Punti chiave
- I mercati dei titoli di Stato sono stati volatili nell’ultimo anno, ma ora potrebbero recuperare il loro ruolo difensivo in portafoglio perché aumenta la ricerca di protezione da parte degli investitori.
- I titoli di Stato di alcune aree dell’eurozona come i BTP italiani offrono un certo valore difensivo, in particolare nelle scadenze medie e brevi.
- I disavanzi di bilancio elevati stanno costringendo i governi a ricorrere a un’intensa emissione di titoli, aumentando la sensibilità dei mercati obbligazionari agli shock di offerta, in un contesto di maggiore concorrenza da parte delle emissioni degli hyperscaler americani per finanziare l’IA.
La volatilità del mercato dei titoli di Stato in Europa e negli Stati Uniti nell’ultimo anno ha fatto pensare a una perdita del loro storico status di bene rifugio, ossia di investimenti considerati stabili e sicuri anche in periodi di crisi economica e instabilità finanziaria e politica. Ma i gestori obbligazionari di MFS Investment Management sono convinti che stiano tornando ad acquistare il loro ruolo in un contesto in cui gli investitori cercano protezione, oltre che rendimenti.
«Con i mercati instabili sull’entità e la rapidità del calo dei tassi d’interesse, riteniamo che il debito sovrano dei paesi sviluppati stia tornando attraente», dice Owen Murfin, institutional portfolio manager del reddito fisso di MFS Investment Management. Tra gli investitori obbligazionari, «il dibattito non verte più tanto sulla ricerca del rendimento a tutti i costi, quanto piuttosto sulla capacità di trovare protezione, oltre che rendimenti». La ragione risiede nel fatto che il credito mantiene rendimenti interessanti, ma con spread, ossia differenziali rispetto ai titoli privi di rischio, ristretti, per cui gli investitori potrebbero non essere remunerati adeguatamente per il maggiore rischio che si assumono acquistando le emissioni societarie, anziché quelle governative di maggiore qualità.
Per i titoli di Stato dell’eurozona, dunque, potrebbe essere arrivato il momento del riscatto, dopo una prima parte dell’anno caratterizzata dalla volatilità dovuta al cambio delle aspettative sui tassi di interesse in seguito agli attacchi statunitensi e israeliani all’Iran. L’indice Morningstar Eurozone Treasury bond segna un ribasso dell’1,7% da gennaio.
«I titoli di Stato di alta qualità emessi in alcune aree dell’eurozona offrono un certo valore difensivo», dice Murfin. La preferenza va alle scadenze brevi, aggiunge Annalisa Piazza, che in MFS Investment Management è fixed income portfolio manager.
Abbiamo chiesto ai due gestori di spiegarci perché i titoli di Stato stanno riacquistando il loro fascino di bene rifugio e dove oggi ci siano opportunità per gli investitori, anche in vista delle prossime mosse della Banca Centrale Europea.
Perché i titoli di Stato stanno tornando di interesse per gli investitori come beni rifugio?
Sara Silano: Quali sono i fattori che vi fanno ritenere che i titoli di Stato dei paesi sviluppati stiano riacquistando il loro fascino di beni rifugio?
Owen Murfin: I titoli di Stato cominciano a recuperare il loro fascino, poiché il rallentamento della crescita e le politiche monetarie restrittive continuano a rafforzare l’importanza della duration [ossia della sensibilità dei bond ai tassi di interesse, Ndr]. Negli Stati Uniti, i dati più deboli sul mercato del lavoro e l’effetto ritardato dell’aumento dei costi dei finanziamenti supportano l’idea che, nel tempo, i tassi siano destinati a scendere piuttosto che a salire. Altrove, i titoli di Stato di alta qualità emessi in alcune aree dell’eurozona continuano a offrire un certo valore difensivo, mentre il Giappone rimane un monito: anche modesti aggiustamenti di politica monetaria possono avere conseguenze sproporzionate sui mercati dei tassi globali.
Scadenze brevi e BTP: dove trovare opportunità oggi?
Silano: Quali titoli di Stato dell’eurozona considerate più attraenti dal punto di vista difensivo? E cosa pensate dei BTP italiani?
Annalisa Piazza: Individuiamo opportunità di investimento nel segmento da due a cinque anni, mentre le obbligazioni tedesche a lungo termine offrono opportunità selettive, alla luce del premio di rischio elevato. Nella parte breve della curva europea, il carry [ossia il rendimento generato dalle cedole nel tempo, Ndr] rimane interessante e il rischio di rivalutazione appare più limitato.
Nel lungo termine, l’Italia rappresenta una delle opportunità più allettanti. I BTP offrono un carry interessante, mentre gli spread incorporano già un premio di rischio significativo, lasciando a nostro avviso margini limitati per un ampliamento significativo. Anche la base di investitori nazionali e il miglioramento della credibilità fiscale forniscono un certo sostegno. Al contrario, abbiamo ridotto l’esposizione alla Spagna, che è diventata più costosa. La Grecia ha registrato una buona performance, ma gli sviluppi politici potrebbero esercitare pressione sul debito.
Nel lungo termine, l’Italia rappresenta una delle opportunità più allettanti.
Annalisa Piazza, MFS Investment Management
Tassi BCE, atteso un rialzo a settembre
Silano: Quali sono le vostre attese sulle prossime mosse della BCE?
Piazza: I mercati stanno scontando circa due ulteriori rialzi dei tassi da parte della BCE quest’anno, mentre il nostro scenario di base prevede un ulteriore aumento a settembre, seguito da una stabilizzazione. Sostanzialmente, risulta difficile giustificare un nuovo inasprimento oltre tale soglia, dato l’impatto ritardato dei precedenti aumenti e un contesto di crescita più debole.
Detto questo, gli sviluppi geopolitici rimangono importanti. Le tensioni nello Stretto di Hormuz, ad esempio, potrebbero influenzare i prezzi dell’energia e le aspettative di inflazione, soprattutto alla luce della dipendenza energetica dell’Europa. Ciò potrebbe complicare le decisioni di politica monetaria, nonostante il quadro di crescita sottostante non giustifichi un ulteriore inasprimento.
Quali sono i principali rischi per gli investitori in titoli di Stato?
Silano: Quali rischi gli investitori in titoli di Stato devono considerare in questa fase?
Murfin: Tra i temi che assumeranno rilevanza nel prossimo futuro, pensiamo ci sia il rischio fiscale. I disavanzi di bilancio elevati stanno costringendo i governi a ricorrere a un’intensa emissione di titoli, aumentando la sensibilità dei mercati obbligazionari a lungo termine agli shock di offerta. Gli Stati Uniti ne sono l’esempio più evidente, ma anche il Regno Unito e alcune parti d’Europa sono oggetto di nuovi controlli sull’indebitamento pubblico e sull’offerta di titoli.
Silano: Ci sono altri rischi sul mercato del credito a cui gli investitori devono prestare attenzione?
Murfin: Un tema da monitorare è l’offerta di titoli investment grade guidata dall’intelligenza artificiale. Gli hyperscaler e gli emittenti correlati stanno intensificando l’emissione di debito per finanziare piani di spesa in conto capitale pluriennali, rendendo il 2026 un anno caratterizzato da un forte ricorso al credito. Il fenomeno è particolarmente rilevante negli Stati Uniti, ma gli effetti si manifesteranno a livello globale tramite gli spread di mercato e le valutazioni settoriali. I bilanci rimangono nel complesso solidi, ma la leva finanziaria sta aumentando e la dispersione è in crescita.
Le obbligazioni degli hyperscaler americani faranno concorrenza ai titoli di Stato?
Silano: Vi preoccupa il fatto che le ingenti emissioni di bond in euro da parte degli hyperscaler per finanziare l’IA possano fare concorrenza ai titoli di Stato, mettendo a rischio le esigenze di finanziamento dei governi europei?
Piazza: Le emissioni di grandi dimensioni da parte degli hyperscaler potrebbero comportare un rischio marginale di “crowding out”, specialmente nella parte lunga della curva, poiché assicuratori, fondi pensione e fondi investment grade potrebbero decidere di riorientare i propri investimenti, vista l’interessante crescita dei rendimenti.
Detto questo, i titoli di Stato europei mantengono vantaggi strutturali in quanto sono ammissibili come garanzia, dispongono di un mercato repo [pronti contro termine, Ndr] e dei futures ben sviluppato, di uno status di benchmark e di altri fattori strutturali che difficilmente potrebbero intaccare la domanda in modo significativo. I rendimenti leggermente più elevati o maggiori concessioni nelle operazioni sul mercato primario potrebbero essere il risultato delle emissioni dei grandi hyperscaler. Tuttavia, questi fattori non sono sufficientemente rilevanti da determinare un cambiamento significativo nelle preferenze degli investitori in titoli governativi europei.
