Punti chiave
- Secondo il gestore di Allianz, un contesto macroeconomico volatile favorisce i portafogli diversificati rispetto agli investimenti concentrati.
- Nel breve termine, Stahlhacke si concentra su uno scenario di «navigazione a vista», in cui la crescita rallenta ma rimane positiva, mentre l’inflazione diminuisce pur rimanendo volatile.
- I mercati emergenti, i titoli azionari europei, gli asset reali e le materie prime stanno diventando fattori sempre più determinanti per i rendimenti corretti per il rischio, afferma.
Dopo anni di leadership di mercato concentrata in un ristretto gruppo di titoli dominanti, il mondo degli investimenti potrebbe entrare in una fase molto diversa, afferma Marcus Stahlhacke, gestore multi-asset di Allianz.
Questa fase sarà caratterizzata da una maggiore dispersione dei rendimenti, da una volatilità persistente e da rischi macroeconomici in continua evoluzione, aggiunge.
Stahlhacke è co-gestore del fondo Allianz Dynamic Multi Asset Strategy SRI 15, che dal 2023 ha sovraperformato i propri indici di riferimento e i fondi concorrenti e si è classificato nel primo quartile della propria categoria in quattro degli ultimi sei anni.
Fondo Allianz Global Investors — Allianz Dynamic Multi Asset Strategy SRI 15
- Morningstar Medalist Rating: Bronze
- Morningstar Rating: ★★★★
- Dimensione del fondo: 2 miliardi di euro
- Costo di gestione: 0,76%
- Categoria Morningstar: Allocazione prudente in EUR — Globale
In questa intervista, Stahlhacke illustra come sta affrontando un contesto globale sempre più instabile, caratterizzato da tensioni geopolitiche, dinamiche inflazionistiche incerte e rischi politici. Stahlhacke spiega perché la diversificazione, la selettività e la flessibilità tattica sono oggi fondamentali per cogliere le opportunità in tutte le classi di attività, gestendo al contempo il rischio di ribasso.
Un contesto macroeconomico più fragile
Valerio Baselli: L’attuale assetto del suo portafoglio suggerisce un approccio selettivo nelle diverse classi di attività: quali sono i rischi macroeconomici che le destano maggiore preoccupazione in questo momento e in che modo si riflettono nelle sue attuali allocazioni?
Marcus Stahlhacke: I rischi macroeconomici su cui concentriamo la nostra attenzione sono: una ripresa dell’inflazione trainata dai costi energetici, nuove interruzioni delle catene di approvvigionamento dovute a fattori geopolitici e il rischio di errori politici, ovvero che le banche centrali mantengano una politica restrittiva proprio nel momento in cui la crescita rallenta. Ciò si riflette in un’allocazione selettiva e diversificata tra azioni, reddito fisso e attività reali, con un orientamento verso i mercati azionari regionali in cui la nostra convinzione è maggiore e con strumenti di diversificazione espliciti volti a ridurre la dipendenza da un unico scenario macroeconomico. Manteniamo inoltre un approccio flessibile nell’attuazione, in modo da poter reagire rapidamente qualora l’evoluzione del conflitto con l’Iran o le prospettive di inflazione dovessero cambiare.
Baselli: Quale scenario macroeconomico sta implicitamente prevedendo per i prossimi 12-18 mesi?
Stahlhacke: Ci stiamo preparando ad affrontare uno scenario macroeconomico di «navigazione a vista» per il prossimo anno o anno e mezzo: la crescita rallenta ma rimane positiva, l’inflazione è inferiore al picco recente ma ancora volatile, e la situazione geopolitica impedisce una piena normalizzazione dei premi di rischio. In tale contesto, puntiamo su fonti di rendimento diversificate: titoli azionari selezionati, un’esposizione al reddito fisso resiliente e asset reali diversificanti in grado di fornire un sostegno in caso di shock inflazionistici. L’obiettivo non è ottimizzare in funzione di una singola previsione, ma mantenere un mix solido in grado di far fronte ai cambiamenti di regime e alla volatilità episodica.
Dove stanno emergendo nuove opportunità
Baselli: Il fondo sembra mantenere un’esposizione su azioni, titoli a reddito fisso e materie prime. Dove individua attualmente le opportunità più interessanti in termini di rapporto rischio/rendimento e in quali settori è più cauto?
Stahlhacke: Attualmente individuiamo le opportunità più interessanti in termini di rapporto rischio/rendimento in titoli azionari selezionati e nella diversificazione verso attività reali. Per quanto riguarda i titoli azionari, privilegiamo i mercati emergenti, con un’attenzione particolare all’Europa orientale e all’America Latina. In tale contesto, il Brasile si distingue in quanto esportatore netto di petrolio, il che può rivelarsi vantaggioso in presenza di prezzi elevati dell’energia. Apprezziamo inoltre il Giappone e l’Europa, con particolare attenzione al Regno Unito. Queste posizioni sono integrate da esposizioni quali titoli a bassa capitalizzazione, titoli immobiliari e titoli del settore finanziario, che ampliano i fattori di rendimento azionario del portafoglio.
Nel settore del reddito fisso, l’attenzione rimane focalizzata sulla qualità e sulla resilienza, mentre adottiamo un approccio più cauto nei confronti dei titoli di credito di qualità inferiore, dove gli spread potrebbero non compensare adeguatamente i rischi di ribasso. Le obbligazioni dei mercati emergenti apportano diversificazione e potenziale di reddito all’interno dell’allocazione nel reddito fisso. Inoltre, i metalli preziosi (compresi i produttori), un’esposizione generalizzata alle materie prime e le obbligazioni catastrofali offrono potenziali fonti di rendimenti aggiuntivi che, in genere, hanno mostrato una minore correlazione con i mercati azionari e obbligazionari tradizionali.
Titoli a reddito fisso: attenzione alla qualità e alla selettività
Baselli: Considerando l’attuale duration e il posizionamento creditizio del suo portafoglio, come valuta i rischi legati ai tassi di interesse e la politica delle banche centrali nei prossimi trimestri?
Stahlhacke: Per quanto riguarda la duration e il credito, il nostro punto di partenza è che la volatilità dei tassi d’interesse rimarrà probabilmente elevata. I prezzi dell’energia e la situazione geopolitica possono alimentare l’incertezza sull’inflazione, mentre eventuali delusioni in termini di crescita potrebbero determinare una rapida revisione dei percorsi dei tassi. Manteniamo quindi un’esposizione alla duration moderata e diversificata tra i mercati ed evitiamo posizionamenti che facciano affidamento su un rapido passaggio a una politica monetaria più accomodante. Nel credito, poniamo l’accento sulla selettività e sulla qualità, poiché il rischio di insolvenza e i premi di liquidità possono riemergere rapidamente quando il sentiment di rischio cambia. Nel complesso, bilanciamo il carry con la resilienza.
I fattori della sovraperformance del fondo dal 2023
Baselli: Dal 2023, il fondo ha registrato una performance superiore a quella della propria categoria Morningstar e dei fondi concorrenti. Quali cambiamenti specifici nell’allocazione o quali decisioni tattiche si sono rivelati più efficaci nel determinare tale performance?
Stahlhacke: La sovraperformance registrata dal 2023 è stata determinata da specifiche decisioni tattiche e relative agli investimenti satellite che hanno incrementato il rendimento e migliorato il controllo dei drawdown. Nel 2023, un’allocazione dedicata alle azioni giapponesi ha tratto vantaggio dalle politiche interne favorevoli e dall’impegno della Borsa di Tokyo a favore di una maggiore efficienza del capitale. Nel 2024, una strategia opportunistica long-volatility ha contribuito a stabilizzare il portafoglio durante le turbolenze di mercato grazie a un tempismo ottimale. Nel 2025, un’allocazione legata ai metalli preziosi ha migliorato la resilienza e la diversificazione, fungendo da copertura contro gli shock macroeconomici e l’incertezza geopolitica. Questi investimenti satellite hanno integrato le esposizioni multi-asset di base.
Baselli: Ci sono state posizioni contrarian o di forte convinzione che si sono rivelate particolarmente incisive?
Stahlhacke: Sì. Diverse posizioni di forte convinzione si sono rivelate significative perché sono state mantenute con coerenza nonostante la volatilità, anziché essere negoziate in base alle notizie del momento. Abbiamo ad esempio mantenuto una preferenza per i titoli azionari dei mercati emergenti e europei anche quando il sentiment globale era dominato da una ristretta cerchia di mercati e stili. Riteniamo che queste regioni offrano un mix più equilibrato di fondamentali solidi e valutazioni interessanti. Abbiamo inoltre utilizzato strategie di copertura mirate quando i premi di rischio apparivano eccessivamente ottimistici, il che ha contribuito a gestire il rischio di ribasso senza abbandonare le esposizioni principali. Queste posizioni hanno avuto un impatto significativo poiché si basavano su valutazioni, fondamentali e vantaggi di diversificazione piuttosto che su narrazioni di breve termine.
Baselli: Come decide quando apportare modifiche significative all’allocazione rispetto al mantenimento di un posizionamento più stabile?
Stahlhacke: Effettuiamo modifiche significative all’allocazione quando la convinzione, il budget di rischio e le condizioni di attuazione sono allineati. La convinzione deriva dalla combinazione della nostra valutazione fondamentale con input sistematici, mentre il budget di rischio determina la quantità di rischio che possiamo assumerci senza compromettere il profilo difensivo del fondo. Anche l’attuazione è importante: teniamo conto della liquidità, delle valutazioni e del fatto che la modifica migliori la diversificazione o concentri il rischio. Quando questi elementi sono allineati, procediamo a un ribilanciamento deciso; in caso contrario, manteniamo un posizionamento più stabile e utilizziamo piccoli aggiustamenti o coperture per perfezionare il profilo di rischio.
L’ESG come strumento di gestione del rischio
Baselli: In che misura il vostro approccio ESG «best-in-class» ha rappresentato una fonte di alfa piuttosto che un vincolo per il vostro universo di investimento, in particolare in settori come quello energetico o delle materie prime, che hanno registrato ottime performance negli ultimi tempi?
Stahlhacke: Il nostro approccio alla sostenibilità, tra i migliori del settore, ha rappresentato sia un elemento di disciplina che una potenziale fonte di valore aggiunto. Privilegiando sistematicamente gli emittenti con profili di sostenibilità più solidi rispetto ai loro concorrenti, miriamo a ridurre i rischi di ribasso a lungo termine legati a carenze di governance, contenziosi o rischi di transizione, il che può favorire rendimenti corretti per il rischio. Allo stesso tempo, ciò può limitare alcune parti dell’universo investibile in alcuni segmenti ciclici che potrebbero registrare un forte rialzo nel breve termine, comprese le aree legate alle catene del valore dell’energia tradizionale e delle risorse. La chiave sta nel fatto che lo trattiamo come un filtro di investimento integrato, non come un overlay separato, e gestiamo qualsiasi costo-opportunità attraverso la diversificazione e la selezione attiva.
Il ruolo delle materie prime come strumenti di diversificazione
Baselli: Il fondo ha mantenuto un’esposizione alle materie prime. Che ruolo ha avuto questo aspetto nella performance, in particolare nei periodi di volatilità dell’inflazione?
Stahlhacke: Le materie prime hanno svolto tre funzioni: diversificazione, protezione dall’inflazione e miglioramento dei rendimenti. Nei periodi di volatilità inflazionistica, possono fungere da ammortizzatore per i portafogli quando sia le azioni che le obbligazioni registrano difficoltà contemporaneamente. Nello specifico, durante il conflitto con l’Iran, l’oro non si è comportato come una semplice copertura geopolitica: è stato sottoposto a pressioni e ha recuperato solo una parte del calo iniziale.
Uno dei motivi è stato il fatto che il dollaro statunitense ha svolto il ruolo di principale bene rifugio, limitando la domanda di oro. Inoltre, le crescenti aspettative di rendimenti reali hanno aumentato il costo opportunità del detenere attività non redditizie. Allo stesso tempo, in periodi di tensione sui mercati, le correlazioni tra oro e azioni possono aumentare, riducendo i vantaggi di diversificazione a breve termine offerti dall’oro.
Uno sguardo al futuro: una rosa più ampia di vincitori
Baselli: Guardando al futuro, prevede di aumentare o ridurre il rischio nel portafoglio, e quali classi di attività potrebbero trainare i rendimenti in futuro?
Stahlhacke: Guardando al futuro, il contesto può essere descritto come instabile ma non più critico, il che giustifica un orientamento leggermente più ottimista — chiaramente definito come tattico e soggetto a revisione. Il rialzo degli asset rischiosi sarà probabilmente trainato principalmente dagli utili piuttosto che da un orientamento più accomodante delle banche centrali. Allo stesso tempo, i mercati obbligazionari segnalano una maggiore cautela rispetto a quelli azionari. In pratica, prevediamo di mantenere l’esposizione al rischio controllata e selettiva, con le azioni e la duration di alta qualità come principali motori di rendimento, integrate da strumenti di diversificazione e da una gestione attiva del rischio qualora dovesse riemergere la volatilità.
