SAP: Wachstum des Cloud-Auftragsbestands enttäuscht - Aktie unterbewertet

Wichtige Morningstar-Kennzahlen für SAP

• Fair Value Estimate: 265 EUR
• Morningstar Rating: ★★★★
• Morningstar Economic Moat Rating: Breit
• Morningstar Uncertainty Rating: Medium

Unsere Einschätzung der Ergebnisse von SAP

Die Ergebnisse von SAP für das vierte Quartal und die Prognose für 2026 entsprachen weitgehend den vom Unternehmen zusammengestellten Konsensschätzungen. Allerdings lag das aktuelle Wachstum des Cloud-Auftragsbestands von 25 % bei konstanten Wechselkursen unter den Erwartungen. Nach Bekanntgabe der Ergebnisse fiel der Aktienkurs im Tagesverlauf um über 10 %.

Warum das wichtig ist: SAP hat insgesamt solide Ergebnisse vorgelegt. Der Markt ist jedoch auf die langfristige Cloud-Umstellung fixiert und allgemein besorgt über die Disruption durch generative künstliche Intelligenz bei Software-Unternehmen. Daher kann jeder Hinweis auf Schwäche zu einer überproportional negativen Reaktion des Aktienkurses führen.

• Das aktuelle Wachstum des Cloud-Auftragsbestands ist wohl der beste Indikator für die Gesundheit des Cloud-Umstellungszyklus. SAP erklärte im Laufe des Quartals, dass es enttäuscht wäre, wenn es das Jahr nicht mit über 25 % abschließen würde. Daher sind 25 % eine Enttäuschung.
• SAP erklärte, dass das aktuelle Wachstum des Cloud-Auftragsbestands um 1 Prozentpunkt höher ausgefallen wäre, jedoch durch Großaufträge mit rampenförmiger Entwicklung in den Folgejahren und vorgeschriebenen Kündigungsklauseln negativ beeinflusst wurde. Unabhängig davon herrscht am Markt in diesem Umfeld eine „Shoot-first”-Mentalität in Bezug auf Softwareunternehmen.

Fazit: Wir behalten unsere Fair Value-Schätzung für SAP (“Wide Moat”) bei 265 Euro bei und betrachten die Aktien als unterbewertet. Für das ADR erhöhen wir aufgrund von Währungsänderungen unseren Wert von 311 USD auf 317 USD. Unsere Schätzungen stimmen weitgehend mit den vom Unternehmen zusammengestellten Konsens-Schätzungen überein.

• Die Aktien sind seit mehreren Monaten im Rückgang begriffen, was unserer Meinung nach auf die allgemeine Angst des Marktes vor der Bedrohung aller Softwareunternehmen durch generative KI zurückzuführen ist. Wir halten es für sehr unwahrscheinlich, dass generative KI die fest verankerte Position von SAP innerhalb seiner Kundenbetriebe verdrängen kann.

Ausblick: Die Prognose von SAP für 2026 sieht einen Cloud-Umsatz von 25,8 bis 26,2 Milliarden Euro bei konstanten Wechselkursen (23 % bis 25 % Wachstum bei konstanten Wechselkursen) und ein EBIT von 11,9 bis 12,3 Milliarden Euro bei konstanten Wechselkursen (14 % bis 18 % Wachstum bei konstanten Wechselkursen) vor.

Der Markt ist vom aktuellen Wachstum des Cloud-Auftragsbestands enttäuscht. Das Management hat sich damit selbst ins Knie geschossen. Während des Quartals zeigten sie sich sehr zuversichtlich und sagten, “sie wären enttäuscht, wenn es bei 25 % landen würde”. Aber nun liegen wir bei 25 %. Sie führten dies auf große Geschäfte zurück, die in den kommenden Jahren anlaufen, sowie auf obligatorische Kündigungsklauseln mit öffentlichen Einrichtungen, was bedeutet, dass sie diese nicht im Auftragsbestand erfassen können.

Unabhängig davon ist die Marktstimmung im Software-Segment aufgrund der Diskussionen um die Disruption durch KI äußerst negativ. Jeder Hinweis auf Schwäche wird hart bestraft. Ich sehe, dass die Aktie derzeit um 14 % gefallen ist. Ich halte das für übertrieben. Ansonsten war es ein solides Quartal, das den Erwartungen entsprach.