straße von Hormus und der Beschädigung von Gasanlagen in Katar einen „Angebotsschock“ darstellt. Zentralbanken neigen im Allgemeinen dazu, „diese Art von Schocks nicht mit restriktiven Maßnahmen zu bekämpfen“, so Cleveland.
Wird die EZB die Zinsen im zweiten Quartal anheben?
Andererseits hat EZB-Präsidentin Christine Lagarde erneut betont, dass die Geldpolitik nicht vorbestimmt ist und von der Dauer des Schocks abhängen wird. Die Zentralbank muss sogenannte „Zweitwellen-Effekte“ auf Preise und Löhne berücksichtigen – das heißt, ob sich steigende Energiepreise beispielsweise durch höhere Transportkosten auf die Preise für Waren und Dienstleistungen auswirken werden.
Vorläufige Schätzungen zur Inflation in der Eurozone ergaben für März einen Anstieg um 2,5 % gegenüber 1,9 % im Februar, was deutlich über dem von der Zentralbank festgelegten Zielwert von 2 % liegt. Hauptursache waren die Energiepreise, die um 4,9 % stiegen, während sich das Wachstum in anderen Bereichen wie dem Dienstleistungssektor verlangsamte.
„Sollte sich der Anstieg hauptsächlich auf den Bereich der Energie beschränken, könnte die EZB sogar beschließen, über kurzfristige Schwankungen hinwegzusehen und die Zinssätze in den nächsten sechs bis neun Monaten unverändert zu lassen“, sagt Filippo Diodovich, Senior-Marktstratege bei IG Italia. Sollte es hingegen zu einer weiteren Eskalation des Krieges im Nahen Osten kommen, mit neuen Steigerungen der Energiekosten, die sich auch auf die Kerninflation auswirken, könnte die EZB gezwungen sein, die Zinsen anzuheben, wobei der Juni das wahrscheinlichste Szenario wäre. Eine mögliche Anhebung im April erscheint weniger wahrscheinlich.
Werden die Renditen von Staatsanleihen im zweiten Quartal steigen?
Angesichts sich verändernder Zinserwartungen reagierte der Markt für Staatsanleihen der Eurozone umgehend mit einem Anstieg der Renditen kurzfristiger Anleihen, die empfindlicher auf eine defensive Reaktion der EZB reagieren, bei der Inflationskontrolle und Finanzstabilität Vorrang vor Wachstumsimpulsen haben. Sollten sich die Energiepreise in den kommenden Monaten stabilisieren, erscheinen diese Renditen laut dem Fixed-Income-Team von J.P. Morgan Asset Management „hoch“; das Team fügt hinzu, dass die Renditen in ernsteren Szenarien noch weiter steigen könnten.
Auch die Anleihemärkte beobachten die Finanzpolitik aufmerksam. Erste Signale aus Europa „deuten darauf hin, dass die fiskalischen Unterstützungsmaßnahmen vorübergehend, zielgerichtet und spezifisch sein werden und nicht in Form breit angelegter Maßnahmen zur Nachfragestimulierung erfolgen werden, wie sie im Jahr 2022 umgesetzt wurden“, so das Team von J.P. Morgan. Sollten die Regierungen jedoch umfangreichere Maßnahmen ergreifen, „würde dies aller Wahrscheinlichkeit nach zu einem Anstieg der Renditen im mittleren Bereich der Kurve führen, während ein zurückhaltenderer fiskalpolitischer Ansatz einen stärkeren Aufwärtsdruck auf die kurzfristigen Renditen zur Folge hätte.“
Europäische Anleihemanager verfolgen im zweiten Quartal einen vorsichtigen Ansatz
Anleger in Staatsanleihen der Eurozone verhalten sich weiterhin zurückhaltend, da sie einerseits erkennen, dass der Markt möglicherweise überreagiert hat, andererseits aber auch, dass sich die Risiken einer Stagflation verschärfen könnten.
„Um dieser Situation Rechnung zu tragen, wurde das Anleihenportfolio sowohl hinsichtlich des Zinsrisikos als auch des Kreditrisikos neutral gegenüber dem Referenzmarkt positioniert. Darüber hinaus wurde der Diversifizierungsgrad erhöht, um die negativen Auswirkungen der Volatilität abzumildern“, erklärt Spagnol von Generali Asset Management.
Angesichts der schwachen Wachstumsaussichten und der überzogenen Erwartungen hinsichtlich Zinserhöhungen durch die EZB erklärt Campisi von Pictet Asset Management, er habe sich „auf das kurze Ende der Kurve konzentriert“, das empfindlicher auf eine mögliche Änderung der Geldpolitik reagiert. „Wir haben zudem risikoreiche Anlagen teilweise abgebaut, um das Portfolio besser auszubalancieren.“
Sam Vereecke, Leiter des Bereichs festverzinsliche Anlagen bei DPAM, hat das Engagement in Bezug auf Länderrisiken und die Duration reduziert. „Die Erinnerung an den jüngsten Inflationsanstieg erhöht zudem das Risiko, dass die Märkte mögliche Folgewirkungen bereits einpreisen, bevor diese eintreten.“
Weniger italienische Staatsanleihen in Rentenportfolios
Staatsanleihen aus Peripherieländern, insbesondere italienische BTPs, wurden aufgrund der Abhängigkeit Italiens von ausländischen Energie-Lieferungen am stärksten von den Auswirkungen des Krieges im Nahen Osten getroffen. Der Spread zwischen der 10-jährigen BTP und der 10-jährigen deutschen Bundesanleihe stieg im März von etwa 60 Basispunkten auf über 100 Basispunkte, bevor er zum Ende des ersten Quartals bei 90,99 Basispunkten schloss. Eine Ausweitung des Spreads deutet darauf hin, dass Anleger eine höhere Rendite verlangen, um das Risiko einer Investition in italienische Staatsanleihen im Vergleich zu deutschen Staatsanleihen zu kompensieren. Zum 31. März lag die Rendite der 10-jährigen BTP bei 3,92 % gegenüber 3,01 % für die deutsche Bundesanleihe.
Einige Fondsmanager haben ihr Engagement in italienischen Staatsanleihen reduziert, um die Auswirkungen von Marktneubewertungen zu begrenzen. „Das Engagement ist derzeit neutral“, sagt Spagnol von Generali Asset Management. „Obwohl die absoluten und relativen Niveaus sehr attraktiv sind, ist die Unsicherheit sehr hoch, und eine weitere Ausweitung des Spreads kann nicht ausgeschlossen werden. Die aktuelle Referenzspanne liegt bei 80 bis 100 Basispunkten.“
Vereecke von DPAM erklärt zudem, dass „italienische Staatsanleihen in seinem Portfolio von einer Übergewichtung zu einer Untergewichtung gewechselt sind“.
