Points clés à retenir
- La demande de voyages en Europe a fait preuve de résilience au deuxième trimestre, alors même que la hausse des coûts du carburant a pesé sur la profitabilité de l’ensemble du secteur
- Ryanair reste le premier choix de Morningstar au vu des valorisations actuelles, même si IAG et Air France-KLM ont affiché une bonne tenue au cours du deuxième trimestre.
- Le rachat d’EasyJet par la société américaine de capital-investissement Apollo, pour un montant de 5,7 milliards de livres sterling, devrait aboutir à sa complétion.
Karen Gilchrist : Les compagnies aériennes européennes reviennent sur le devant de la scène à l’issue de la haute saison estivale. Les résultats du deuxième trimestre ont montré que la demande de voyages tenait bon, alors même que les compagnies aériennes et les consommateurs doivent faire face à une hausse des coûts et à des risques géopolitiques. Parallèlement, une bataille pour le rachat de la compagnie low-cost easyJet a braqué les projecteurs sur les valorisations des compagnies aériennes. Pour discuter de ce que tout cela signifie pour le secteur et les investisseurs, je reçois Loredana Muharremi, analyste actions chez Morningstar.
Loredana, passons directement aux résultats du deuxième trimestre. Vous avez évoqué une divergence entre les compagnies aériennes traditionnelles et les compagnies low-cost en ce qui concerne la qualité de leur chiffre d’affaires, notamment leur capacité à atténuer les répercussions de la guerre en Iran et de la hausse des coûts du carburant. Pourriez-vous nous en dire un peu plus à ce sujet et nous expliquer ce que vous avez observé chez certaines compagnies en particulier ?
Loredana Muharremi : Bien sûr. Bonjour, Karen. Pour résumer ce trimestre, comme vous l’avez dit, la demande est restée soutenue, mais la hausse des coûts du carburant a pesé sur la profitabilité tant des compagnies aériennes traditionnelles que des compagnies aériennes à bas prix. La principale différence entre ces deux groupes réside dans le fait que les compagnies aériennes traditionnelles étaient mieux placées pour compenser en partie cette hausse grâce à des tarifs plus élevés.
En effet, si l’on examine la situation des compagnies aériennes traditionnelles, celles-ci ont maintenu une capacité globalement stable et ont bénéficié d’une concurrence temporairement réduite au Moyen-Orient, du réacheminement du trafic via les hubs européens, notamment vers l’Asie, ainsi que de la vigueur persistante des voyages haut de gamme et d’affaires. Toutefois, ce soutien sur la fixation des prix s’est avéré insuffisant pour préserver les marges, car de nombreux billets avaient été vendus avant la hausse du prix du carburant et ne reflétaient donc pas cette augmentation des coûts. En revanche, les compagnies low-cost ont continué à augmenter leurs capacités, car une grande partie de cette croissance avait déjà été engagée par le biais de livraisons d’avions, ce qui a exercé une pression accrue sur leurs concurrents, contraints de baisser les prix pour maintenir des facteurs de charge élevés.
IAG et Air France-KLM surpassent les compagnies aériennes “low-cost”
Karen Gilchrist : Intéressant. Y a-t-il eu des gagnants ou des perdants particuliers lors de cette saison des résultats que vous souhaiteriez mettre en avant, ainsi que des tendances que vous pensez pouvoir dégager des habitudes de consommation actuelles ?
Loredana Muharremi : Oui. Il n’y a pas eu de vainqueur incontestable, car la profitabilité a baissé dans l’ensemble du secteur. Mais, en termes relatifs, IAG a affiché la meilleure performance globale, alliant une fixation des prix résiliente à une meilleure maîtrise des coûts. Air France-KLM (EPA) arrive ensuite, avec la meilleure performance commerciale : le groupe a récupéré environ 85 % de ses coûts de carburant, tandis que Ryanair (RYA) s’est révélé être la compagnie low-cost la plus résiliente. Toutefois, le résultat d’exploitation de Ryanair et d’Air France-KLM a chuté de plus d’un tiers.
En revanche, Wizz WIZZ a été le grand perdant, car l’entreprise a connu la plus forte augmentation de capacité, dont une grande partie a été déployée sur des liaisons encore peu développées, ce qui a nécessité des mesures de stimulation tarifaire encore plus importantes. Quant aux habitudes des consommateurs, comme nous l’avons indiqué, la demande en classe premium et en classe affaires est restée très forte, en particulier sur les liaisons vers l’Amérique du Nord et l’Asie. La demande de loisirs est également restée soutenue, mais les clients se sont montrés plus sensibles aux prix et ont réservé plus près de la date de départ en raison de l’incertitude politique, et non d’un manque d’envie de voyager. Cette période de réservation plus courte réduit donc la visibilité des compagnies aériennes sur leurs futurs facteurs de charge. Et tandis que les compagnies de réseau pouvaient tolérer des réservations précoces plus faibles, car la capacité était limitée et la demande en classe premium forte, les compagnies aériennes à bas prix devaient remplir davantage de sièges et ont donc proposé des réductions plus tôt. Au final, nous avons constaté une forte demande de dernière minute qui a permis de remplir les avions, mais qui n’a pas suffi à compenser les tarifs sacrifiés précédemment.
Ryanair reste le choix numéro un
Karen Gilchrist : Nous avons constaté l’impact de ces pressions sur le cours des actions des compagnies aériennes tout au long de cette année. Bon nombre de ces entreprises se négocient désormais à un niveau conforme à votre estimation de juste valeur. Ryanair est la seule que vous continuez à considérer comme sous-évaluée, bien que vous ayez légèrement revu cette estimation à la baisse après la publication des résultats du deuxième trimestre. Ryanair resterait-elle donc votre premier choix ? Quels sont, selon vous, les atouts qui la distinguent particulièrement ?
Loredana Muharremi : Oui, compte tenu de sa valorisation actuelle, Ryanair reste notre premier choix. Comme nous l’avons indiqué, elle a affiché la meilleure performance relative parmi les compagnies aériennes low-cost. Ce résultat décevant s’explique par la baisse des tarifs sur les liaisons européennes court-courriers et par la forte augmentation de la part couverte de la facture de carburant, plutôt que par les performances de l’activité sous-jacente. Nous continuons de penser que Ryanair reste mieux positionnée que ses concurrents, car elle dispose de la base de coûts la plus faible, du niveau de couverture du carburant le plus élevé et du bilan le plus solide. La compagnie aérienne a également ralenti sa croissance, ce qui nous a amenés à revoir à la baisse notre juste valeur. Mais elle transfère également ses appareils vers des aéroports proposant des redevances moins élevées, tandis que les futures livraisons de l’appareil MAX-10 réduiront sa base de coûts.
À terme, nous nous attendons à ce que la hausse des coûts du carburant et d’exploitation oblige les compagnies aériennes les plus fragiles à augmenter leurs tarifs ou à réduire leurs capacités, ce qui offre à Ryanair l’occasion d’accroître son avantage en termes de coûts et de gagner des parts de marché. Ainsi, les actions se négociant avec une décote d’environ 20 % par rapport à notre estimation de juste valeur, nous estimons que Ryanair offre une combinaison solide entre une protection relative contre la baisse, des opportunités de gain de parts de marché et un potentiel de hausse des résultats lorsque la fixation des prix s’améliorera.
Le rachat d’easyJet sur le point de connaître sa complétion, ce qui met en lumière les valorisations des compagnies aériennes
Karen Gilchrist : Nous avons également constaté qu’easyJet (EZJ) a accepté d’être rachetée par Apollo pour 5,7 milliards de livres sterling, à l’issue de cette guerre d’offres avec Castlelake. Que vous inspire cela quant à la valeur stratégique de l’entreprise et à ce que les marchés boursiers auraient pu sous-estimer jusqu’à présent ?
Loredana Muharremi : Oui, le message clé que nous en avons tiré est qu’easyJet se négociait nettement en deçà de la valeur que lui attribuait un acquéreur à long terme. Avant les rumeurs d’acquisition, l’action se négociait à 399 pence, soit bien en deçà des 715 pence proposés par Apollo, tandis que l’intérêt concurrent manifesté par Castlelake a confirmé qu’il ne s’agissait pas d’une appréciation isolée. Cela semblerait donc indiquer que le marché sous-évaluait fortement la position solide d’easyJet dans les aéroports soumis à des contraintes de créneaux horaires, la croissance de son activité de voyages de loisirs et son pipeline de livraison d’avions, en se concentrant excessivement sur la volatilité à court terme des prix du carburant et de la fixation des prix.
Karen Gilchrist : Selon vous, quelle est la probabilité que cette opération aboutisse désormais, et pensez-vous qu’elle aura des répercussions plus larges sur le secteur ?
Loredana Muharremi : Eh bien, nous estimons que la probabilité de complétion de l’opération est très élevée. Notre juste valeur repose sur une probabilité de 90 % de conclusion de l’opération, et le marché semble partager ce point de vue, puisque les actions se négocient à un niveau proche de notre estimation de juste valeur. Il s’agit désormais d’une offre ferme, recommandée à l’unanimité par le conseil d’administration d’easyJet, et la famille du fondateur s’est engagée à apporter son soutien. Le principal risque qui subsiste concerne la mise en œuvre réglementaire, en particulier la structure de propriété requise pour préserver le contrôle européen d’easyJet.
L’opération doit également être approuvée par les actionnaires et par les tribunaux, mais les obstacles commerciaux sont relativement limités. Pour le secteur dans son ensemble, cette opération pourrait signifier que les valorisations des compagnies aériennes cotées en bourse ne reflètent pas pleinement la valeur de remplacement de leurs plateformes. Par conséquent, cette opération constitue un signal positif de réévaluation pour le secteur, mais pas nécessairement un signal positif pour les tarifs ou les marges de l’industrie. Il s’agit d’un changement de propriété et non d’une consolidation opérationnelle ; elle n’entraîne donc pas de retrait d’avions ou de capacité du marché.
Karen Gilchrist : Pour conclure, alors que la saison estivale touche à sa fin, quelle tendance ou quel indicateur clé pensez-vous que les investisseurs devraient surveiller à l’approche de la publication des résultats du troisième trimestre ?
Loredana Muharremi : Oui, la question centrale à l’approche de l’hiver est de savoir si un ralentissement de la croissance des capacités permettra d’améliorer l’offre et de combler l’écart entre la hausse des prix du carburant et celle des tarifs. Les compagnies aériennes de réseau suppriment déjà les capacités inefficaces et donnent la priorité aux liaisons long-courriers les plus rentables. Ryanair, comme nous l’avons dit, ralentit sa croissance, tandis que la hausse des coûts du carburant et d’exploitation devrait contraindre les concurrents les plus fragiles à réduire leurs vols. Wizz reste l’exception à court terme, car elle dispose encore d’importantes nouvelles capacités à absorber, même si ces liaisons devraient progressivement atteindre leur maturité.
Cela ouvre donc la voie à une amélioration en deux étapes. Les compagnies aériennes traditionnelles devraient en bénéficier en premier lieu, car l’augmentation du nombre de billets vendus après la hausse du prix du carburant viendra s’ajouter au portefeuille de réservations, ce qui améliorera le recouvrement des coûts de carburant. Quant aux compagnies low-cost, la fixation des prix ne s’améliorera que lorsque la croissance des capacités ralentira et que le besoin de simulation tarifaire diminuera.
Karen Gilchrist : Loredana Muharremi, merci beaucoup. Pour Morningstar, je suis Karen Gilchrist.
