Det viktigaste i korthet:
- Olje- och gaspriserna har visserligen stigit kraftigt sedan början av mars, men de speglar inte de långvariga störningarna i leveranserna genom Hormuzsundet.
- Om oljepriset når 150 dollar per fat är det troligt att efterfrågan minskar kraftigt, men priserna bör sjunka på medellång sikt.
- Företag med raffinaderiverksamhet har varit bland de som gynnats mest av störningarna.
Karen Gilchrist: Det amerikansk-israeliska kriget i Iran har fått olje- och gaspriserna att skjuta i höjden, vilket har utlöst en global energikris och satt strålkastarljuset på energiinfrastrukturen som ett krigsvapen. Energibolagens aktier har stigit kraftigt i takt med bensin- och dieselpriserna, och regeringarna ingriper nu för att mildra inflationschocken. För att diskutera de omfattande konsekvenserna av kriget i Iran för energimarknaderna har jag med mig Allen Good, chef för aktieanalys på Morningstar.
Först och främst vill jag ta upp den marknadsreaktion vi har sett hittills. Energimarknaderna har naturligtvis svängt kraftigt som en reaktion på kriget, och priset på Brent-råolja steg vid ett tillfälle till 118 dollar per fat. Det är en uppgång på 63 % jämfört med nivåerna före kriget. Hur bedömer du marknadsreaktionen hittills? Anser du att den står i proportion till risken för allvarliga störningar på energimarknaden?
Allen Good: Vi gick alltså in i 2026 med relativt optimistiska utsikter och, ärligt talat, en prognos som pekade på ett överutbud när det gäller olja och till och med, i viss utsträckning, LNG. I början av året låg oljepriserna långt under 70 dollar per fat. Nu, som du sa, ligger de långt över 100 dollar eller strax över 100 dollar. Priserna på naturgas, särskilt i Europa, som ju verkligen speglar LNG-marknaderna, har nästan fördubblats. Trots dessa reaktioner, fördubblingen av de europeiska gaspriserna och den 30–40-procentiga ökningen av oljepriserna, tror jag att marknaden fortfarande har en relativt optimistisk syn.
När man betraktar de volymer som kan komma att vara utsatta under en längre tid – vi talar om 10 % av de globala oljevolymerna som kanske inte når marknaden – så tror jag att det faktum att oljepriserna fortfarande ligger runt 100 dollar speglar förväntningarna om att vi relativt snabbt kommer att få en lösning och att Hormuzsundet åter öppnas. För verkligheten är att om situationen drar ut på tiden ytterligare några veckor, handlar det om att ta bort 10 % av utbudet från marknaden och då kommer man att behöva en minskning av efterfrågan av ungefär samma storleksordning.
Det har man verkligen aldrig sett tidigare i oljehistorien, förutom under den där toppmånaden i samband med covid 2020. Så du pratar om extremt stora nedgångar i efterfrågan, och vi kommer verkligen att behöva mycket högre priser. Så jag tror att marknaden hittills inte riktigt speglar risken för en långvarig stängning av Hormuzsundet, för om den gjorde det tror jag att oljepriserna skulle ligga nära 150 dollar, kanske till och med högre, med tanke på den mängd utbud som står på spel.
Oljepriserna ser ut att hålla sig under rekordnivåerna
Karen Gilchrist: Du nämner det potentiella priset på 150 dollar per fat. Vi har sett andra analytiker peka på kanske till och med 200 dollar per fat, om konflikten skulle dra ut på tiden. Hur länge tror du att energiförsörjningen måste vara avstängd för att vi ska nå den nivån? Och omvänt, hur mycket måste konflikten avta för att priset ska sjunka tillbaka till nivåerna före kriget?
Allen Good: För att oljepriserna ska stiga betydligt behöver det komma signaler, antingen från Trump-administrationen eller från Iran – som, ärligt talat, måste orsaka större skador på oljeinfrastrukturen i regionen eller släppa igenom färre fartyg. De släpper redan igenom några stycken, men volymen är i själva verket begränsad. Men vi har redan börjat se hur detta påverkar priserna på raffinerade produkter. Det är viktigt att komma ihåg att ingen egentligen använder olja, utan oljederivat: flygbränsle, bensin, diesel. Så vi har redan börjat se det, särskilt i Asien, där man har haft relativt låga lager och störningar samt oro över försörjningskedjorna. Asien är mycket mer beroende av Mellanöstern än till exempel Nordamerika, och priserna på flygbränsle har redan passerat 200 USD per fat. Man börjar alltså redan se prisnivåer som kan leda till en viss minskning av efterfrågan.
Jag tror att man kommer att börja se mer vid 150 dollar. Redan i USA börjar oljepriserna närma sig 4 dollar per gallon. Det har alltid varit ett magiskt tal där man börjar få politiskt tryck eller där efterfrågan börjar störas. Så jag tror att vi skulle behöva nå 150-dollarsnivån. Men även historiskt sett, justerat för inflation, är det fortfarande inte på rekordnivåer. Om man tittar på topparna 2008, när vi nådde 150 dollar per fat då, så vet man att det förmodligen motsvarar något närmare 200 dollar per fat idag.
Marknaden för naturgas är lite annorlunda. Den är mycket mer regional och baseras på lokala leveranser, till skillnad från den globala oljemarknaden. Priserna på naturgas i USA har knappt rört sig, trots att de nästan fördubblats i Europa. Men även i Europa, där priserna fördubblats, är vi fortfarande inte ens i närheten av den nivå vi hade 2022, i samband med Rysslands invasion av Ukraina. Det var då man såg en betydande minskning av efterfrågan. Man såg, som ni vet, att restriktioner infördes och åtgärder vidtogs för att minska efterfrågan. Så vi är fortfarande inte ens på den nivån ännu i Europa. Vi går nu från uppvärmningssäsongen in i lagringssäsongen och så vidare. Så, ärligt talat, tror jag att om vi verkligen talar om en situation i Hormuzsundet som drar ut på tiden, så kommer vi verkligen att se en mycket mer betydande prisreaktion som utlöser någon form av minskad efterfrågan, vilket skulle behövas för att balansera marknaden när man förlorar 10 % av de globala leveranserna.
Hur ser framtidsutsikterna ut för LNG?
Karen Gilchrist: Du nämnde naturgas nyss. Vi har fått indikationer från QatarEnergy på att en del av deras leveranser har utgått, och att vissa av dessa leveranser kan vara avstängda i fem år. Vilken inverkan tror du att det kommer att ha på priserna? Särskilt här i Europa kan det få stora konsekvenser.
Allen Good: Det är verkligen betydelsefullt. Qatar är en av världens största leverantörer. Men LNG-marknaderna, precis som oljemarknaden, stod inför en period av överutbud fram till 2026. Det finns alltså en viss buffert med tanke på att nya projekt tas i drift. Till exempel startade ExxonMobil alldeles nyligen sin exportanläggning Golden Pass i USA. Och sedan finns det fler projekt som kommer att dras igång under det kommande året, och egentligen under de närmaste åren. Så vi ser redan en situation där man får en stor mängd LNG-utbud som såg ut att tynga priserna. Jag tror att den uppfattningen är oförändrad, och det är egentligen anledningen till att man inte har sett LNG-priserna gå amok som vi såg 2022. Så allt detta handlar återigen om timing.
Om stängningen av Hormuzsundet fortsätter att dra ut på tiden tror jag att vi kommer att se en större prisreaktion. Men om vi i princip får bukt med situationen redan idag, och man förlorar den där relativt stora delen av utbudet från Qatar, tror jag att det finns tillräckligt med globalt utbud som kommer att tas i bruk för att fylla det tomrummet. Man har också redan sett en minskad efterfrågan och en omställning på naturgassidan globalt. Man börjar nu se nyheter om att nedlagda kolkraftverk startas upp igen. Det kommer att avlasta en del av efterfrågan på naturgas. Och sedan, som jag nämnde tidigare, går vi in i sommarsäsongen, påfyllningssäsongen på norra halvklotet, så det kommer att bli mindre tryck på efterfrågan på naturgas även bara på grund av säsongsmönstren.
Aktierna i Exxon Mobil, Chevron och Shell har skjutit i höjden
Karen Gilchrist: Naturligtvis har energibolagen varit några av de som gynnats av denna konflikt. Hur ser du på vilka som varit de största vinnarna och förlorarna i detta sammanhang? Och hur stämmer det överens med din syn på de fundamentala faktorer som du bedömde inför detta år?
Allen Good: Hela energisektorn har verkligen varit en vinnare i detta sammanhang, i varierande grad. De klart största vinnarna har varit raffinaderierna, särskilt i USA. Om man tittar på utvecklingen av raffinaderiernas crack-spreadar – vilket i princip är skillnaden mellan priserna på raffinerade produkter och råoljepriser – så har dessa ökat i en betydligt snabbare takt än vad vi har sett för råolje- eller naturgaspriserna. Och det slår direkt igenom på raffineriernas resultat. Om man tittar på Valero VLO eller Marathon Petroleum MPC i USA ser man att dessa aktier har stigit betydligt hittills i år.
Alla olje- och gasproducenter kommer också att bli vinnare. Tänk till exempel på de typiska stora integrerade oljebolagen: Exxon XOM, Chevron CVX, BP BP., Shell SHEL och Total TTE. De är alla vinnare. Även om de har viss exponering mot Mellanöstern – Exxon har till exempel en del i Qatars LNG-anläggningar – kommer de i slutändan ändå att vara vinnare. När priserna stiger så mycket påverkar det direkt resultatet, och därför är även de vinnare. Även tjänsteföretag drar vanligtvis nytta av oljeprisets utveckling. De gynnas dock i mindre utsträckning, eftersom de som en följd av detta står inför potentiella projektavbrott i Mellanöstern. De drar alltså inte full nytta av situationen. Så hittills är det verkligen raffinaderierna och olje- och gasproducenterna som är vinnarna.
När vi betraktar den relativa värderingen – relativ i den meningen att vi jämför dagens värderingar med råvarupriserna i förhållande till var vi tror att de kommer att ligga i framtiden – anser vi att många aktier är övervärderade, särskilt inom raffinaderisektorn och bland olje- och gasproducenterna. Anledningen till detta är egentligen att vi i slutändan tror att vi kommer att få en viss återgång till priser i mitten av konjunkturcykeln på lång sikt, eller till och med på medellång sikt, förutsatt att konflikten inte eskalerar och spårar ur härifrån. För oss innebär det fortfarande ett oljepris på cirka 65 USD. Så om man antar att det är en långsiktig värdering, tror vi att marknaden i princip redan har prisat in detta högre oljepris i aktierna på lång sikt, vilket, återigen, inte är vårt grundscenario.
Med det sagt: om situationen skulle eskalera, om Iran börjar avfyra missiler och förstöra ytterligare infrastruktur, förstöra oljefält och i slutändan, som ni vet, hålla Hormuzsundet blockerat, kommer dessa oljebolag att fortsätta uppvisa mycket, mycket starka rapporter som motiverar de nuvarande värderingarna. Vårt grundscenario är dock fortfarande att man når någon form av lösning och att oljepriserna så småningom sjunker till den nivå som gäller mitt i konjunkturcykeln, och i så fall ser de ut att vara lite dyra just nu.
Risken för energiransonering är fortsatt låg i Europa
Karen Gilchrist: Du nämnde just risken för att denna utveckling fortsätter. Vi har sett att vissa regeringar har tvingats ingripa och införa åtgärder för att försöka minimera energianvändningen, särskilt i Asien. Hur stor tror du sannolikheten är att något liknande skulle kunna inträffa i Europa? Tror du att vi närmar oss en sådan situation?
Allen Good: Lagernivåerna för naturgas i Europa har sjunkit med ungefär 6 %, tror jag. Det är nära en historisk bottennivå. Men återigen, lyckligtvis inträffar detta vid rätt tidpunkt på året, då efterfrågan på uppvärmning av bostäder inte längre finns. Det man egentligen behöver naturgasen till är att fylla på lagren inför vintersäsongen, som börjar senare i år.
Normalt sett brukar priserna sjunka vid den här tiden på året, när man går från högsäsong till säsongen för påfyllning av lagren. Jag tror att man faktiskt kommer att behöva hålla priserna höga för att stimulera påfyllningen av lagren och för att kunna konkurrera med leveranser från Asien, där marknaden vanligtvis är riklig men nu är betydligt stramare. Det kommer därför troligen att hålla priserna på en högre nivå. Men jag tror inte att Europa befinner sig i samma situation som 2022, då cirka 40 % av gasförsörjningen stängdes av över en natt i samband med den ryska invasionen av Ukraina. Och priserna är inte ens i närheten av dåvarande nivåer – jag tror att de fortfarande ligger på en bråkdel av den nivå vi såg 2022.
Med tanke på säsongsvariationerna och prisnivån tror jag inte att Europa kommer att behöva vidta samma åtgärder som för några år sedan. Och man ser hur efterfrågan reagerar i andra delar av världen. Som jag nämnde tas kolkraftverk i drift i Asien, och där vidtas vissa andra begränsande åtgärder – i länder där det uppenbarligen är svårare att ha råd med energin. Det bör frigöra extra utbud för Europa. Så länge man är villig att betala de högre priserna. Återigen beror allt på hur länge konflikten pågår, hur länge problemen i sundet varar, men jag tror att om man utgår från dagens prisnivå och någon form av lösning på kort sikt, så tror jag inte att Europa kommer att behöva vidta några extraordinära åtgärder.
Lärdomar från tidigare oljekriser
Karen Gilchrist: Till sist, du har bevakat energimarknaden i flera år. Hur ser du på den här potentiella nya era som vi nu går in i? Vi har sett hur energiinfrastrukturen verkligen har blivit ett vapen, och att länder ser detta som ett sätt att utöva påtryckningar på sina motståndare. Tror du att detta är en ny fas som vi går in i, och en ny era, en ny verklighet, för energimarknaderna?
Allen Good: Jag tror att det snarare handlar om ett återuppvaknande än om en ny verklighet. Om man går tillbaka drygt 80 år kan man peka på invasionen eller attacken mot Pearl Harbor som en reaktion på att USA begränsade oljetillförseln till Japan, eller hur? Energi har alltså alltid varit ett vapen under 1900-talet, och jag tror att det kommer att fortsätta vara det även under 2000-talet.
Sanningen är den att anledningen till att Iran, uppriktigt sagt, hittills har avstått från att attackera är hoten kring Hormuzsundet. Trump-administrationen var beredd att ta den risken, och nu står vi här idag. Återigen, vi får se hur det löser sig. Men just för Iran har detta alltid varit en presspunkt, eller ett påtryckningsmedel, som de kunnat utnyttja. Och jag tror att varje gång man har en global energikälla koncentrerad till en region, i detta fall Mellanöstern, finns det en risk att alla konsekvenser av ett krig kommer att skapa globalt tryck. Man kan till och med gå tillbaka till 1970-talet, med OPEC:s oljeembargo. Även i det fallet ledde det till att priserna sköt i höjden.
Problemet är dock att vi egentligen inte har haft något sådant problem. Till och med 2022 var, som jag nämnde, bara en liten avvikelse. Vi har alltså sett en minskning av vad man skulle kunna kalla den geopolitiska riskpremien i olje- och naturgaspriserna, och det har bidragit till lägre priser. Visst har även USA:s framväxt som en säker tillflyktsort bland olje- och naturgasproducenter spelat in. Men jag tror att vi framöver kommer att se den riskpremien öka. Även om vi får en lösning i Hormuzsundet relativt snart, kommer du att se att riskpremien förblir, du vet, högre än vad jag tror att den har varit de senaste åren, med tanke på risken att krig bryter ut igen. Annars tror jag att utbud och efterfrågan i slutändan kommer att styra priserna på lång sikt. Och återigen, när vi väl har löst den här situationen, förutsatt att det går relativt snabbt, verkar världen ha relativt god tillgång på både olja och naturgas.
