Punti chiave
- Le obbligazioni emesse e garantite dall’UE sono rapidamente diventate una classe di attività di rilievo.
- Le obbligazioni esistenti non sono “veri” Eurobond, poiché non presentano la responsabilità comune tipica delle obbligazioni federali sovrane.
- La domanda di mercato è forte e in crescita, ma permangono alcune limitazioni politiche.
Quando la Commissione Europea è entrata nei mercati obbligazionari nell’ottobre 2020, il suo programma inaugurale di social bond SURE, del valore di 17 miliardi di euro, ha attirato oltre 230 miliardi di euro di ordini ed è stato sottoscritto 13 volte l’offerta. Cinque anni dopo, il mercato del debito comune dell’UE è maturato fino a diventare una classe di attività con circa 660 miliardi di euro in essere e un percorso verso circa 1,1 trilioni di euro una volta che i programmi attuali saranno completamente implementati. L’interesse degli investitori rimane forte, sottolineando la tendenza più ampia degli investitori globali a cercare di diversificare le attività basate sul dollaro statunitense.
I titoli dell’Unione Europea sono effettivamente Eurobond?
Sebbene questi strumenti non siano i veri e propri Eurobond garantiti congiuntamente di cui i politici hanno discusso sin dalla crisi del debito sovrano europeo del 2010-2012, il debito emesso dalla Commissione Europea si è comportato come un bene rifugio, attirando banche centrali, fondi pensione e fondi sovrani desiderosi di acquisire attività di alta qualità denominate in euro.
Attualmente, l’UE emette obbligazioni principalmente nell’ambito di SURE, il programma ideato durante la pandemia per sostenere l’occupazione nel continente, e NextGenerationEU, un programma di ripresa post-pandemia. La colonna portante di NextGenerationEU è il Recovery and Resilience Facility (RRF), che con circa 650 miliardi di euro finanzia le riforme verdi, digitali e strutturali degli Stati membri e rappresenta la maggior parte dell’attuale emissione di obbligazioni dell’UE. Programmi di minore entità includono l’assistenza macrofinanziaria (MFA) e il programma EFSM, eredità della crisi del debito dell’eurozona.
In prospettiva, le iniziative di difesa congiunte pianificate, come la proposta SAFE, potrebbero portare per la prima volta all’emissione su larga scala e potenzialmente ricorrente di obbligazioni dell’UE per la spesa militare e di sicurezza.
Queste obbligazioni sono garantite dal bilancio dell’UE, che è finanziato dai contributi giuridicamente vincolanti di tutti gli Stati membri e dalle risorse proprie dell’UE. Tuttavia, non comportano una responsabilità solidale illimitata come farebbe un vero e proprio titolo federale. Si tratta di programmi temporanei e limitati, non di un’unione fiscale permanente.
A nostro avviso, la mutualizzazione del debito nel senso che uno Stato membro dell’UE sarebbe responsabile in modo esclusivo e permanente dei debiti di un altro Stato membro è improbabile nel prossimo futuro.
Oliver Eichmann, responsabile di tassi, EM e short duration, reddito fisso EMEA di DWS
Eichmann aggiunge che l’attuale programma di obbligazioni emesse dalla Commissione europea per conto dell’UE potrebbe essere perseguito in modo più intenso in futuro.
L’idea di un vero Eurobond comune rimane controversa, con un gruppo di paesi tra cui Germania, Paesi Bassi e nazioni nordiche che temono che la responsabilità condivisa incoraggerebbe l’irresponsabilità fiscale, afferma Claudio Wewel, strategost FX presso J. Safra Sarasin.
L’ex capo economista del Fondo Monetario Internazionale Olivier Blanchard e il dirigente senior di Citadel Angel Ubide hanno presentato nuove proposte quest’estate. Invece di emettere nuovo debito, propongono di sostituire una parte sostanziale dei titoli di Stato già esistenti con Eurobond, consentendo la rapida creazione di un pool di attività europee liquide di alta qualità come soluzione al problema del rischio morale, aggiunge Wewel.
Obbligazioni sovranazionali, non sovrane
Gli indici di riferimento considerano questi strumenti come obbligazioni “sovranazionali”, paragonabili a quelle emesse dalla Banca europea per gli investimenti o dalla tedesca KfW, piuttosto che come debito sovrano nazionale. DBRS Morningstar assegna all’Unione Europea un rating AAA con outlook stabile, citando il suo solido quadro istituzionale, l’aumento del margine di manovra di bilancio e l’obbligo degli Stati membri di finanziare le spese.
Sebbene attualmente escluse dagli indici obbligazionari governativi tradizionali, “l’UE sta cercando di far includere le proprie obbligazioni negli indici obbligazionari governativi in futuro”, afferma Eichmann di DWS. Ciò allineerebbe ulteriormente il trattamento delle obbligazioni dell’UE a quello dei grandi emittenti nazionali in termini di indice e costruzione del portafoglio.
Perché è importante un mercato obbligazionario europeo forte
Per i responsabili politici europei, il punto non è solo ottenere prestiti più convenienti, ma anche una maggiore autonomia strategica. Le tensioni commerciali e i dazi statunitensi hanno creato correlazioni insolite tra le diverse classi di attività, rafforzando potenzialmente il ruolo globale dell’euro e sottolineando la necessità di un intervento da parte dell’Europa.
“L’eliminazione delle barriere all’interno dell’UE è essenziale per migliorare la profondità e la liquidità dei mercati di finanziamento in euro, che è un prerequisito per un uso più ampio dell’euro”, ha affermato a giugno la presidente della Banca centrale europea Christine Lagarde. “L’emissione prevista di obbligazioni a livello dell’UE, mentre l’Europa si affretta a rafforzare la propria difesa, potrebbe dare un contributo significativo al raggiungimento di questi obiettivi”.
Secondo Wewel di J. Safra Sarasin, una maggiore autonomia strategica e finanziaria “richiede un mercato finanziario europeo ampiamente indipendente con un mercato dei titoli di Stato in euro profondo e liquido in grado di competere con il mercato dei Treasury statunitense”.
Egli sostiene che l’Europa non può fare affidamento esclusivamente sui titoli di Stato tedeschi, o bund, il cui mercato da 2,5 trilioni di euro rappresenta meno del 10% delle dimensioni del mercato dei Treasury statunitense, rendendo irrealistico l’obiettivo di costruire un mercato di asset sicuri, profondo e competitivo a livello globale attraverso l’emissione di bund.
Le obbligazioni dell’UE potrebbero raggiungere i 1.000 miliardi di euro
“Dei 650 miliardi di euro del Recovery and Resilience Facility, poco meno del 60% è stato finora utilizzato sotto forma di sovvenzioni o prestiti”, afferma Oliver Eichmann di DWS.
Prevediamo che l’Unione Europea emetterà tra i 150 e i 170 miliardi di euro nel prossimo anno. Con programmi aggiuntivi, come le iniziative di difesa congiunte quali SAFE, il mercato dei titoli obbligazionari dell’UE potrebbe crescere fino a raggiungere 1.000 miliardi di euro nei prossimi anni, rappresentando un segmento di mercato significativo.
Rispetto all’attuale volume dei titoli di Stato statunitensi negoziabili, il mercato dell’UE rimarrà solo una frazione di queste dimensioni. “Tuttavia, il mercato sta diventando più liquido e l’UE sta lavorando per emettere titoli in modo più regolare e prevedibile. Ciò contribuirebbe a creare un indice europeo credibile”, afferma Eichmann di DWS.
In che modo gli investitori al dettaglio possono investire in obbligazioni dell’Unione Europea?
Gli investitori al dettaglio possono acquistare titoli di Stato dell’UE come qualsiasi altro titolo direttamente tramite banche o broker, proprio come farebbero con qualsiasi altro titolo a reddito fisso. Con la crescita del mercato, la liquidità del mercato secondario è notevolmente migliorata, con spread denaro-lettera più ridotti e volumi di negoziazione più elevati.
Molti fondi obbligazionari sovranazionali o euro governativi includono ora allocazioni significative in questi titoli, e diversi ETF sui green bond detengono emissioni NextGenerationEU, che comprendono una consistente tranche green. Ciò rende le obbligazioni UE accessibili agli investitori che preferiscono i fondi comuni o gli ETF.
Il mercato secondario si è ulteriormente rafforzato grazie alle recenti innovazioni: la borsa dei derivati tedesca Eurex ha lanciato a settembre i futures Euro-EU Bond, segnando una tappa fondamentale per la maturità del mercato. Questi derivati consentono agli investitori di coprire il rischio di tasso d’interesse, attuare strategie più avanzate e proteggere i portafogli obbligazionari in periodi di volatilità. Inoltre, aumentano la liquidità complessiva delle obbligazioni sottostanti.
