Besi: De beleggingscase blijft sterk. Maar de lat ligt nu wel veel hoger; verhoging Fair Value naar 265 euro

Belangrijke kengetallen over BE Semiconductor Industries van Morningstar

• Fair Value Estimate
  : €265
• Morningstar Rating
  : ★
• Morningstar Economic Moat Rating
  : Breed
• Morningstar Uncertainty Rating: Groot

We waren 18 juni op de beleggersdag van Besi, waar het chipmachinebedrijf zijn doelstellingen voor de omzet op de lange termijn verhoogde van € 1,5 à € 1,9 miljard naar € 1,7 à € 2,2 miljard. Het doel voor de winstmarge ging van 40% à 55% naar 45% à 55%.

Waarom dit belangrijk is: Steeds meer chipfabrikanten gebruiken Besi’s hybrid bonding-techniek. Maar de koers van het aandeel weerspiegelt dat al en daarin is ook reeds verwerkt dat Besi het beter zal doen dan het uitgangspunt is in het zogeheten mid case-scenario dat het bedrijf heeft opgesteld voor hybrid bonding. De koers van het aandeel zou door elke teleurstelling of vertraging in het gebruik van hybrid bonding kunnen dalen, omdat de prognoses rond Besi nog steeds hoog zijn. Volgens onze prognoses noteert het tegen 55 keer de koerswinstverhouding voor 2027.

• Op het gebied van logic chips breidt TSMC zijn SoIC-capaciteit uit en bestelt het meer machines voor hybrid bonding. TSMC heeft zijn oorspronkelijke schatting van honderd machines, die nodig zijn voor zijn AP7-fabriek behoorlijk verhoogd. Belangrijk is dat Nvidia hybrid bonding zou kunnen gaan toepassen voor bepaalde stappen in het assemblageproces vanaf de Feynman-generatie van zijn chips (2028). AMD en Broadcom passen deze techniek inmiddels al steeds vaker toe.
• Ook fabrikanten van geheugenchips blijven het gebruik van hybrid bonding evalueren voor toepassing in HBM-geheugen (high-bandwidth memory). Het management schat dat HBM4E de eerste generatie zal zijn waarbij geheugenchipfabrikanten hybrid bonding gaan inzetten. Dat zou betekenen dat rond 2027-28 de omzet uit hybrid bonding-machines sterk zou kunnen aantrekken. Orders daarvoor zouden eind dit jaar, begin volgend jaar al kunnen binnenkomen.

Conclusie: We verhogen onze Fair Value Estimate voor Besi van €185 naar €265, omdat we onze omzetprognose voor hybrid bonding op de middellange en lange termijn naar boven bijstellen. We gaan nu uit van een omzet van €2,2 miljard in 2030, vergeleken met €1,8 miljard eerder, en een samengesteld jaarlijks groeipercentage (CAGR) van 21% over tien jaar. Dat was eerder nog 17%.

• De huidige aandelenkoers van €310 gaat uit van het optimistische scenario voor hybrid bonding bij Besi. Hoewel we zeer optimistisch blijven over Besi’s toekomst, zou door elke beperkte vertraging in de overstap [op hybrid bonding-machines] de aandelenkoers kunnen gaan dalen. De beleggingscase voor hybrid bonding in geheugenchips is nog steeds afhankelijk van SK Hynix, de grootste HBM-fabrikant. Het is nog onduidelijk in hoeverre SK Hynix hybrid bonding zal inzetten voor HBM4E (2027-28) en grootschalige invoering zou pas bij HBM5 (2029-30) kunnen plaatsvinden.