L’introduction en bourse d’OpenAI s’annonce comme l’une des plus importantes (et des plus médiatisées) de ces dernières années. Mais contrairement aux attentes, de plus en plus d’éléments laissent penser qu’elle pourrait ne pas avoir lieu en 2026. Le manque à gagner de l’entreprise sera oublié d’ici un trimestre, mais pas sa structure de coûts. Plus OpenAI attendra pour entrer en bourse, plus il y a de chances qu’Anthropic et Databricks définissent le cadre de valorisation du secteur.
Quelle que soit l’entreprise qui définit le multiple boursier de référence pour l’IA de pointe, c’est elle qui déterminera ce qui constitue une « bonne » performance. OpenAI risque de se retrouver confrontée à une comparaison qu’elle n’a pas initiée et dont elle ne peut contrôler les termes. C’est là le véritable coût de l’attente.
Pourquoi OpenAI ne devrait probablement pas entrer en bourse cette année
- La fenêtre de lancement d’une introduction en bourse (IPO) réaliste est passée du quatrième trimestre 2026 à la mi-2027 ou la fin de l’année 2027. Les investisseurs sur les marchés boursiers devront voir comment ces 1 150 milliards de dollars d’engagements en matière d’infrastructures se traduiront en flux de trésorerie disponible. Un engagement d’une telle ampleur nécessite encore plusieurs trimestres de bonne gestion avant que l’on puisse déterminer si OpenAI est prête pour une introduction en bourse.
- Les coûts d’infrastructure de l’entreprise sont fixes, mais ses revenus ne le sont pas. Ce décalage est gérable lorsque la croissance s’accélère, mais il devient vital lorsque ce n’est pas le cas. OpenAI ne gère pas bien ce décalage.
- Le démenti conjoint du PDG Sam Altman et de la directrice financière Sarah Friar concernant l’existence de tensions internes est plus révélateur que les résultats inférieurs aux prévisions. L’alignement stratégique en matière d’allocation des capitaux n’est pas quelque chose que les entreprises en bonne santé avant leur introduction en bourse ont besoin d’affirmer publiquement. Lorsque le PDG et la directrice financière se sentent obligés de qualifier un rapport de « ridicule », celui-ci est généralement proche de la vérité.
- Anthropic génère environ 6 millions de dollars de chiffre d’affaires annualisé par employé, tandis qu’OpenAI en génère environ 5,6 millions. L’écart est aujourd’hui étroit, mais les trajectoires divergent. Anthropic voit son chiffre d’affaires progresser plus rapidement que ses effectifs. OpenAI prévoit une forte augmentation de ses effectifs, ce qui pèse sur une structure de coûts déjà sous pression.
- C’est l’entreprise qui s’introduira en bourse en premier qui déterminera le multiple boursier applicable au secteur de l’IA de pointe. OpenAI risque de se retrouver soumise à un cadre d’évaluation qu’elle n’aura pas défini, selon des conditions qu’elle ne pourra pas contrôler, derrière des concurrents qui y sont parvenus avec un capital bien moindre. C’est là la conséquence la plus grave de toute attente.
Le calendrier de l’introduction en bourse est la première victime d’OpenAI
OpenAI n’a pas atteint plusieurs de ses objectifs de chiffre d’affaires mensuels en début d’année après avoir cédé des parts de marché à Anthropic dans les domaines du codage et des solutions d’entreprise ; les investisseurs sur les marchés boursiers voudront voir plusieurs trimestres supplémentaires de bonne gestion avant que quiconque puisse expliquer de manière crédible comment 1 150 milliards de dollars d’engagements en infrastructures se traduisent par un flux de trésorerie disponible positif.
La période allant du milieu à la fin de l’année 2027 constitue la fenêtre la plus réaliste pour l’introduction en bourse d’OpenAI, ce qui modifie le paysage des introductions en bourse dans le secteur de l’IA. Selon notre analyse, Anthropic et Databricks sont plus avancées dans leurs préparatifs d’introduction en bourse. Si l’une de ces deux sociétés entre en bourse en premier, elle établira un marché public comparable pour l’IA de pointe, avec une rentabilité unitaire nettement plus saine. Être le dernier à entrer sur le marché après avoir déployé le plus de capitaux n’est pas un positionnement qu’un souscripteur choisirait. L’objectif d’introduction en bourse d’OpenAI au quatrième trimestre 2026 était déjà ambitieux, compte tenu de sa restructuration d’entreprise. À notre avis, il est désormais irréaliste.
