Investerare som letar efter tillgångar som klarar sig bra i en konjunkturnedgång kan känna sig trygga: Det bästa skyddet mot en avmattning i ekonomin finns förmodligen redan i deras portföljer.
I vår nyligen publicerade studie om diversifiering och korrelationer har vi undersökt vilka tillgångsslag som ger bäst avkastning under olika ekonomiska konjunkturförhållanden, däribland stigande räntor, inflation och recession. Även om högkvalitativa obligationer inte varit särskilt lönsamma under perioder med stigande räntor eller inflation, har de historiskt sett varit de klara vinnarna i svaga konjunkturlägen.
Det är svårt att förutsäga recessioner
Den ekonomiska tillväxten avtog under fjärde kvartalet 2025, till följd av en kombination av den statliga nedstängningen 2025 och en avmattning i konsumenternas utgifter. Även om den amerikanska ekonomin hittills under 2026 har visat sig vara motståndskraftig, har krigsutbrottet i Iran och den kraftiga uppgången i energipriserna åter väckt frågor om styrkan i den amerikanska och den globala ekonomin.
En recession utgjorde också en riskfaktor under 2023 och in i 2024, eftersom vissa marknadsbevakare trodde att Federal Reserve skulle gå för långt i sina försök att bekämpa den mycket höga inflationen under tiden efter pandemin. Räntekurvan vände, vilket innebar att räntorna på långfristiga obligationer sjönk under räntorna på kortfristiga obligationer; en sådan inversion har historiskt sett varit ett tecken på kommande recession. Ändå avtog recessionsoron generellt sett under 2024 och större delen av 2025, tack vare en fortsatt robust tillväxt i bruttonationalprodukten och en fortsatt hög sysselsättningsgrad, och avkastningskurvan återgick till ett mer normalt mönster där räntorna på långfristiga obligationer var högre än räntorna på kortfristiga. Med andra ord är det svårt att förutsäga en recession.
En granskning av risk och avkastning under lågkonjunkturer
Ekonomins inneboende konjunkturcykler och svårigheterna med att förutsäga nästa fas i cykeln understryker vikten av att bygga upp en portfölj som är motståndskraftig mot varierande ekonomiska förhållanden. Det är därför värdefullt att utvärdera vilka tillgångar som har bidragit till att diversifiera exponeringen mot amerikanska aktier under perioder av ekonomisk svaghet i USA.
För att göra detta har vi undersökt åtta recessionsperioder i USA:s historia. Det är värt att notera att definitionen av en recession varierar. Medan ”recession” ofta definieras som två på varandra följande kvartal med negativ BNP-tillväxt, definierar National Bureau of Economic Research en recession som ”en betydande nedgång i den ekonomiska aktiviteten som omfattar hela ekonomin och varar i mer än några månader”.
Vissa av dessa ekonomiska nedgångar var kortvariga, till exempel i början av pandemin i februari/mars 2020, medan andra var mer utdragna, såsom den stora depressionen i slutet av 1920-talet och början av 1930-talet, som varade i 3,5 år. För varje period undersökte vi avkastningen, volatiliteten och korrelationerna för amerikanska large-cap-aktier, amerikanska statsobligationer, en 60/40-mix av de två tillgångarna samt en diversifierad portfölj som inkluderade ett brett spektrum av aktier, obligationer och andra tillgångar såsom råvaror, guld och fastighetsfonder (REIT).
Det är inte förvånande att aktier ofta har gått ned i värde under tidigare recessioner; de tappade i värde under fem av de åtta perioder vi granskade. Vissa av dessa nedgångar var kraftiga, till exempel den årliga nedgången på 24% för amerikanska storbolagsaktier under recessionen i samband med den globala finanskrisen. (Aktiernas nedgång från topp till botten var ännu större under den krisen, men siffran 24% avser den period då den amerikanska ekonomin officiellt befann sig i recession.)
På samma sätt uppvisade obligationerna positiva avkastningar under samtliga åtta av dessa perioder med ekonomisk nedgång. Det finns två förklaringar till obligationernas starka utveckling under lågkonjunkturer. Federal Reserve sänker ofta räntorna under sådana perioder, vilket driver upp obligationskurserna. Dessutom söker sig investerare ofta till säkerhet, stabilitet och likviditet (högkvalitativa obligationer och kontanter) i tider av ekonomisk osäkerhet, och undviker tillgångar med högre risk (aktier).
Obligationernas roll som motvikt till aktier bekräftas även av korrelationsdata. Korrelationskoefficienten mellan obligationer och aktier under lågkonjunkturer varierade från starkt negativ (–0,56 från mars 2001 till november 2001) till mer positiv, men fortfarande långt under 1,0 (0,65 från juli 1981 till november 1982). Obligationer har därför bidragit till en betydande diversifiering, även när korrelationen mellan aktier och obligationer varit relativt hög.
Avkastningen och volatiliteten, mätt som standardavvikelse, för 60/40-portföljen och den diversifierade portföljen tenderade att ligga mellan dessa två ytterligheter under konjunkturnedgångar. Den balanserade och den diversifierade portföljen förlorade inte lika mycket som ren aktieportföljen, men klarade sig inte heller lika bra som en ren obligationsportfölj skulle ha gjort under dessa perioder av ekonomisk stress. Den diversifierade portföljen presterade bättre än den vanliga portföljen med 60% amerikanska storbolagsaktier och 40% statsobligationer med medellång löptid i vissa recessionsmiljöer, men inte konsekvent. Till exempel presterade den diversifierade portföljen sämre än den grundläggande 60/40-portföljen under pandemin 2020 samt i början av 2000-talet.
Blandade signaler inom olika tillgångsklasser
Som nämnts tidigare tappade aktierna i värde under fem av de åtta undersökta recessionsperioderna. Även om småbolagsaktier ofta beskrivs som mer konjunkturkänsliga än storbolagsaktier och därför anses ha större risk att drabbas i en recession, ger uppgifterna en blandad bild. Småbolagsaktier presterade visserligen mycket dåligt under vissa ekonomiska nedgångar, till exempel i början av pandemin. De presterade dock bättre än storbolagsaktier under andra perioder av ekonomisk svaghet, till exempel i början av 2000-talet, då investerare roterade bort från då övervärderade storbolag till förmån för mindre och mer värdeorienterade aktier. Aktier på utvecklade marknader och tillväxtmarknader uppvisade förluster i linje med eller till och med värre än den amerikanska marknadens under ekonomiska nedgångar i USA, eftersom ekonomier utanför USA vanligtvis är sårbara för svaghet i USA.
Som nämnts tidigare har kärnobligationer genomgående visat sig vara motståndskraftiga under perioder av ekonomisk nedgång, och detsamma gäller långfristiga statsobligationer. Men även om statsobligationer historiskt sett har uppvisat några av de lägsta korrelationerna med aktier över långa tidshorisonter (se avsnittet om skattepliktiga obligationer), är resultaten blandade när det gäller vilken typ av ränteplacering som är att föredra under lågkonjunkturer. Under vissa perioder, såsom från mitten av 1981 till slutet av 1982 och i början av pandemin, har långfristiga statsobligationer varit de klara vinnarna. Under andra recessionsperioder har indexet för kärnobligationer, som omfattar en diversifierad blandning av statsobligationer och obligationslån med statlig garanti, värdepapper med tillgångssäkerhet och högkvalitativa företagsobligationer, varit vinnaren. Högavkastande obligationer har dock varit opålitliga under de flesta recessioner och har vanligtvis utvecklats i takt med aktier.
Uppgifterna bekräftar också guldets status som en säker tillflyktshamn, då metallen har gått kraftigt upp i värde under varje recession vi har undersökt. Andra råvaror har däremot varit betydligt mindre pålitliga och uppvisat stora förluster under de tre senaste recessionerna. På samma sätt har fastighetsfonder (REIT) ibland följt aktiernas nedgångar under konjunkturnedgångar, medan de har klarat sig hyfsat under andra recessioner.
Vad innebär det för din portfölj?
Naturligtvis är varje konjunkturnedgång unik. Generellt sett har dock högkvalitativa räntebärande tillgångar varit en välsignelse för portföljerna under de flesta recessioner. Detta beror till stor del på lägre räntor och investerarnas önskan om den stabilitet och säkerhet som räntebärande tillgångar och likvida medel erbjuder under perioder av ekonomisk turbulens – två faktorer som båda driver upp obligationspriserna. Även om högkvalitativa obligationer inte kommer att dämpa förlusterna på aktiemarknaden i alla marknadsmiljöer (se 2022, då räntorna steg), har de historiskt sett varit pålitliga under perioder av ekonomisk svaghet. Guld har också visat sitt värde som en diversifierande, säker tillflyktshamn i recessionsmiljöer. Å andra sidan har diversifiering inom aktier inte gett särskilt mycket skydd under recessioner. Mindre aktier och icke-amerikanska aktier har ofta fallit i takt med amerikanska storbolagsaktier under ekonomiska nedgångar.
