Punti chiave
- I prezzi del petrolio e del gas, pur avendo registrato un forte aumento dall’inizio di marzo, non riflettono un’interruzione prolungata dei flussi attraverso lo Stretto di Hormuz.
- Se il prezzo del petrolio dovesse raggiungere i 150 dollari al barile, è probabile che si verifichi una «diminuzione della domanda», ma i prezzi dovrebbero poi tornare a scendere nel medio termine.
- Le grandi compagnie petrolifere integrate come Exxon e Chevron sono state tra le principali beneficiarie di questa crisi.
Karen Gilchrist: La guerra tra Stati Uniti e Israele in Iran ha fatto impennare i prezzi del petrolio e del gas, scatenando una crisi energetica globale e mettendo in luce il ruolo delle infrastrutture energetiche come arma di guerra. I titoli del settore energetico hanno registrato un’impennata di pari passo con i prezzi della benzina e del gasolio e i governi stanno ora intervenendo per mitigare lo shock inflazionistico. Per discutere delle ripercussioni di ampia portata della guerra in Iran sui mercati energetici, sono in compagnia di Allen Good, director of equity research di Morningstar.
Innanzitutto, vorrei soffermarmi sulla reazione dei mercati osservata finora. I mercati energetici hanno ovviamente subito forti oscillazioni in risposta a questa guerra, con i prezzi del greggio Brent che a un certo punto hanno raggiunto i 118 dollari al barile. Si tratta di un aumento del 63% rispetto ai livelli prebellici. Qual è la tua valutazione della reazione dei mercati finora? Ritieni che sia in linea con il rischio di una grave interruzione dell’approvvigionamento energetico?
Allen Good: Abbiamo iniziato il 2026 con prospettive relativamente ottimistiche e, francamente, con un quadro di eccesso di offerta se si pensa al petrolio e, in una certa misura, anche al GNL (gas naturale liquefatto). All’inizio dell’anno, i prezzi del petrolio erano ben al di sotto dei 70 dollari al barile. Ora, siamo ben al di sopra dei 100 dollari o leggermente al di sopra dei 100 dollari. I prezzi del gas naturale, in particolare in Europa, che riflettono realmente i mercati del GNL, sono quasi raddoppiati. Anche alla luce di questi sviluppi, del raddoppio dei prezzi del gas in Europa e dell’aumento del 30-40% dei prezzi del petrolio, ritengo che il mercato mantenga ancora una visione relativamente ottimistica.
Se si considerano i volumi potenzialmente a rischio per un periodo prolungato – stiamo parlando del 10% dei volumi mondiali di petrolio che potrebbero non riuscire a raggiungere il mercato – il fatto che i prezzi del petrolio si attestino ancora intorno ai 100 dollari, a mio avviso, riflette l’idea che si arriverà a una rapida risoluzione e a una riapertura dello Stretto di Hormuz in tempi relativamente brevi. Perché la realtà è che, se la situazione dovesse protrarsi per altre settimane, porterebbe ad eliminare il 10% dell’offerta dal mercato e sarebbe necessaria una riduzione della domanda di entità più o meno equivalente.
Non si è mai verificato nulla di simile nella storia del petrolio, se non in quel mese di picco legato al Covid nel 2020. Quindi si sta parlando di livelli estremi di contrazione della domanda e avremo davvero bisogno di prezzi molto più alti. Pertanto, ritengo che il mercato finora non stia realmente riflettendo la possibilità di una chiusura prolungata dello Stretto di Hormuz, perché se così fosse, credo che vedremmo i prezzi del petrolio avvicinarsi ai 150 dollari, forse anche di più, data la quantità di offerta che è a rischio.
I prezzi del petrolio sembrano destinati a rimanere al di sotto dei livelli record
Karen Gilchrist: Hai accennato al livello ipotetico di 150 dollari al barile. Abbiamo visto altri analisti indicare forse anche 200 dollari al barile, qualora il conflitto dovesse protrarsi. Per quanto tempo, dovremmo assistere a un’interruzione delle forniture energetiche per arrivare a quel punto? E, viceversa, quanto tempo ci vorrà per tornare ai livelli prebellici?
Allen Good: Affinché i prezzi del petrolio salgano in modo significativo, occorreranno segnali, provenienti dall’amministrazione Trump o dall’Iran, che causino, francamente, ulteriori danni alle infrastrutture petrolifere della regione, oppure che limitino il passaggio delle navi. Ne stanno già lasciando passare alcune, ma, in realtà, il volume è ridotto. Tuttavia, abbiamo già iniziato a vedere gli effetti riflettersi sui prezzi dei prodotti raffinati. È importante ricordare che nessuno utilizza realmente il petrolio, ma piuttosto i suoi derivati: carburante per aerei, benzina, diesel. Abbiamo quindi già iniziato a osservarlo, in particolare in Asia, dove si sono registrati livelli di scorte relativamente bassi, interruzioni delle forniture e preoccupazioni relative alle linee di approvvigionamento. L’Asia è molto più legata al Medio Oriente rispetto, ad esempio, al Nord America, e si sono già visti prezzi del carburante per aerei superiori a 200 dollari al barile. Si stanno quindi già iniziando a registrare livelli di prezzo tali da provocare una certa contrazione della domanda.
Credo che a partire da 150 dollari si inizierà a vedere qualcosa in più. Già negli Stati Uniti i prezzi del petrolio stanno iniziando a superare i 4 dollari al gallone. Quella è sempre stata una cifra magica, al di là della quale si verificano pressioni politiche o si inizia a registrare un’interruzione della domanda. Pertanto, ritengo che dovremmo raggiungere il livello di 150 dollari per effetti più significativi. Tuttavia, anche in termini storici, al netto dell’inflazione, non si tratta ancora di livelli record.
Il mercato del gas naturale è leggermente diverso. È molto più regionale e basato sulle forniture locali, a differenza del mercato petrolifero globale. I prezzi del gas naturale negli Stati Uniti sono rimasti praticamente invariati, nonostante siano quasi raddoppiati in Europa. Ma anche in Europa, dove i prezzi sono raddoppiati, non siamo ancora neanche lontanamente vicini ai livelli del 2022, quando la Russia ha invaso l’Ucraina. È stato allora che si è assistito a un crollo significativo della domanda. Come sapete, sono state introdotte restrizioni e adottate misure per ridurre la domanda. Quindi in Europa non siamo ancora nemmeno a quel livello. Stiamo uscendo dalla stagione del riscaldamento per entrare in quella di stoccaggio e cose del genere. Quindi, francamente, penso che se stiamo davvero parlando di una situazione nello Stretto di Hormuz che si protrae, assisteremo a una reazione dei prezzi molto più significativa, tale da innescare una sorta di contrazione della domanda necessaria a riequilibrare il mercato quando si perde il 10% delle forniture globali.
Quali sono le prospettive per il GNL?
Karen Gilchrist: Hai menzionato il gas naturale. Abbiamo ricevuto indicazioni da QatarEnergy secondo cui, a seguito di questa interruzione di parte delle sue forniture, alcune di esse potrebbero rimanere sospese per cinque anni. Quale impatto ritieni che ciò avrà sui prezzi? Soprattutto qui in Europa, ciò potrebbe avere gravi ripercussioni.
Allen Good: È certamente significativo. Il Qatar è uno dei maggiori fornitori al mondo. Tuttavia, i mercati del GNL, analogamente a quelli del petrolio, si trovavano ad affrontare un periodo di eccesso di offerta a partire dal 2026. Esistono quindi dei margini di sicurezza, dato che stanno entrando in funzione nuovi progetti. Ad esempio, proprio l’altro giorno, ExxonMobil ha avviato il proprio impianto di esportazione Golden Pass negli Stati Uniti. E poi ci sono altri progetti che entreranno a regime nel corso del prossimo anno e in realtà nei prossimi anni. Quindi ci troviamo già di fronte a una situazione in cui si sta accumulando un volume di offerta di GNL che sembrava destinato a pesare sui prezzi. Ritengo che questa visione rimanga immutata ed è proprio questo il motivo per cui non si è assistito a un’impennata dei prezzi del GNL come quella osservata nel 2022. Quindi, ancora una volta, è tutta una questione di tempistica.
Se la chiusura dello Stretto di Hormuz dovesse protrarsi, credo che assisteremo a una reazione più marcata dei prezzi. Tuttavia, se riuscissimo a risolvere la situazione sostanzialmente oggi, e si dovesse effettivamente perdere quella fetta relativamente consistente dell’offerta del Qatar, ritengo che vi siano quantità sufficienti di offerta globale in arrivo per colmare tale deficit. Si è già assistito, inoltre, a una contrazione della domanda e a un riorientamento nel settore del gas naturale a livello globale. Si stanno infatti diffondendo notizie relative alla rimessa in funzione di centrali a carbone precedentemente dismesse. Ciò contribuirà ad alleggerire in parte la domanda di gas naturale. Inoltre, come ho accennato in precedenza, ci stiamo avvicinando alla stagione estiva, il periodo di rifornimento nell’emisfero settentrionale, per cui la pressione sulla domanda di gas naturale diminuirà anche semplicemente per via dei modelli stagionali.
I titoli di Exxon Mobil, Chevron e Shell hanno registrato un’impennata
Karen Gilchrist: Naturalmente, le società energetiche sono state tra i principali beneficiari di questo conflitto. Qual è la tua valutazione riguardo ai principali vincitori e vinti in questo contesto? E come si concilia ciò con la tua visione dei fondamentali che avevi individuato all’inizio di quest’anno?
Allen Good: L’intero settore energetico ne ha davvero tratto vantaggio, sebbene in misura diversa. I maggiori beneficiari sono stati di gran lunga le raffinerie, in particolare negli Stati Uniti. Se si osserva l’andamento dei crack spread nel settore della raffinazione, che consistono sostanzialmente nella differenza tra i prezzi dei prodotti raffinati e quelli del greggio, si nota che sono aumentati a un ritmo molto più sostenuto rispetto a quanto osservato per i prezzi del greggio o del gas naturale. E questo si riflette direttamente sui profitti delle raffinerie. Se si considerano Valero (VLO) o Marathon Petroleum (MPC) negli Stati Uniti, si nota che tali titoli hanno registrato un aumento significativo da inizio anno.
Anche qualsiasi produttore di petrolio e gas ne trarrà vantaggio. Se pensiamo alle grandi compagnie petrolifere integrate più note: Exxon XOM, Chevron CVX, BP BP., Shell SHEL, Total TTE. Sono tutte vincitrici. Anche se hanno una certa esposizione in Medio Oriente – Exxon, ad esempio, detiene una quota nei treni di GNL del Qatar – tutto sommato, alla fine ne usciranno comunque vincitrici. Quando si assiste a un aumento dei prezzi di questa portata, ciò si riflette direttamente sui profitti, e quindi anche loro ne traggono vantaggio. Anche le società di servizi: in genere seguono l’andamento del prezzo del petrolio. Tuttavia, ne beneficiano certamente in misura minore, dato che di conseguenza devono affrontare alcune potenziali cancellazioni di progetti in Medio Oriente. E quindi non stanno realizzando il pieno beneficio. Quindi, i veri vincitori finora sono le raffinerie e i produttori di petrolio e gas.
Se consideriamo la valutazione relativa – relativa nel senso che esaminiamo le valutazioni rispetto ai prezzi attuali delle materie prime in relazione a dove riteniamo che si collocheranno in futuro – riteniamo effettivamente che molte azioni siano sopravvalutate, in particolare nel settore della raffinazione e tra i produttori di petrolio e gas. Il motivo è che, in definitiva, riteniamo che nel lungo termine, o anche nel medio termine, si assisterà a un ritorno ai prezzi di metà ciclo, a condizione che il conflitto non si intensifichi e sfugga al controllo a partire da questo momento. Per noi, ciò significa ancora un prezzo del petrolio intorno ai 65 dollari.
Detto questo, se dovessimo assistere a un’escalation, se l’Iran iniziasse a lanciare missili e a distruggere ulteriori infrastrutture, a devastare i giacimenti petroliferi e, in ultima analisi, a mantenere bloccato lo Stretto di Hormuz, le compagnie petrolifere continueranno a registrare utili molto, molto consistenti, tali da giustificare le attuali valutazioni. Il nostro scenario di base, tuttavia, rimane quello di una soluzione del conflitto e di un graduale ritorno dei prezzi del petrolio al livello tipico della fase intermedia del ciclo; in tal caso, i prezzi attuali appaiono leggermente elevati.
I rischi di razionamento energetico rimangono bassi in Europa
Karen Gilchrist: Hai accennato alla possibilità che questa situazione si protragga. Abbiamo visto alcuni governi costretti a intervenire e ad adottare misure volte a ridurre al minimo il consumo energetico, in particolare in Asia. Quale ritieni sia la probabilità che ciò possa verificarsi anche in Europa? Ritieni che potremmo avvicinarci a una situazione simile?
Allen Good: I livelli delle riserve europee di gas naturale sono scesi, credo, di circa il 6%. Si tratta di un valore vicino al minimo storico. Ma, ancora una volta, fortunatamente ciò avviene nel periodo giusto dell’anno, in cui non vi è più la domanda legata al riscaldamento domestico. In realtà, il gas naturale serve soprattutto per riempire le riserve in vista della stagione invernale, che quest’anno inizierà più tardi.
Di solito, in questo periodo dell’anno si assiste a un calo dei prezzi, poiché si passa dalla stagione di forte domanda a quella di rifornimento degli stoccaggi. Credo che la realtà sia che sarà necessario mantenere i prezzi elevati per incentivare tale rifornimento e per competere con le forniture provenienti dall’Asia, dove normalmente il mercato è abbondante, ma ora si registra una situazione molto più tesa. Ciò contribuirà probabilmente a mantenere i prezzi su livelli più alti. Tuttavia, non credo che l’Europa si trovi nella stessa situazione del 2022, quando circa il 40% delle forniture di gas è stato interrotto dall’oggi al domani a causa dell’invasione russa dell’Ucraina. E i prezzi non sono neanche lontanamente vicini a quelli di allora: ritengo che siano ancora ben al di sotto del livello registrato nel 2022.
Considerata la stagionalità e il livello dei prezzi, non credo che l’Europa dovrà adottare le stesse misure adottate alcuni anni fa. Inoltre, si stanno osservando reazioni della domanda in altre parti del mondo. Come ho accennato, l’entrata in funzione di centrali a carbone in Asia e alcune altre misure restrittive in quei paesi, dove, ovviamente, l’accessibilità economica rappresenta un problema maggiore. Ciò dovrebbe liberare un’offerta supplementare per l’Europa. A patto che ci sia la disponibilità a pagare prezzi più elevati. Ribadisco, tutto dipende dalla durata del conflitto e dalla persistenza dei problemi nello Stretto, ma ritengo che, ipotizzando il livello dei prezzi attuale e una risoluzione a breve termine, l’Europa non dovrà adottare misure straordinarie.
Lezioni dalle precedenti crisi petrolifere
Karen Gilchrist: Infine, ti occupi del mercato energetico da diversi anni. Qual è la sua valutazione di questa potenziale nuova era in cui stiamo entrando? Abbiamo assistito a una vera e propria strumentalizzazione delle infrastrutture energetiche e al fatto che i paesi la considerano un modo per esercitare una pressione concreta sui propri avversari. Ritieni che stiamo entrando in una nuova fase, in una nuova era, in una nuova realtà per i mercati energetici?
Allen Good: Credo che si tratti probabilmente più di un risveglio che di una nuova realtà. Se si torna indietro di circa ottant’anni, si può indicare l’invasione o l’attacco a Pearl Harbor come una risposta alle restrizioni imposte dagli Stati Uniti sui flussi di petrolio verso il Giappone, giusto? Quindi l’energia nel XX secolo è sempre stata un’arma e credo che continuerà ad esserlo anche nel XXI secolo.
La realtà dei fatti è che, francamente, il motivo per cui l’Iran ha finora evitato di attaccare è proprio la minaccia che grava sullo Stretto di Hormuz. L’amministrazione Trump era disposta a correre quel rischio e, come sapete, eccoci qui oggi. Ribadisco, vedremo come si risolverà la situazione. Ma per l’Iran, in particolare, questo è sempre stato un punto di pressione, o una leva, che poteva utilizzare. E penso che ogni volta che si ha una fonte energetica globale concentrata in una sola regione, in questo caso il Medio Oriente, si corra il rischio che qualsiasi conseguenza di una guerra crei pressione a livello globale. Si può risalire addirittura agli anni ’70, con l’embargo petrolifero dell’OPEC. Anche in quel caso, i prezzi salirono alle stelle.
Il punto, però, è che in realtà non abbiamo avuto un problema del genere. Anche il 2022, come ho accennato, è stato solo un piccolo incidente di percorso. Abbiamo quindi assistito a una contrazione di quello che si potrebbe definire il premio di rischio geopolitico nei prezzi del petrolio e del gas naturale e questo ha contribuito a far scendere i prezzi. Certamente anche l’affermarsi degli Stati Uniti come produttore di petrolio e gas naturale considerato un bene rifugio ha avuto un ruolo positivo. Ma credo che in futuro assisteremo a un aumento di quel premio di rischio. Anche se dovessimo arrivare a una risoluzione della questione dello Stretto di Hormuz in tempi relativamente brevi, vedrete che quel premio di rischio rimarrà, come sapete, più elevato rispetto a quanto lo sia stato negli ultimi anni, data la possibilità che scoppi nuovamente una guerra. Altrimenti, credo che alla fine saranno l’offerta e la domanda a determinare i prezzi nel lungo termine. E, ancora una volta, una volta risolta questa situazione, supponendo che ciò avvenga in tempi relativamente brevi, il mondo sembra essere relativamente ben rifornito sia di petrolio che di gas naturale.
