Punti chiave
- I rendimenti dei Treasury statunitensi a breve termine sono scesi, mentre i rendimenti delle obbligazioni a più lunga scadenza potrebbero rimanere elevati, grazie alla minaccia di un aumento dell’inflazione e alle preoccupazioni degli investitori per il deficit federale.
- Questa tendenza è iniziata prima del primo taglio dei tassi di interesse da parte della Fed quest’anno e si prevede che continui con l’ulteriore riduzione dei tassi.
- Una curva più ripida significa maggiori opportunità di catturare yield nelle obbligazioni a più lunga scadenza, ma comporta anche dei rischi.
Il panorama per gli investitori obbligazionari sta cambiando. Ora che la Federal Reserve sta tagliando i tassi d’interesse, gli strategist si aspettano che i rendimenti dei titoli del Tesoro a breve termine scendano, mentre i rendimenti delle obbligazioni a più lunga scadenza rimangono elevati. Nel gergo di Wall Street, ciò significa che la curva dei rendimenti (un’istantanea del mercato obbligazionario statunitense) sta diventando più ripida.
Lo spread tra i rendimenti dei Treasury decennali e quelli biennali era di 0,50 punti percentuali venerdì, rispetto agli 0,37 punti percentuali di sei mesi fa. Si tratta di un grande cambiamento rispetto all’inizio dell’anno, quando i rendimenti del mercato obbligazionario erano relativamente uniformi. E si tratta di un cambiamento maggiore rispetto agli anni successivi alla pandemia, quando i rendimenti a breve termine superavano quelli delle obbligazioni a più lungo termine.
Per gli investitori obbligazionari, una curva più ripida offre l’opportunità di ottenere yield più elevati nei titoli a più lunga scadenza. Tuttavia, secondo gli strategist è importante comprendere i nuovi rischi che accompagnano una curva più ripida. La liquidità e i titoli a breve scadenza sono soggetti al rischio di reinvestimento, ovvero che i proventi di tali attività potrebbero non essere reinvestiti nuovamente allo stesso tasso offerto in precedenza. D’altro canto, le obbligazioni a più lunga scadenza potrebbero essere soggette a volatilità, a causa di una politica fiscale e commerciale fluida, di prospettive economiche incerte, di un’inflazione elevata e di pressioni politiche sulla Fed.
Ecco cosa devono sapere gli investitori.
Che cos’è la curva dei rendimenti?
La curva dei rendimenti è una rappresentazione grafica dei rendimenti dei titoli di Stato a diverse scadenze, spesso dai Treasury a due anni a quelli a 10 anni. Le obbligazioni con scadenze più lunghe generalmente rendono di più di quelle con scadenze più brevi. Questo perché gli investitori si aspettano un compenso extra per i rischi, come l’inflazione e l’incertezza economica, che comporta immobilizzare il proprio denaro per un periodo più lungo. Il risultato è una curva inclinata verso l’alto.
Da invertita a ripida
In rare circostanze, i rendimenti a breve termine possono salire più di quelli a lungo termine, dando luogo a una curva dei rendimenti invertita. Questo è stato il caso per circa due anni a partire dall’autunno del 2022, quando la Fed ha iniziato ad aumentare in modo aggressivo il tasso di riferimento per combattere l’inflazione in crescita a seguito della pandemia.
Questa inversione insolitamente lunga ha alimentato un vivace dibattito sulla possibilità di una recessione, ma il rallentamento non si è mai materializzato. Carol Schleif, chief market strategist di BMO Wealth Management, sostiene che i fondamentali non hanno mai sostenuto la conclusione che una recessione fosse imminente. “Il mercato obbligazionario è stato in realtà molto sfumato”, afferma.
La curva si è invertita nell’autunno del 2024, quando i rendimenti delle scadenze più brevi hanno iniziato a scendere in quanto gli investitori hanno anticipato il primo taglio dei tassi della Fed.
Gli osservatori del mercato hanno assistito allo stesso fenomeno quest’estate, quando i rendimenti a breve scadenza sono scesi in vista del taglio dei tassi della Fed previsto per settembre 2025. “Tutti credevano che il taglio sarebbe arrivato”, afferma Dominic Pappalardo, chief multi-asset strategist di Morningstar Wealth.
Anche gli yield a lungo termine sono scesi, ma non tanto quanto quelli a breve termine. Sulla parte più lunga della curva, gli investitori hanno sopportato la volatilità in un contesto di incertezza sulle prospettive di politica fiscale, inflazione e crescita economica.
“Ci viene insegnato che le obbligazioni dovrebbero essere la stabilità del nostro portafoglio, eppure i rendimenti hanno avuto un andamento altalenante, il che significa che i prezzi hanno avuto un andamento altalenante”, afferma Schleif di BMO. Quando gli investitori temono che l’inflazione sia più alta in futuro o che il governo faccia fatica a pagare i propri debiti, il mercato obbligazionario può diventare nervoso e i rendimenti possono salire.
Attesa una curva ancora più ripidita
Secondo gli analisti, tutti i segnali indicano un ulteriore inasprimento. Con la probabilità di ulteriori tagli dei tassi da parte della Fed, Pappalardo si aspetta che gli yield a breve termine scendano ulteriormente. Allo stesso tempo, è possibile che i rendimenti a più lungo termine rimangano nella fascia di oscillazione dei livelli attuali o che salgano ancora di più.
Secondo Kathy Jones, chief fixed income strategist di Schwab, un’inflazione vicina al 3% non lascia molto spazio agli yield a lungo termine. Inoltre, “l’allentamento della Fed quando l’inflazione è troppo alta, e forse sta salendo, non fa che accelerare le aspettative che l’inflazione possa peggiorare. Questo fa sì che i rendimenti rimangano alti”, spiega l’esperta.
Anche il tono della politica monetaria è importante. “È importante il motivo per cui la Fed taglia i tassi”, afferma Schleif di BMO. “Se la Fed taglia perché la crescita sta precipitando, i rendimenti a lungo termine tendono a scendere. Se invece la Fed taglia perché subisce pressioni politiche o perché la crescita è molto forte, i rendimenti a lungo termine tendono a salire”.
Anche le preoccupazioni per il deficit federale sono un fattore importante. “Se dobbiamo continuare a emettere debito a lungo termine, a un certo punto la gente chiederà yield più alti per comprarlo”, afferma Pappalardo. Anche la riduzione della domanda estera di obbligazioni statunitensi potrebbe far scendere i prezzi e far salire i tassi a lungo termine. Sommando il tutto, “la parte più lunga avrà difficoltà a scendere”, afferma Pappalardo. “Nessuno di questi fattori sembra destinato a scomparire nei prossimi sei mesi”.
Come investire quando la curva dei rendimenti diventa ripida
In generale, gli strategist sostengono che il calo dei rendimenti a breve termine dovrebbe essere un segnale per gli investitori a rivalutare le loro posizioni in liquidità e altri asset a breve scadenza. Con altri tagli dei tassi all’orizzonte, questi titoli non potranno continuare a fornire lo stesso yield di sei mesi fa, un fenomeno chiamato rischio di reinvestimento.
“Se i tassi scendono, si reinveste a tassi sempre più bassi e il flusso di reddito si riduce”, afferma Jones di Schwab. Con la liquidità che rende meno, gli investitori possono considerare di aggiungere più duration ai loro portafogli. La duration è una misura della sensibilità ai tassi d’interesse e le obbligazioni a più lungo termine hanno una duration maggiore di quelle a più breve termine.
Le obbligazioni a lunga scadenza possono offrire un maggiore yield, ma comportano anche un diverso tipo di rischio, soprattutto se i tassi continuano a salire e il valore delle obbligazioni scende. “Se dovete incassare, è molto probabile che si verifichi un calo dei prezzi e una perdita in conto capitale, che compenserà parte del reddito che state guadagnando”, spiega Jones.
Pappalardo avverte che potrebbe non avere senso per tutti assumere un maggiore rischio di tasso d’interesse, ma gli investitori che vogliono mantenere l’attuale yield del loro portafoglio obbligazionario dovranno estendere la scadenza per farlo.
Per Jones è una questione di equilibrio: “In un contesto come questo, non ha senso investire in scadenze molto brevi e non ha senso neanche investire in scadenze molto lunghe”. Per questo motivo, molti professionisti del settore obbligazionario si sono espressi a favore di una posizione privilegiata nella cosiddetta “pancia” della curva dei rendimenti: obbligazioni con scadenze intorno ai cinque-sette anni.
Secondo Schleif di BMO, gli investitori dovrebbero avere ben chiaro il motivo per cui detengono obbligazioni. Si tratta di stabilità e reddito o di generare rendimenti elevati? “Per la maggior parte, il reddito fisso è la zavorra conservativa del portafoglio. Se si vuole assumere un rischio, ci sono molti posti nel mercato azionario e altrove per ottenerlo”.
Strategie dei fondi obbligazionari per una curva ripida
Gli investitori che detengono singole obbligazioni fino alla scadenza non devono preoccuparsi troppo delle fluttuazioni dei rendimenti. Nel corso del tempo, possono generalmente aspettarsi di guadagnare il rendimento iniziale di un’obbligazione alla sua scadenza, a meno che non la vendano in anticipo. All’interno dei fondi obbligazionari, invece, i gestori di portafoglio adottano spesso un approccio molto più attivo alla gestione del rischio e del rendimento, soprattutto quando la curva è in salita.
Ci sono “infiniti modi” per raggiungere l’obiettivo di duration di un fondo attraverso combinazioni di obbligazioni con scadenze diverse, afferma Pappalardo di Morningstar. Spiega che la curva dei rendimenti oggi è un po’ meno ripida rispetto alla sua media storica e lo spread tra le obbligazioni a due e a dieci anni è attualmente un po’ più basso di quello che gli analisti di Morningstar considerano il suo fair value. In questo caso, secondo Pappalardo, un gestore di portafoglio potrebbe essere più a suo agio nell’assumersi un rischio di tasso d’interesse aggiuntivo, aggiungendo duration sulla parte più lunga e compensandola con maggiori partecipazioni sulla parte più corta, che potrebbe vedere un aumento del prezzo in caso di calo degli yield. I prezzi delle obbligazioni si muovono inversamente ai rendimenti.
I gestori possono anche utilizzare una strategia chiamata “rolling down the curve”, spiega Jones di Schwab. Possono vendere obbligazioni sulla parte più ripida della curva man mano che le loro scadenze si accorciano, ottenendo un rendimento aggiuntivo perché il rendimento dell’obbligazione sarà ora paragonabile a quello di obbligazioni con scadenze più brevi che si trovano più avanti nella curva. “È un bel modo per generare un rendimento aggiuntivo al flusso di reddito”, spiega l’esperta, che aiuta i gestori di fondi a offrire agli investitori un mix di yield e di aumento dei prezzi.
