Punti chiave
- Le differenze nelle politiche della Bank of England, della BCE e della Federal Reserve stanno creando opportunità per gli investitori obbligazionari.
- L’emissione record di titoli di debito da parte di hyperscaler quali Meta e Microsoft potrebbe determinare un deterioramento dei profili di credito.
- Il portafoglio 60/40 rimane valido, ma “i titoli a reddito fisso non garantiscono protezione in ogni contesto”.
Karen Gilchrist: Con i tassi di interesse ancora elevati, le banche centrali impegnate a ricalibrare la propria politica monetaria e i governi e le imprese che emettono quantità record di debito per finanziare ogni settore, dalla difesa all’IA, il reddito fisso è tornato ancora una volta alla ribalta. Ciò crea un contesto impegnativo e al tempo stesso interessante per chi investe in obbligazioni. Per discutere dei rischi e delle opportunità che ne derivano, sono in compagnia di Kelly Gemmell, head of the fixed-income product specialism team di Vanguard. Kelly, grazie per essere qui con noi.
Analizziamo le ultime decisioni in materia di tassi d’interesse adottate da istituzioni quali la Fed e la Bank of England, che hanno mantenuto invariati i tassi. Lo stesso vale per la BCE. Cosa ti suggerisce tutto ciò riguardo all’approccio attuale delle principali banche centrali nei confronti dell’inflazione?
Kelly Gemmell: Innanzitutto, ritengo che sia un’ottima domanda. Credo che l’inflazione sia stata al centro dei pensieri di tutti sin da quando, ovviamente, nell’era post-Covid, ne siamo rimasti un po’ segnati. Ma ora la situazione è molto, molto diversa. Ed è evidente che uno stesso shock ha suscitato reazioni molto diverse a seconda che si trattasse della Bank of England, della Fed o, appunto, della BCE. Pertanto, se rifletto sulle dinamiche dell’inflazione, ci rendiamo conto che gli Stati Uniti sono un po’ più al riparo dallo shock energetico. In Europa, in particolare, entra in gioco anche il fattore gas. C’è stata una forte pressione sul quadro inflazionistico europeo. Tuttavia, si è osservata una divergenza tra la Bank of England, che, come hai detto, è rimasta molto ferma, mentre la BCE ha proceduto ad aumenti dei tassi. Direi che si tratta potenzialmente di un approccio più razionale. Hanno elaborato i loro scenari. Li hanno analizzati in modo molto dettagliato. Per noi è molto chiaro. Riteniamo che sia un approccio trasparente. Hanno aumentato i tassi, ma si trovavano anche in una situazione diversa. All’inizio dell’anno ci aspettavamo praticamente un mantenimento dei tassi. Ma la Bank of England e la Fed si aspettavano tagli. Pertanto, anche un semplice mantenimento dei tassi rappresenta un inasprimento delle condizioni finanziarie.
Karen Gilchrist: Hai accennato a tale divergenza. In che modo ciò sta influenzando i portafogli obbligazionari globali? E dove individui attualmente le opportunità di valore più interessanti?
Kelly Gemmell: Ritengo che sia una buona strategia adottare un approccio attivo e si è in grado di agire con una certa agilità. Ed è proprio ciò che abbiamo osservato nei nostri portafogli: per qualsiasi posizione che avevamo assunto, magari all’inizio dell’anno, abbiamo cambiato idea poiché le condizioni sono mutate. Abbiamo quindi effettivamente ridotto leggermente il rischio. Abbiamo visto concretizzarsi alcune opportunità e siamo consapevoli della finestra di offerta prevista per settembre; pertanto, stiamo mantenendo una certa liquidità a disposizione per cogliere tale opportunità.
Come il debito degli hyperscaler sta influenzando i mercati del credito
Karen Gilchrist: Passiamo ora a parlare del debito societario. Abbiamo visto alcuni dei maggiori hyperscaler — come Meta META, Amazon AMZN e Microsoft MSFT— investire centinaia di miliardi di dollari e raccogliere fondi anche attraverso i mercati del credito societario per finanziare i propri data center e così via. Qual è la tua opinione su questo mercato e sui rischi e le opportunità che esso presenta?
Kelly Gemmell: Vorrei innanzitutto soffermarmi sulla questione delle dimensioni. Si parla molto degli hyperscaler, e personalmente l’apprezzo. So che sui mercati azionari si tratta ovviamente di un tema di enorme rilevanza. Tuttavia, nel settore del reddito fisso globale, l’esposizione ad aziende come Amazon o Google GOOG è forse inferiore a 15 pb. Si tratta quindi di un’esposizione relativamente modesta. Ora, se considero in particolare quei titoli di debito, è possibile che si verifichi un deterioramento del profilo creditizio man mano che emettono sempre più debito. Ma non è scontato. Potrebbero infatti compensarlo con ricavi ingenti, cosa che naturalmente speriamo avvenga. Ma il mercato è un po’ cauto; dopotutto, operiamo nel settore del reddito fisso. Pertanto, se consideri le obbligazioni societarie a più lunga scadenza, stai di fatto scontando tale deterioramento della qualità. Quindi, fondamentalmente, potrebbe esserci un certo valore in questo. Ma siamo molto attenti a tali fattori tecnici. Essi potrebbero comunque determinare un leggero ampliamento degli spread, e ciò potrebbe effettivamente avere un impatto che va oltre gli hyperscaler, man mano che il mercato assimila tale volume.
Karen Gilchrist: Per quanto riguarda il debito pubblico, abbiamo osservato, ad esempio in Europa, che i governi stanno emettendo ingenti quantità di titoli di debito e intendono continuare a farlo per finanziare questo tipo di riforme in materia di difesa e transizione ecologica, ecc. Come valuti l’attuale emissione di debito da parte di questi governi e l’aumento dei disavanzi di bilancio? Rappresentano un problema per gli investitori?
Kelly Gemmell: Ritengo che la disciplina fiscale sia fondamentale, e lo si può constatare nel Regno Unito. Stiamo tutti attendendo con impazienza di conoscere i dettagli di un governo Burnham, in particolare per quanto riguarda la spesa. Finora sono state espresse dichiarazioni incoraggianti, ma si tratta di una dinamica davvero molto, molto importante. E ritengo che tu abbia menzionato alcune tendenze davvero significative, come la spesa per la difesa. Pertanto ritengo che l’impegno a favore della disciplina fiscale sia estremamente importante. E se pensiamo agli Stati Uniti, è anche opportuno tenere presente che il rapporto debito/PIL potrebbe effettivamente rimanere relativamente contenuto. Infatti, se la crescita è forte e l’inflazione è elevata, è possibile registrare un leggero disavanzo pur mantenendo la propria affidabilità creditizia. Ritengo semplicemente che, in ultima analisi, tu debba prestare attenzione alla prudenza con cui viene condotta la politica di bilancio.
Il portafoglio 60/40 ha avuto ragione?
Karen Gilchrist: Negli ultimi anni, il portafoglio 60/40 è stato oggetto di numerose critiche. Quanto è utile questo modello come schema per gli investitori a lungo termine, o esistono altri approcci da considerare per quanto riguarda il ruolo del reddito fisso nei loro portafogli?
Kelly Gemmell: Ritengo che il reddito sia l’aspetto principale e, a nostro avviso, attualmente gli yield sono molto interessanti; si tratta di una prospettiva a lungo termine che dovrebbe concretizzarsi. Ritengo quindi che vi siano certamente validi motivi per puntare sulla protezione, ottenendo un compenso per tale protezione. Tuttavia, vorrei precisare che il reddito fisso non è in grado di proteggerti in ogni contesto. Pertanto, se investi in titoli del reddito fisso di alta qualità, prevediamo comunque che, in caso di recessione, le banche centrali procedano a tagli dei tassi e che le obbligazioni vengano in soccorso. Ma, naturalmente, se l’inflazione dovesse aumentare in modo davvero significativo a partire da questo momento, ciò eserciterebbe pressione sul reddito fisso. Riteniamo quindi che sia un’ottima scelta per proteggere il tuo portafoglio, ma non in ogni circostanza. Il reddito, però, dovrebbe essere un valido supporto e, analizzando gli scenari futuri, siamo davvero ottimisti e fiduciosi sulle prospettive del reddito fisso.
Karen Gilchrist: Ottimo. E qualche considerazione finale sulle opportunità o sui rischi nel settore del reddito fisso?
Kelly Gemmell: Beh, credo che alla fine la cosa fondamentale sia essere selettivi. E avere un manager agile. Se il mercato cambia, dobbiamo cambiare idea.
Karen Gilchrist: Kelly, ti ringrazio moltissimo per il tempo che mi hai dedicato. Per Morningstar, sono Karen Gilchrist.
