Punti chiave
- Sebbene un aumento dei tassi d’interesse a settembre sia ampiamente previsto, le opinioni degli economisti e degli operatori di mercato divergono su ciò che accadrà in seguito.
- Le ripercussioni dell’aumento dei prezzi dell’energia sono destinate a influenzare l’orientamento della politica della BCE per gran parte del prossimo anno.
- Alcuni osservatori ritengono addirittura che vi sia margine per un ritorno ai tagli dei tassi qualora la crescita dovesse rallentare il prossimo anno.
La Banca Centrale Europea ha sospeso il proprio ciclo di inasprimento monetario a luglio, ma pochi economisti ritengono che abbia terminato il processo di aumento dei tassi di interesse. I prossimi dodici mesi potrebbero portare non solo ulteriori aumenti dei tassi, ma anche un’ennesima inversione di rotta.
La maggior parte degli analisti prevede un aumento di 0,25 punti percentuali nella riunione della BCE del 10 settembre, mentre un ulteriore rialzo entro la fine dell’anno rimane una possibilità concreta. Le prospettive diventano molto meno certe se si guarda oltre l’anno in corso, considerato il protrarsi del conflitto in Medio Oriente. La questione è se l’aumento dei prezzi dell’energia si ripercuoterà sui salari, mantenendo l’inflazione a livelli elevati, oppure se un’inflazione contenuta e un rallentamento della crescita economica apriranno la strada a tagli dei tassi nel 2027.
Poiché i prezzi del petrolio e del gas naturale rimangono elevati, alimentando l’inflazione in tutta l’area dell’euro, i responsabili delle banche centrali devono valutare se l’aumento dei costi energetici rischi di ripercuotersi sui salari, sulle aspettative di inflazione e sui prezzi in generale.
Nell’annuncio relativo alla decisione sui tassi di luglio, la presidente della BCE Christine Lagarde ha sottolineato che il Consiglio direttivo della BCE monitorerà attentamente questi “effetti di secondo ordine”. Tali effetti si verificano quando le imprese trasferiscono l’aumento dei costi sui consumatori, i quali a loro volta chiedono salari più elevati.
“L’incertezza rimane elevata e l’impatto inflazionistico complessivo dello shock energetico deve ancora manifestarsi appieno”, ha affermato il 23 luglio. Più a lungo i prezzi dell’energia rimangono elevati, maggiore è la probabilità che facciano aumentare l’inflazione generale attraverso effetti indiretti e di secondo ordine.
“Stiamo quindi monitorando attentamente l’intensità e la durata dello shock, nonché i suoi effetti indiretti e di secondo impatto”, ha affermato.
A quanto ammontano attualmente i tassi della BCE?
La BCE ha avviato un ciclo di aumenti dei tassi a luglio 2022, portando il tasso sui depositi da -0,50% a 4,00% attraverso dieci aumenti consecutivi. A partire da settembre 2023, ha poi ridotto i tassi di interesse per otto volte, riportando il costo del denaro al 2,00%, prima che i responsabili politici riprendessero ad aumentare i tassi nel giugno 2026.
A partire dal 17 giugno, i tre tassi di interesse di riferimento della BCE sono:
- Tasso sui depositi: 2,25% (in aumento rispetto al 2,00%)
- Tasso di rifinanziamento principale: 2,40% (in aumento rispetto al 2,15%)
- Tasso sulle operazioni di prestito marginale: 2,65% (in aumento rispetto al 2,40%)
La BCE aumenterà i tassi di interesse a settembre?
Tra gli economisti vi è scarso disaccordo sulle prospettive a breve termine. “L’intervallo delle aspettative degli economisti sui tassi di interesse europei è in realtà piuttosto ristretto”, afferma Michael Field, chief strategist per i mercati europei di Morningstar. “È molto probabile che la BCE aumenti i tassi alla prossima riunione di settembre portandoli al 2,50%, con una probabilità quasi del 50% di un ulteriore aumento a dicembre, che porterebbe il tasso sui depositi al 2,75%”.
I mercati dei futures confermano questa visione. Attualmente gli operatori scontano una probabilità dell’80% di un aumento dei tassi a settembre, oltre a una probabilità del 40% di un ulteriore aumento entro dicembre. Complessivamente, tali mercati indicano poco meno di due ulteriori aumenti di un quarto di punto entro la fine di luglio 2027.
Bastian Freitag, responsabile della ricerca economica di Rothschild & Co Wealth Management Germany, sostiene che i mercati stiano sottovalutando la possibilità che la BCE mantenga invece i tassi invariati.
“La nostra ipotesi di base è inoltre che la BCE aumenti i tassi di 25 pb nella riunione di settembre. Detto questo, riteniamo anche che la probabilità che la BCE mantenga i tassi invariati sia superiore a quanto attualmente scontato dal mercato”, afferma, sostenendo che l’inflazione rimane in gran parte determinata dai prezzi dell’energia e che vi siano ancora scarse indicazioni di effetti di secondo ordine.
La BCE potrebbe aumentare i tassi altre due volte nel 2026?
Molti economisti ritengono realistico un ulteriore aumento dei tassi dopo settembre. Mark Dowding, responsabile degli investimenti nel settore del reddito fisso di RBC BlueBay Asset Management, afferma che la BCE ha fornito indicazioni relativamente chiare in merito a un aumento a settembre. Egli sostiene che il prossimo mese potrebbe non rappresentare l’ultimo aumento dell’attuale ciclo, soprattutto fintantoché i mercati energetici continueranno a subire pressioni al rialzo.
Anche Enrique Díaz-Alvarez, capo economista di Ebury, ritiene che le ragioni a favore di un ulteriore aumento si siano rafforzate. Egli afferma che la crescita dell’area dell’euro nel secondo trimestre, superiore alle attese, e la resilienza dell’attività economica hanno rafforzato le aspettative del mercato riguardo a un aumento dei tassi a settembre, mentre il conflitto in Medio Oriente ha avuto finora un impatto sorprendentemente limitato sull’economia dell’eurozona nel suo complesso.
Quando si terranno le prossime riunioni della BCE nel 2026?
- 10 settembre 2026
- 29 ottobre 2026
- 17 dicembre 2026
Perché tutti tengono d’occhio il prezzo del petrolio
La nuova escalation in Medio Oriente ha determinato un forte aumento dei prezzi del petrolio e del gas nel mese di luglio, facendo salire l’inflazione complessiva nell’area dell’euro: l’inflazione di luglio è salita al 2,9% e l’inflazione core, che esclude componenti volatili quali l’energia e i prodotti alimentari, è salita leggermente al 2,5%, rafforzando l’opinione secondo cui la BCE potrebbe non aver ancora concluso il ciclo di inasprimento monetario. L’inaspettato aumento dell’inflazione core ha inoltre alimentato i timori che le pressioni sui prezzi possano rivelarsi più persistenti.
Secondo Freitag di Rothschild, il legame tra i mercati energetici e la politica monetaria è diventato insolitamente forte. “I prezzi del petrolio rappresentano il fattore di correlazione più importante per le aspettative di inflazione: ciò significa che, quando i prezzi del petrolio aumentano, ne conseguono aspettative di un aumento del tasso di riferimento”.
Anche Ulrike Kastens, senior economist di DWS, afferma che il recente aumento dell’inflazione è in gran parte riconducibile all’aumento dei prezzi dell’energia, mentre gli effetti indiretti sono rimasti finora limitati. Data la persistente volatilità dei mercati energetici, prevede inoltre che la BCE aumenti il tasso sui depositi al 2,50% nel mese di settembre.
Gli economisti della BCE sostengono che i policymaker debbano distinguere tra l’inflazione determinata dalla domanda, che di norma richiede una risposta decisa in termini di politica monetaria, e l’inflazione determinata dall’offerta, che spesso deriva da sviluppi in gran parte al di fuori del controllo di una banca centrale. Quest’ultima richiede cautela piuttosto che un inasprimento automatico della politica monetaria.
Per i policymaker, la questione cruciale è quindi se gli aumenti dei prezzi dell’energia si ripercuoteranno sull’economia nel suo complesso.
Stiamo assistendo a effetti di secondo ordine?
Dopo la riunione della BCE di luglio, la Lagarde ha ripetutamente sottolineato che i responsabili delle politiche economiche sono meno preoccupati per lo shock energetico iniziale in sé quanto piuttosto per le sue ripercussioni sui salari, sull’inflazione dei servizi e sulle aspettative di inflazione.
Ciononostante, gli economisti rimangono divisi su quale importanza si debba attribuire al rapporto sull’inflazione di luglio.
L’aumento dell’inflazione core registrato a luglio, che ha raggiunto il 2,5%, suggerisce che la BCE non possa ancora cantare vittoria sull’inflazione; tuttavia, molti economisti sottolineano che vi sono scarse indicazioni del fatto che l’aumento dei costi energetici abbia innescato effetti di secondo ordine su ampia scala.
Secondo Deutsche Bank Research, i dati di luglio forniscono solo indicazioni preliminari del fatto che lo shock energetico stia influenzando l’inflazione core. Sebbene i prezzi dell’energia sembrino aver determinato un aumento dei prezzi di alcuni beni di base, gli analisti non ravvisano segnali convincenti che le pressioni inflazionistiche si stiano diffondendo su ampia scala nell’economia.
Felix Schmidt, senior economist di Berenberg, invita a non attribuire eccessiva importanza ai dati sull’inflazione relativi a un solo mese. L’inflazione nel settore dei servizi rimane elevata, ma si è mantenuta su livelli simili per gran parte degli ultimi tre anni.
Anche i dati salariali delineano un quadro ancora più tranquillo, e Freitag ritiene che ciò costituisca un argomento di peso contro l’inflazione persistente. “Al momento non stiamo osservando alcun effetto di secondo ordine”, afferma. “Attualmente non si registra né un aumento delle aspettative di inflazione né un’accelerazione della crescita salariale — e pertanto, in questa fase, non si verifica alcuna spirale salari-prezzi”.
La BCE potrebbe tornare a ridurre i tassi nel 2027?
I mercati prevedono in linea di massima che la BCE mantenga i tassi di interesse a livelli restrittivi fino alla metà del 2027, mentre i derivati sui tassi di interesse scontano un modesto ulteriore inasprimento oltre l’anno in corso. Field di Morningstar afferma: “Oltre il 2026, le prospettive sono molto meno chiare. Per la maggior parte degli analisti, i tassi rimarranno stagnanti. Abbastanza elevati da contrastare un’eventuale inflazione persistente, ma abbastanza bassi da non compromettere in modo significativo la crescita economica nella regione: una situazione ideale, per così dire».
Tuttavia, Freitag di Rothschild sostiene che nel corso del 2027 potrebbero gradualmente emergere motivi a favore di tagli dei tassi per due ragioni. Una di queste è rappresentata dagli effetti base. “A partire da marzo 2027, gli effetti base inizieranno a manifestarsi nei dati sull’inflazione, poiché i prezzi del petrolio hanno registrato un’impennata proprio a marzo con l’inizio del conflitto in Medio Oriente. Ciò significa che l’aumento dell’inflazione su base annua dovrebbe apparire più moderato a partire da marzo 2027. A quel punto, anche le ragioni a favore di ulteriori aumenti dei tassi non saranno più così convincenti”, afferma.
Il secondo fattore è il ritardo nella trasmissione della politica monetaria. Secondo Freitag, occorrono da 9 a 18 mesi affinché l’aumento dei tassi di interesse si rifletta sull’economia reale, il che significa che l’impatto completo dell’aumento dei tassi di giugno si manifesterà pienamente solo all’inizio del 2027.
“Riteniamo che vi siano buone probabilità che, al più tardi entro il 2027, le ragioni a favore di ulteriori aumenti dei tassi non siano più così convincenti. A quel punto, l’inflazione avrà probabilmente un peso minore a causa degli effetti di base, mentre la crescita potrebbe subire pressioni dovute alla trasmissione monetaria. Qualora gli effetti di secondo ordine non dovessero concretizzarsi, vi sarebbero validi motivi per procedere a una riduzione dei tassi”.
