Points clés à retenir
- «Les valeurs européennes du secteur de la défense connaissent une réévaluation en 2026, mais les fondamentaux liés au réarmement demeurent», déclare Loredana Muharremi, analyste actions chez Morningstar.
- Rheinmetall est son choix numéro un: l’entreprise se trouve au cœur de la forte augmentation des dépenses de défense en Europe et se positionne pour s’adapter à l’évolution de la guerre.
- BAE Systems et Leonardo figurent également parmi les valeurs phares, avec une exposition majeure à des secteurs clés tels que la défense aérienne et l’électronique.
Karen Gilchrist : La défense a été un thème d’investissement dominant en Europe ces dernières années. Mais malgré la persistance des conflits en 2026, les actions ont peiné à maintenir leur élan. Qu’est-ce que cela signifie pour les perspectives du secteur, et où se trouvent les meilleures opportunités ? Pour discuter de ce sujet, des éventuelles erreurs d’appréciation du marché et de son choix numéro un, je reçois Loredana Muharremi, analyste actions chez Morningstar.
Loredana, merci beaucoup de vous joindre à nous. Pourriez-vous commencer par nous donner un aperçu de la situation? Selon vous, pourquoi n’avons-nous pas assisté cette année à la reprise habituelle des valeurs de la défense, contrairement aux années précédentes? Que pourraient bien rechercher d’autre les investisseurs?
Loredana Muharremi : Ce que nous avons en réalité observé cette année, c’est un fort recul depuis le début de l’année. Mais nous ne pensons pas que cela marque la fin du cycle de réarmement. Ce qui se passe, c’est un changement d’orientation de la part des investisseurs. L’année dernière, les actions ont connu une forte réévaluation sous l’effet des annonces relatives aux dépenses de défense, tandis qu’aujourd’hui, les investisseurs modèrent leurs attentes et s’intéressent davantage à la mise en œuvre concrète. Ils veulent des preuves tangibles que ces carnets de commandes record peuvent effectivement se traduire en chiffre d’affaires, en marges et, en fin de compte, en flux de trésorerie en temps opportun. Et cela est important car la majorité des entreprises se trouvent encore dans une phase d’investissement intensif. Elles augmentent leurs capacités, sécurisent leur chaîne d’approvisionnement et embauchent en prévision de la demande future. Ainsi, bien que le secteur reste très solide sur le plan opérationnel, les flux de trésorerie à court terme sont mis sous pression pendant cette phase d’accélération.
Rheinmetall : le choix numéro un dans le secteur européen de la défense
Karen Gilchrist : Je vois. Et Rheinmetall RMH, si j’ai bien compris, est votre premier choix. L’action se négocie actuellement autour de 1.200 euros, mais vous avez en fait effectué une estimation de juste valeur à 2.380 euros, ce qui est proche du plus haut niveau observé sur le marché. Pourquoi êtes-vous si optimiste à l’égard de ce titre ?
Loredana Muharremi : Notre conviction repose sur une combinaison de facteurs: la demande structurelle, le positionnement sur le marché et la qualité des bénéfices futurs. Rheinmetall est tout d’abord le principal fournisseur de l’Allemagne et est bien placé pour tirer parti de la plus forte augmentation des dépenses de défense qui aura lieu en Europe au cours des dix prochaines années. Deuxièmement, l’entreprise est également l’un des principaux fournisseurs européens de munitions et de véhicules de défense aérienne: autant de domaines qui sont au cœur du réarmement européen à long terme, ainsi que des lacunes en matière de capacités de l’OTAN. De plus, nous constatons que Rheinmetall s’étend au-delà de ses principaux domaines de compétence vers des secteurs caractérisés par des marges élevées et des contraintes de capacité, ainsi que vers davantage de logiciels et de technologies numériques. Globalement, nous estimons donc que la société est très bien positionnée tant pour le cycle de réarmement actuel que pour l’évolution future de la guerre.
Karen Gilchrist : Les fondamentaux sont donc solides. Mais le titre a été malmené malgré ces carnets de commandes record. Pensez-vous que les inquiétudes des investisseurs soient justifiées ? Et quel est, selon vous, le point d’inflexion pour ce titre ?
Les inquiétudes des investisseurs sont compréhensibles, mais exagérées
Loredana Muharremi : Oui, les inquiétudes des investisseurs sont compréhensibles. Rheinmetall connaît actuellement l’expansion la plus dynamique du secteur, ce qui s’accompagne de retards dans les marchés publics, d’une conversion plus lente, ainsi que de dépenses d’investissement élevées et de stocks importants, ce qui pèse sur le fonds de roulement. Nous pensons toutefois que les investisseurs extrapolent trop loin dans l’avenir ces problèmes à court terme. Si l’on examine le cas de Rheinmetall, on constate que l’entreprise a déjà industrialisé le domaine le plus difficile, à savoir les munitions. Et si l’on examine les perspectives de croissance jusqu’en 2030, on constate qu’elles se concentrent principalement sur les munitions, les véhicules et la défense aérienne — autant de domaines qui présentent un faible risque pour Rheinmetall, car l’entreprise y opère déjà à grande échelle et dispose d’une technologie éprouvée. Quant aux domaines plus risqués, l’entreprise s’efforce activement d’en réduire les risques par le biais de l’intégration verticale et de coentreprises.
La question principale reste celle du calendrier, et en ce sens, nous pensons que la conversion des commandes va s’améliorer en premier lieu — avec une accélération vers la fin de l’année —, grâce à la finalisation de commandes importantes actuellement en cours d’approbation et à une augmentation de la conversion des contrats-cadres en commandes fermes. Cela constituera d’ores et déjà un soutien important pour la trésorerie. Toutefois, nous prévoyons que l’amélioration la plus significative de la trésorerie interviendra après 2027, lorsque cette phase de montée en puissance se sera stabilisée.
Rheinmetall se prépare à l’évolution de la guerre
Karen Gilchrist : Nous avons pu constater en Ukraine, et d’ailleurs en Iran, que la nature de la guerre moderne est en train de changer, avec un recours accru à l’autonomie, à la connectivité sur le champ de bataille et aux logiciels. Vous avez mentionné que Rheinmetall explorait ces pistes, mais pensez-vous vraiment que l’entreprise puisse devenir un leader dans ce domaine ?
Loredana Muharremi : Oui, le débat dont vous parlez est l’un des principaux débats actuels. Nous avons constaté que le marché s’attendait à ce que les futurs conflits armés profitent principalement aux entreprises de défense électronique, aux fournisseurs de drones et aux start-ups spécialisées dans les technologies de défense. Cependant, le conflit actuel montre que les conflits armés de demain seront de plus en plus centrés sur les réseaux, et non moins industriels. Ainsi, les drones, l’autonomie, les capteurs et les systèmes de gestion du champ de bataille prennent de plus en plus d’importance, mais ils ont toujours besoin d’une plateforme physique et d’une infrastructure physique sur le champ de bataille pour fonctionner. En d’autres termes, ces systèmes et ces technologies ne vont pas se substituer aux plateformes traditionnelles, mais ils viennent de plus en plus se superposer à celles-ci.
C’est là que nous estimons que Rheinmetall occupe une position très solide. L’entreprise détient déjà une part importante du marché des équipements en service en Europe et multiplie les partenariats afin d’enrichir cette plateforme de contenus numériques. Ainsi, alors que les achats vont évoluer des plateformes physiques vers un écosystème de plus en plus interconnecté sur le champ de bataille, nous pensons que la combinaison, chez Rheinmetall, de la maîtrise de plateformes à l’échelle industrielle et d’une offre croissante de solutions numériques va devenir de plus en plus pertinente.
BAE Systems et Leonardo, parmi d’autres valeurs du secteur de la défense
Karen Gilchrist : Il est donc très probable que les leaders soient ceux qui sauront adopter cette double approche. Pour finir, je crois comprendre que vous estimez que le secteur dans son ensemble est sous-évalué. Auriez-vous d’autres valeurs phares à nous citer ?
Loredana Muharremi : Oui, compte tenu des valorisations actuelles au-delà de Rheinmetall, nous apprécions également beaucoup BAE Systems (BAE) et Leonardo (LDO). Ces deux sociétés offrent une excellente exposition à certains des domaines qui, selon nous, seront les plus importants dans le cadre du réarmement européen, à savoir la défense aérienne et l’électronique. Le conflit en Ukraine a mis en évidence les importantes lacunes de l’Europe en matière de défense aérienne, tout en soulignant l’importance croissante des radars, des sonars, de la guerre électronique et des systèmes de commandement et de contrôle. BAE et Leonardo sont toutes deux très bien positionnées dans ces domaines, et nous pensons que les investisseurs ne tiennent pas pleinement compte de l’ampleur et de la portée du cycle d’investissement qui va s’ensuivre.
Karen Gilchrist : Loredana, merci beaucoup de nous avoir accordé votre temps. Pour Morningstar, je suis Karen Gilchrist.
