Kan mjukvaruaktier klara hoten från artificiell intelligens? Det kan bli en tuff resa, men Sarah Ketterer, vinnare av Morningstars pris för utmärkt investeringsförvaltning 2026 inom aktieportföljförvaltning, tror att vissa mjukvaruaktier i slutändan kommer att gynnas av AI-revolutionen.
Ketterer och hennes kollega Harry Hartford har sedan 2001 förvaltat värdebaserade strategier för Causeway Capital Management. Bland de fonder hon förvaltar finns Causeway International Value Fund CIVIX med ett förvaltat kapital på 18,3 miljarder dollar och Causeway Global Value CGVIX med 255 miljoner dollar, vilka båda har tilldelats Morningstars guldmedalj.
Vi träffade Ketterer, som redogjorde för sin syn på AI samtidigt som företaget hanterar de pågående konsekvenserna av kriget. Hon reflekterade också över förändringarna på de globala marknaderna sedan hon var med och grundade Causeway. Hon delade med sig av sina tankar om varför hon ser optimistiskt på de nedgångna aktierna i företagsprogramvarujätten SAP, tillsammans med två andra teknikaktier som har haft det svårt. Dessutom förklarar hon varför hon gillar internationella cykliska aktier och ger sin syn på de politiska påtryckningarna som bör få ett slut på dödläget i Hormuzsundet snarare än senare.
Leslie Norton: Hur är det att investera i Trumps era? Du har sagt att nedgången på marknaden till följd av tullarna, till skillnad från vanligt, var ideologiskt motiverad.
Sarah Ketterer: Den nuvarande regeringen har ett mål att uppnå. De måste också se till att deras parti inte förlorar makten. Hur länge kan till exempel denna blockad [av Hormuzsundet] pågå? Den har sedan den 1 mars orsakat stora skador för våra internationella och globala fonder. Så många företag är beroende av en fri oljeförsörjning, ett någorlunda optimistiskt ekonomiskt klimat och [ett slut på] frysta order.
Det är ingen rolig situation för de amerikanska väljarna. De gillar inte de stigande bensinpriserna och de ökade kostnaderna för transporter och tillverkning. Oron bland våra allierade är större än jag kan minnas. Allt detta driver upp diskonteringsräntorna. Osäkerheten innebär en något högre totalrisk för aktier.
Det som går bra på marknaderna är nästan uteslutande samma tema [halvledare]: ASML för marknader utanför USA, TSMC för tillväxtmarknader, eller Nvidia och hela hyperscaler-segmentet för den amerikanska marknaden. Visst, energisektorn har haft en uppgång, men ingen tror egentligen att den kommer att hålla i sig. De flesta cykliska aktierna på internationella och globala marknader presterade sämst. Vi utnyttjade det som en möjlighet att köpa in oss i dem, eftersom vi inte tror att blockaden kan pågå längre än några veckor. Undersökningsdata tyder på missnöje. Politiska partier som är angelägna om att säkerställa sin fortlevnad måste reagera.
Norton: Vad är den största förändringen i världen sedan du startade ditt företag 2001?
Ketterer: För tjugofem år sedan hade jag inte förväntat mig att den amerikanska marknaden skulle bli så mycket större och att marknaderna utanför USA skulle hamna i skymundan. Marknaderna utanför USA har alltid varit ett otroligt fruktbart område för företag som är mer konjunkturkänsliga än de i USA, och kanske mer redo för operativ omstrukturering. De har insett att de inte kan vara självbelåtna; de måste göra sin verksamhet mer effektiv. I USA har det mantrat blivit öronbedövande under de senaste drygt 20 åren.
Varför globaliseringen inte är på väg att försvinna
Norton: När du startade ditt företag var världsekonomin på väg mot globalisering. Nu vänder den trenden.
Ketterer: Jag håller inte med. Globaliseringens takt har bromsats upp av tullar, men globaliseringen är oundviklig. Här är ett exempel. Jag reser till Kina en gång om året och träffar 30 eller fler företag under loppet av veckan. Nästan alla säger att den inhemska marknaden är så extremt konkurrensutsatt och att marginalerna är under så stort tryck att de vill expandera globalt.
Låt oss ta bilindustrin som exempel. Några av världens mest enastående elbilar tillverkas av kinesiska företag. De säljs i Mexiko och Kanada, och de kommer så småningom att hamna här. Våra biltillverkare kommer att behöva förbättra sig drastiskt. Alla Kinas bästa företag vill bli globala. Visst, företagen måste vara mer försiktiga med sina leveranskedjor, men det är mycket svårt att höra att tillverkningen är på väg hit, förutom när det gäller nationell säkerhet eller något som personlig skyddsutrustning.
Norton: Vilken roll spelar företagets engagemang i er process?
Ketterer: Under värdeaktiernas svacka 2017–2021 rådde noll- eller minusräntor världen över. Om det inte finns någon diskonteringsränta, hur ska vi då värdera en ström av kassaflöden? Vi valde att lägga betydligt mer tid på företag som var ansvariga inför sina aktieägare, där vi hade ett visst inflytande över styrelsen och ledningen och kunde kräva förbättringar. Återigen kom detta tankesätt från USA. Vi såg hur den amerikanska förvaltarens förmögenhet och anseende var knutna till deras aktiekurser.
Vi har drivit på [icke-amerikanska företag] inom de viktigaste nyckeltalen: bättre omsättningstillväxt, marginaler, resultat, kassaflöde och avkastning på sysselsatt kapital. Att få till rätt ersättningsstruktur är bara en pusselbit. Vår största aktie under de senaste sex åren har varit det brittiska flyg- och rymdföretaget Rolls-Royce RYCEY, känt för sina motorer till bredkroppade flygplan. Min kollega Jonathan Eng samarbetade med styrelseordföranden, drev på för en ny VD och arbetade sedan nära den VD:n för att förstå hans kriterier och vad han ville åstadkomma, samtidigt som han delade med sig av vad vi tyckte att han borde åstadkomma.
Norton: Är inte det här aktivism?
Ketterer: Nej. Det handlar bara om aktiv förvaltning. I en värld styrd av AI är det en sak som AI inte kan göra: att sätta sig ner med styrelseordföranden och förklara vad vi förväntar oss att företaget ska uppnå. Det är en interaktion mellan människor som fortfarande utgör kärnan i värdeinvestering. Vi kan äga aktien just för att något har gått snett, och vi kan diskutera hur man ska vända utvecklingen.
Optimistisk om (vissa) mjukvaruaktier
Norton: Förutsåg du den omvälvning som AI skulle orsaka på marknaderna?
Ketterer: Vi räknade med att det skulle bli konkurrens. Vi gjorde ett litet misstag när det gäller IT-tjänster, eftersom vi trodde att företagen skulle behöva mycket support. Det tror vi fortfarande att de kommer att göra. Företagen kommer att behöva mycket stöd för systemintegration och andra typer av IT-tjänster, men det kan dröja två år. Fram till dess kommer de att experimentera, bygga upp några egna agenter, göra några felsteg och inse att de behöver hjälp. Under den tiden kan dessa aktier bli riktigt svåra att hantera. Vi blev alltså entusiastiska över flera av dem, men när vi insåg att det sannolikt väntade svåra tider framöver beslutade vi oss för att sälja alla utom en, Booz Allen BAH.
Norton: Låt oss prata om dina aktieval.
Ketterer: SAP är förmodligen det företag som hotas mest av AI. Marknaden har straffat aktien. Det är fortfarande ett företag med ett börsvärde på över 200 miljarder dollar. Att se det krympa på detta sätt har varit något av en chock. Brian Cho och Causeways teknikteam har ägnat en hel del tid åt att prata med experter, kunder och konkurrenter. De är övertygade om att SAP:s konkurrensfördel är stark, eftersom det registersystem som SAP tillhandahåller i sin ERP-programvara är så robust, djupt integrerat och nödvändigt.
Man kan se på en konkurrensfördel på två sätt: antingen håller den konkurrenterna borta, eller så ser den till att kunderna stannar kvar. SAP hjälper allt fler kunder att övergå från lokala lösningar till molnet och ser till att de får kontakt med sina egna säljare. Dessutom leds företaget på ett förtjänstfullt sätt av en skicklig VD och ekonomichef. SAP kommer sannolikt också att genomföra en hel del kostnadsbesparingar på den operativa sidan. Vi gillar värderingen och allt som har med företaget att göra. Det är ett bra storbolag som vem som helst kan äga.
Norton: Vad mer gillar du?
Ketterer: Det svenska test- och mätföretaget Hexagon HEXA B har ett börsvärde på nästan 30 miljarder dollar. Den nye VD:n har varit på plats i ett par kvartal. De avknoppar en SaaS-verksamhet som är mer utsatt för konkurrens från AI och fokuserar på det de är bra på, nämligen all utrustning och programvara kopplad till tillverkningsintelligens, såsom hårdvara för koordinatmätning, programvara för så kallade digitala tvillingar på tillverkningslinjer, geosystem som skapar 3D-kartor för infrastrukturprodukter samt autonoma lösningar inom gruv- och jordbruksautomation.
Vi ser inte hur någon skulle kunna utmana dem. Ingen annan programvara fungerar med deras hårdvara än deras egen. De handlas till mycket låga tvåsiffriga P/E-tal i en bransch där omsättningen borde kunna växa med 5–6 procent, och det är dessutom ett globalt företag.
Norton: Vad är huvudtesen för Booz Allen?
Ketterer: En ohederlig anställd verkar ha läckt ut vissa konfidentiella skattedeklarationer. Finansdepartementet har sagt upp avtalen. Vi anser att det bara är brus. Företaget är mycket starkt inom cybersäkerhet och systemmodernisering, och har dessutom expertis inom underrättelseverksamhet. De har en del civila uppdrag och många statliga uppdrag, och all information vi har om den amerikanska regeringens IT-system pekar på ett behov av uppgraderingar. Det är ett riktigt fynd just nu. Företaget har en stark balansräkning och en utmärkt ledning.
Vi siktar på ett prognostiserat P/E-tal på 18 jämfört med dagens 12. EV/EBITDA-talet ligger på 13. Okej, kanske kommer inte orderingången att ta fart lika snabbt. Men hur stor är egentligen nedåtrisken i en så likviditetsstark verksamhet? Vi tror att de statliga anslagen till cybersäkerhet och systemmodernisering kommer att öka. När det gäller nationell säkerhet är det väldigt få som kan göra det de gör för den amerikanska regeringen.
