Det viktigaste i korthet
- Obligationer som emitterats och garanterats av EU har snabbt utvecklats till en viktig tillgångsklass.
- Befintliga EU-obligationer är inte ”äkta” euroobligationer, eftersom de saknar det gemensamma ansvar som är typiskt för statliga federala obligationer.
- Marknadens efterfrågan är stark och växande, men politiska begränsningar kvarstår.
När Europeiska kommissionen gick in på obligationsmarknaderna i oktober 2020 drog dess första sociala obligationsprogram SURE, värderat till 17 miljarder EUR, in mer än 230 miljarder EUR i order och övertecknades 13 gånger. Fem år senare har EU:s gemensamma obligationsmarknad mognat till en tillgångsklass med cirka 660 miljarder EUR i utestående skuld och en väg mot cirka 1,1 biljoner EUR när de nuvarande programmen är fullt utnyttjade. Investerarnas aptit är fortsatt stark, vilket understryker den bredare trenden att globala investerare söker diversifiering från tillgångar baserade på amerikanska dollar.
Är EU-obligationer riktiga euroobligationer?
Även om dessa instrument inte är fullfjädrade, gemensamt garanterade EUR-obligationer som politikerna har debatterat sedan den europeiska statsskuldkrisen 2010–2012, har de skulder som Europeiska kommissionen har emitterat fungerat som en gemensam europeisk säker tillgång och lockat centralbanker, pensionsfonder och statliga investeringsfonder som är ivriga att få tag på högkvalitativa tillgångar denominerade i EUR.
Idag emitterar EU obligationer främst inom ramen för SURE, det program som utformades under pandemin för att stödja sysselsättningen på kontinenten, och NextGenerationEU, ett program för återhämtning efter pandemin. Ryggraden i NextGenerationEU är återhämtnings- och resiliensfaciliteten (RRF), som med cirka 650 miljarder euro finansierar medlemsstaternas gröna, digitala och strukturella reformer och står för huvuddelen av EU:s nuvarande obligationsemissioner. Mindre program inkluderar makroekonomiskt stöd (MFA) och det äldre EFSM-programmet från euroområdets skuldkris.
Framöver skulle planerade gemensamma försvarsinitiativ, såsom det föreslagna SAFE-initiativet, för första gången kunna leda till storskaliga och potentiellt återkommande emissioner av EU-obligationer för militär- och säkerhetsutgifter.
Dessa obligationer backas upp av EU:s budget, som finansieras genom juridiskt bindande bidrag från alla medlemsstater och EU:s egna medel. De medför dock inte obegränsat solidariskt ansvar som en äkta federal obligation skulle göra. Det är tillfälliga program med tak – inte en permanent finanspolitisk union.
Enligt vår uppfattning är det osannolikt att skuldmutualisering i den meningen att en EU-medlemsstat skulle vara ensam och permanent ansvarig för en annan medlemsstats skulder kommer att ske inom överskådlig framtid.
Oliver Eichmann, chef för räntor, EM & kort löptid, räntebärande värdepapper EMEA på DWS
Eichmann tillägger att det nuvarande systemet med obligationer som emitteras av Europeiska kommissionen på EU:s vägnar också skulle kunna utnyttjas mer intensivt i framtiden.
Idén om en verklig gemensam euroobligation är fortfarande kontroversiell, och en grupp länder, däribland Tyskland, Nederländerna och de nordiska länderna, befarar att delat ansvar skulle uppmuntra till finanspolitisk oansvarighet, säger Claudio Wewel, valutastrateg på J. Safra Sarasin.
Den tidigare chefsekonomen vid Internationella valutafonden, Olivier Blanchard, och den höga chefen vid Citadel, Angel Ubide, har lagt fram nya förslag i sommar. Istället för att emittera nya skuldinstrument föreslår de att en betydande del av de redan befintliga statsobligationerna ersätts med euroobligationer, vilket skulle möjliggöra en snabb skapande av en pool av europeiska likvida tillgångar av hög kvalitet som en lösning på problemet med moralisk risk, tillägger Wewel.
Överstatliga obligationer, inte statsobligationer
Indexleverantörer behandlar dessa instrument som ”supranationella” obligationer, jämförbara med de som emitteras av Europeiska investeringsbanken eller tyska KfW, snarare än som nationella statsskulder. DBRS Morningstar tilldelar Europeiska unionen ett AAA-betyg med stabila utsikter, med hänvisning till dess starka institutionella ramverk, ökade budgetutrymme och medlemsstaternas skyldighet att finansiera utgifter.
Även om EU för närvarande är exkluderade från de vanliga statsobligationsindexen, ”strävar EU efter att få sina obligationer inkluderade i statsobligationsindexen i framtiden”, säger Eichmann på DWS. Detta skulle ytterligare anpassa behandlingen av EU-obligationer till den som gäller för stora nationella emittenter när det gäller jämförelseindex och portföljkonstruktion.
Varför en stark EU-obligationsmarknad är viktig
För europeiska beslutsfattare handlar det inte bara om billigare lån, utan också om större strategisk autonomi. Handelsspänningar och amerikanska tullar har skapat ovanliga korrelationer mellan olika tillgångar, vilket potentiellt kan stärka eurons globala roll och understryka Europas behov av att agera.
”Att undanröja hinder inom EU är avgörande för att öka djupet och likviditeten på EUR-finansieringsmarknaderna, vilket är en förutsättning för en bredare användning av euron”, sade Europeiska centralbankens ordförande Christine Lagarde i juni. ”Den planerade emissionen av obligationer på EU-nivå – i takt med att Europa skyndar sig att stärka sitt eget försvar – skulle kunna bidra väsentligt till att dessa mål uppnås.”
Enligt J. Safra Sarasins Wewel kräver större strategisk och finansiell autonomi ”en i stort sett oberoende europeisk finansmarknad med en djup och likvid marknad för statsobligationer i euro som kan konkurrera med den amerikanska statsobligationsmarknaden”.
Han säger att Europa inte kan förlita sig enbart på tyska statsobligationer, eller Bunds, vars marknad på 2,5 biljoner euro är mindre än 10% av den amerikanska statsobligationsmarknaden, vilket gör det orealistiskt att en djup, globalt konkurrenskraftig marknad för säkra tillgångar kan byggas upp genom emission av Bunds.
EU-obligationer kan svälla till 1 biljon euro
”Av de 650 miljarder euro som finns i återhämtnings- och resiliensfaciliteten har knappt 60% hittills utnyttjats i form av bidrag eller lån”, säger Oliver Eichmann från DWS.
”Vi förväntar oss att Europeiska unionen kommer att emittera mellan 150 och 170 miljarder euro under det kommande året. Med ytterligare program – såsom gemensamma försvarsinitiativ som SAFE – kan marknaden för EU-obligationer växa till 1 biljon euro under de kommande åren, vilket motsvarar ett betydande marknadssegment.”
Jämfört med den nuvarande volymen av omsättningsbara amerikanska statspapper kommer EU-marknaden endast att utgöra en bråkdel av denna storlek.
”Men marknaden blir allt mer likvid och EU arbetar för att göra emissionerna mer regelbundna och förutsägbara. Detta skulle skapa ett trovärdigt europeiskt jämförelseindex”, säger Eichmann på DWS.
Hur kan privata investerare investera i EU-obligationer?
Privatpersoner kan köpa EU-obligationer precis som andra obligationer direkt via banker eller mäklare, precis som de skulle göra med andra räntebärande värdepapper. I takt med att marknaden har vuxit har likviditeten på andrahandsmarknaden förbättrats avsevärt, med mindre skillnader mellan köp- och säljkurser och större handelsvolymer.
Många överstatliga eller EUR-baserade statsobligationsfonder har nu betydande allokeringar i dessa värdepapper, och flera gröna obligations-ETF:er innehar NextGenerationEU-emissioner, som omfattar en stor grön del. Detta gör EU-obligationer tillgängliga för investerare som föredrar fonder eller ETF:er.
Andrahandsmarknaden har fördjupats ytterligare tack vare senaste innovationer: Den tyska derivatbörsen Eurex lanserade EUR-EU Bond Futures i september, vilket var en milstolpe för marknadens mognad. Dessa derivat gör det möjligt för investerare att säkra ränterisken, genomföra mer avancerade strategier och skydda obligationsportföljer under volatila perioder. De fördjupar också den totala likviditeten i de underliggande obligationerna.
