爆発的成長前夜のステーブルコイン市場。誰が恩恵を受け、誰が最も大きなリスクに直面するのか？

モーニングスターの推計によると、ステーブルコイン市場は現在の3,000億ドルから、2035年までに1.45兆ドル規模にまで拡大する可能性がある。この成長を牽引する最も有望な用途には、暗号通貨取引、企業間決済、新興国市場における預金、および送金などがある。

こうした成長見通しがあるものの、2025年の力強い成長を過度に外挿していると思われる一部の他社に比べて、モーニングスターの予測はかなり低い水準にとどまっている。当社は、ステーブルコイン普及を促進するにはさらなるインフラ整備が必要であり、そのメリットは一部の推進派が示唆するほど普遍的なものではないと考えている。

ステーブルコインは、どんな影響を及ぼし得るのか？

デジタル資産市場において、規模は拡大しているものの、概して保険の対象外となっているステーブルコインが拡大すると、誰が恩恵を受けることになるのだろうか。

まずは定義から確認しよう。「ステーブルコイン」とは暗号通貨の一種で、多くの場合、米ドルなどの安定した資産に連動しているが、他の金融商品やコモディティに連動するものや、アルゴリズムによって管理されるものもある（ただし、後者の実績はあまり芳しくない）。ステーブルコインは、従来の暗号通貨に比べてボラティリティがはるかに小さくなるように設計されている。迅速かつ低コストな国際送金や、暗号通貨ローンにおける担保として利用されることもある。

ステーブルコインが広く普及した場合、主な恩恵を受けるのは、おそらく以下の二者であろう：

米国政府：国債への需要が高まり、それに伴い借入コストが低下すると考えられる。

ステーブルコインの発行体：準備金から生じる金利収入を得ることができ、それが収益モデルの中核となっている。

ステーブルコインが広く普及した場合、それ以外のセグメントへの影響はまちまちになると予想される：

消費者：多くの人にとってはささやかなメリットに過ぎないが、余剰資金の利回りが上昇するものの、同時に、資金の貸し手が失われた純利息収入を補填しようとするため、借入コストや銀行手数料の上昇によって、その一部または全部が相殺される可能性がある。メリットが最も大きいのは新興国市場で、消費者が米ドルに連動する資産の相対的な安定性から恩恵を受ける可能性がある。

個人投資家：ステーブルコインは、マネーマーケット・ファンド、定期預金（CD）、高利回りの普通預金口座など既に定着している現金代替手段と競合する可能性が高いだろう。これらの商品は、従来から大多数の消費者の利回りと流動性に対するニーズを満たしており、FDIC保険（預金保険）などのメリットも提供している。

銀行：ステーブルコインが広く普及すれば、最も低コストの資金調達源である個人預金が脅かされる一方で、ステーブルコイン発行者自身からの、コストが高く保険対象外の法人預金の受け入れ割合が増加することになる。これは深刻なリスクである。なぜなら、たとえ銀行が資金調達コストの上昇圧力を相殺するために貸出金利を引き上げることができたとしても、その結果として貸出需要が低下し、全体でみれば純金利収益が減少する可能性が高いからである。

消費者向け決済企業：現時点ではステーブルコインによる大きな影響は生じないと予想している。クレジットカードネットワークは、より充実した特典や不正利用防止機能を備えており、広く受け入れられている。一方で送金分野には弱点がある。ステーブルコインを利用すれば、より安価かつ迅速な送金が可能になるため、例えばWestern Unionなどの企業に打撃を与える可能性がある。

「ジーニアス法」：ステーブルコインの転換点

「ジーニアス法（Genius Act）」の成立は、これまでほぼ暗号通貨の用途に限定されていたステーブルコインにとって、大きな転換点となった。

「ジーニアス法」は、認定されたステーブルコインに対する公式な規制の枠組みを定めたもので、どの企業がステーブルコインを発行できるか、どのような資産を準備金として保有することが認められるか、さらには規制や報告の要件などについて規定している。これらの規定が、この資産クラスを取り巻く不確実性を軽減し、機関投資家による広範な採用に向けた道筋を築くことにつながっている。

規制の枠組みがより明確になったことを受け、金融サービス各社は、瞬時に近い決済速度や低い取引コストなど、ステーブルコインを活用した取引がもたらすメリットを活かす方策を検討している。一方で業界関係者は、ステーブルコインが銀行業の生命線である低コストの銀行預金に取って代わる可能性について、引き続き頭を悩ませている。

銀行が注目すべき理由

現金や現金同等物の利回りに対する家計の関心が高まっていることから、 金融機関は、ステーブルコインがもたらす脅威を真剣に受け止めるべきである。

全体として、銀行の立場は堅固だと言える。預金残高は堅調に伸びており、米国の短期金利の指標であるFFレートが高止まりしているにもかかわらず、預金コストは歴史的な低水準にとどまっている。資金配分の観点では、預金残高は、長期的なトレンドや短期金利の上昇を考慮した我々の予想を若干下回っている。ただし、米国株式市場が15年間にわたり実質的に中断なく好調なリターンを維持してきたことを踏まえると、この水準は正常な範囲内と言えるだろう。

投資家や銀行経営陣に特に注目して欲しいのは、以下の3つの分野である。第一に、預金ベータ（金利変動が預金金利にどの程度反映されるかを示す指標）の上昇。第二に、過去数十年にわたる無利息・低利息の当座預金口座における顧客残高の減少。第三に、数は少ないが急速に台頭しつつあるフィンテック企業の力強い成長で、これらの企業は伝統的な銀行より遥かに競争力のある金利を提供している。

これらの要因は、余剰資金の運用について、より知識をつけた消費者の存在を浮き彫りにしている。こうした消費者は、適切に設計・販売されれば、ステーブルコインのような「簡単に利用でき、高利回り」な手段をより簡単に受け入れる可能性がある。それは、銀行にとって顧客流出を意味する恐れがある。

銀行は競争力を維持するために何ができるだろうか。他社への乗り換えを防ぐために十分な預金利回りを提供し、自社のプラットフォームをより積極的に活用する消費者に対して魅力的なサービスを提供し、顧客との関係を深めることが重要である。

ステーブルコインが消費者向け決済企業に与える影響

クレジットカードやデビットカードのインターチェンジ手数料（加盟店手数料）に比べてステーブルコインの手数料が安いことは、加盟店にとって明白な魅力だ。しかし、決済業界の進化を常に牽引してきたのは消費者の選好である。そして、消費者の選択を大きく左右するのは付与される「特典」で、この点においてカードには大きな優位性がある。一方、ステーブルコインの報酬は、必然的に短期米国債利回りの範囲内に制限される。当社の分析によれば、たとえ消費者の余剰資金が100％ステーブルコインとして保有されたとしても、クレジットカード業界にはエコシステム（およびVisaやMastercardといったクレジットカードネットワーク）を支える強固な構造的優位性が存在すると考えている。

一方で、われわれが大きな変革（ディスラプション）が起こると予想しているのは送金サービスである。特に、取引量の多い通貨において、ステーブルコインが送金コストを低減させる大きな可能性を秘めていると考えられることから、モーニングスターはWestern Unionの適正価値推計値を16ドルから11ドルに引き下げた。◇

※　本稿執筆には、Michael Miller、Brett Horn、Maoyuan Chenが協力した。

※　本稿はモーニングスターの「The Stablecoin Market Is Poised for Stratospheric Growth. Who Will Benefit, and Who Faces the Most Risk?」をモーニングスター・ジャパンが翻訳したものです。原文と翻訳に相違がある場合は、原文が優先されます。

※　本稿は、情報提供のみを目的としており、特定の金融商品、銘柄などを推奨するものではありません。投資における判断は、ご自身の投資目的、投資期間、資金性格、投資への姿勢などを勘案して、ご自身の責任において慎重に行ってください。