Aandelen van de vijf grootste Japanse handelshuizen - een favoriet van belegger Warren Buffett - zijn meer dan 20% ondergewaardeerd volgens senior analist Michael Makdad van Morningstar, die sinds kort deze aandelen volgt. Deze bedrijven - Itochu, Marubeni, Mitsubishi, Mitsui en Sumitomo - zijn gediversifieerde multisectorale conglomeraten die actief zijn in industriële metalen, olie en gas, voeding en landbouw, toeleveringsketens voor auto’s, infrastructuur, vastgoed, financiën en leasing, industriële uitrusting, chemicaliën, media, digitaal, consumenten en gezondheidszorg.
Buffett’s belang in Japanse handelshuizen
Buffett heeft belangen opgebouwd in deze bedrijven. Hij houdt van deze bedrijven vanwege hun steeds aandeelhoudersvriendelijker beleid van dividendverhogingen en het terugkopen van aandelen, hun lage prijs en de veiligheidsmarge die wordt geboden door goedkope leningen in yen.
Een belangrijke reden dat ze ondergewaardeerd zijn, is dat hun inkomsten sterk afhankelijk zijn van de grondstoffenprijzen, terwijl “hun complexe, gediversifieerde structuren de waardering kunnen vertroebelen en kunnen bijdragen aan kortingen op conglomeraten”, schrijft Makdad. “We voorspellen dat alle vijf de bedrijven de komende vijf jaar een rendement op geïnvesteerd vermogen zullen behalen dat boven de gewogen gemiddelde kapitaalkosten ligt”, vervolgt hij. Bovendien “impliceren onze schattingen van de reële waarde dat de aandelen gematigd ondergewaardeerd zijn, ondanks de High Uncertainty Rating. Mitsui en Marubeni hebben de meeste opwaartse waarde ten opzichte van onze Fair Value Estimate.”
De conglomeraten spelen een cruciale rol voor het grondstoffenschaarse Japan door harde en zachte grondstoffen te leveren, waaronder ijzererts, steenkool, koper, vloeibaar aardgas, vlees en zeevruchten. Ze handelen ook in industriële goederen en hebben hun activiteiten uitgebreid naar downstream consumentgerichte segmenten. Itochu heeft bijvoorbeeld een belang in Descente, dat Chinese topsportkleding maakt.
Een nieuw positief punt dat Makdad niet noemt, is het definitieve handelsakkoord tussen Japan en de Verenigde Staten, dat het tarief verlaagt van de voorgestelde 25% naar 15%. Dat geldt ook voor auto’s, waarvoor een tarief van 25% gold.
Smalle moat rating voor Itochu
Hoewel Mitsui en Marubeni het goedkoopst zijn, merkt Makdad op dat “alleen Itochu naar verwachting meer kans heeft om gedurende ten minste 10 jaar overrendementen te realiseren met een matig of lager risico op waardevernietiging”.
Itochu heeft een smalle moat en haalt het grootste deel van zijn winst uit niet-grondstoffenactiviteiten, waaronder groothandel in voedingsmiddelen, gemaksdetailhandel, kleding en industriële apparatuur. Makdad: “Deze bedrijfsmix ondersteunt relatief stabiele inkomsten door de cyclus heen en vermindert de afhankelijkheid van volatiele upstreamsectoren zoals energie en metalen. De aanpak van Itochu wordt gekenmerkt door pragmatisme, discipline en een sterke focus op kapitaalefficiëntie. Terwijl alle Japanse sogo shosha, ofwel handelshuizen, gediversifieerde portefeuilles hebben, is Itochu het meest selectief geweest in het toewijzen van kapitaal aan activiteiten met een hoog rendement op geïnvesteerd kapitaal en duidelijker paden naar differentiatie.”
