Punti chiave
- I titoli di Stato francesi hanno sottoperformato quelli dell’eurozona a causa dell’instabilità politica e dei timori sul debito pubblico.
- Lo spread tra i titoli di Stato francesi e il bund tedesco si è allargato, mentre quello con i BTP italiani è sceso in territorio negativo.
- I gestori di fondi obbligazionari euro con Morningstar Medalist Rating positivo hanno sottopesato la Francia ancor prima dell’ultima crisi di governo.
I titoli di Stato francesi hanno perso oltre il 10% dall’inizio dell’anno contro un rialzo dello 0,52% delle obbligazioni governative dell’area euro. L’instabilità politica e le preoccupazioni degli investitori sulla sostenibilità del debito pubblico hanno provocato vendite massicce sugli OAT francesi, che hanno visto le loro quotazioni crollare e i loro rendimenti impennarsi. Le due variabili, infatti, si muovono in direzioni opposte.
Gli OAT francesi pesano per il 24,37% nell’indice Morningstar Eurozone Treasury Bond, più dei BTP italiani (21,58%) e dei bund tedeschi (19,17%), ma alcuni gestori di fondi attivi sottopesano largamente queste obbligazioni nei loro portafogli.
I titoli di Stato francesi sono diventati più rischiosi
Il rendimento del titolo di Stato francese a dieci anni ha toccato il 3,50% nella chiusura di venerdì 10 ottobre, nel pieno della crisi di governo francese, dal 3,22% di inizio anno. La percezione di maggior rischio si è tradotta in un allargamento dello spread rispetto ai bund tedeschi, presi a riferimento nell’eurozona. Il differenziale ha toccato i 90 punti lo scorso 6 ottobre, quando si è dimesso dopo soli 27 giorni il primo ministro, Sébastien Lecornu, il quale ha poi ricevuto un secondo incarico per formare il governo e ha annunciato la sospensione della criticata riforma delle pensioni fino alle presidenziali del 2027. In questo modo, ha evitato il voto di sfiducia giovedì 16 ottobre.
Le tensioni sui titoli di Stato francesi hanno fatto convergere lo spread con i BTP italiani, storicamente considerati più rischiosi, fino a farlo scendere in territorio negativo, con i governativi francesi che erano percepiti come più pericolosi e di conseguenza con yield superiori durante il picco della crisi.
I fondi obbligazionari governativi in euro con meno titoli di Stato francesi
Abbiamo analizzato i fondi obbligazionari governativi in euro attivi che hanno una minore esposizione al debito francese e che, di conseguenza, sono stati meno impattati dal ribasso delle quotazioni. In particolare, abbiamo selezionato i fondi con almeno 100 milioni di masse, domiciliati in Europa e disponibili in Italia. Sono stati esclusi i comparti che investono più del 90% in titoli di Stato di un singolo Paese, come ad esempio l’Italia o la Francia, e quelli con portafogli non aggiornati al 31 luglio 2025. A questo proposito, è bene tenere presente che l’esposizione alla Francia può essere cambiata negli ultimi mesi, rispetto a quella fotografata nell’ultimo portafoglio disponibile.
Nella tabella qui sotto sono elencati i fondi obbligazionari governativi euro con la più bassa esposizione al debito pubblico francese, utilizzando come dato la posizione lunga. La posizone netta, data dalla differenza tra quella lunga e quella corta, potrebbe essere diversa. Ad esempio, il fondo Franklin Templeton Euro Government Bond – fa sapere la casa di gestione – aveva un’esposizione positiva nozionale del 3,5% in valore di mercato al 31 agosto, perché possedeva due titoli di Stato francesi ed era short sui future OAT.
I fondi potrebbero essere disponibili agli investitori privati in classi diverse da quelle nella tabella e quindi anche i rating Morningstar potrebbero essere differenti, essendo assegnati a livello di classe di fondo.
Vediamo più in dettaglio i tre fondi obbligazionari governativi euro meno esposti alla Francia e con Morningstar Medalist Rating positivo, ossia quelli che – secondo i ricercatori di Morningstar – hanno la capacità di sovraperformare l’indice di categoria nel lungo periodo. La scala di giudizi prevede tre livelli positivi - Gold, Silver e Bronze – uno neutrale e uno negativo.
Generali Investments SICAV - Euro Bond Fund
Il fondo, che ha masse per 2,75 miliardi di euro, è esposto al debito francese per il 2,96% del portafoglio, in sottopeso di 21,41 punti percentuali rispetto all’indice Morningstar Eurozone Treasury Bond, in base al portafoglio al 31 agosto. Il comparto, invece, sovrappesa i Paesi periferici, in particolare l’Italia, la Spagna e la Grecia.
“Confermiamo il sottopeso della Francia su tutti i fondi governativi da noi gestiti”, spiega Massimo Spagnol, gestore del reddito fisso di Generali Asset Management. “Il sottopeso è presente da tempo, ma in modo particolare dall’inizio del 2024, anticipando la crisi politica che si è palesata durante l’estate dello scorso anno”. Spagnol aggiunge che i portafogli hanno beneficiato da questa strategia “sia in termini relativi nei confronti del benchmark sia in termini assoluti”.
Il fondo, che ha un Medalist Rating pari a Bronze, ha reso il 2,09% da inizio anno, sovraperformando l’indice Morningstar Eurozone Treasury bond di 1,16 punti percentuali. L’anno scorso il fondo aveva reso il 3,07%, collocandosi nell’ottavo percentile della categoria.
Robeco Euro Government Bonds
Il fondo, che ha un patrimonio di 1,01 miliardi di euro, ha un’esposizione ai titoli di Stato francesi del 13,61%, in sottopeso di 10,76 punti percentuali rispetto all’indice Morningstar di riferimento, in base al portafoglio al 31 agosto. Il comparto sovrappesa la Germania, che rappresenta il 62,17% del portafoglio, rispetto al 19,17% del Morningstar Eurozone Treasury Bond Index.
Il fondo, che ha un Medalist Rating pari a Silver, ha reso l’1,84% da inizio anno, sovraperformando l’indice Morningstar di riferimento, e l’1,36% nel 2024, collocandosi nel 64esimo percentile.
BlueBay Investment Grade Euro Government Bond
In base ai dati di portafoglio al 31 agosto 2025, il fondo, che ha un patrimonio di 4,11 miliardi di euro, risultava avere un’esposizione alla Francia del 14,76%, in sottopeso di 9,61 punti percentuali rispetto al Morningstar Eurozone Treasury Bond Index. Tuttavia, Kaspar Hense, co-gestore del fondo, afferma di avere aperto una posizione short sulla Francia a metà agosto, “partendo dall’idea che il dibattito politico sarebbe diventato confuso con l’avvicinarsi della scadenza per la presentazione del bilancio”. Kaspar aggiunge che nelle strategie con benchmark, “ciò si è tradotto nel non avere alcuna esposizione alla Francia”. Il team di gestione ha poi chiuso la posizione al culmine della crisi, dopo le dimissioni di Lecornu.
Il fondo, che ha un Medalist Rating pari a Silver, ha reso lo 0,97% da inizio anno, sostanzialmente in linea con l’indice di riferimento Morningstar e il 2,99% nel 2024, collocandosi nel nono percentile.
Quali sono le attese dei gestori dopo il secondo mandato a Lecornu?
Giovedì 16 ottobre, il parlamento francese ha respinto le due mozioni di sfiducia su Lecornu, che così è rimasto premier per il suo secondo mandato. Secondo Spagnol di Generali Asset Management, questo compromesso dovrebbe permettere allo spread con il bund tedesco di trovare un tetto a 90 punti base, ma se la situazione dovesse nuovamente precipitare non è da escludere il superamento di questo livello.
David Zahn, head of European fixed income di Franklin Templeton, ritiene improbabile che il nuovo mandato a Lecornu si traduca in fondamentali più solidi nel lungo termine e si aspetta ancora volatilità sul mercato obbligazionario nei prossimi mesi.
Il nodo della riforma delle pensioni resta cruciale per la tenuta dei conti pubblici francesi, perché rappresenta la voce di spesa più onerosa del debito pubblico, tuttavia, Hense di RBC BlueBay fa notare che “la situazione non è peggiore che altrove ed è molto migliore rispetto agli Stati Uniti o al Regno Unito”. “Il costo degli interessi sul totale delle entrate è gestibile, ma per il momento la Francia rimane vulnerabile, soprattutto per quanto riguarda la situazione politica”.
