L’OPA d’OpenAI s’annonce comme l’une des plus importantes (et des plus médiatisées) de ces dernières années. Mais contrairement aux prévisions, de plus en plus d’éléments laissent penser qu’elle pourrait ne pas avoir lieu en 2026. Le manque à gagner de l’entreprise sera oublié d’ici un trimestre, mais pas sa structure de coûts. Plus OpenAI tardera à entrer en bourse, plus il sera probable qu’Anthropic et Databricks définissent le cadre de valorisation du secteur.
Quelle que soit l’entreprise qui définit le multiple boursier de référence pour l’IA de pointe, c’est elle qui déterminera ce qui constitue une « bonne performance ». OpenAI risque de se retrouver confrontée à une comparaison qu’elle n’a pas initiée et dont elle ne maîtrise pas les termes. C’est là le véritable coût de l’attente.
Pourquoi OpenAI ne devrait probablement pas entrer en bourse cette année
- La fenêtre réaliste pour une OPA s’est décalée du quatrième trimestre 2026 vers le milieu ou la fin de l’année 2027. Les investisseurs sur les marchés boursiers devront voir comment ces 1 150 milliards de dollars d’engagements en matière d’infrastructures se traduiront en flux de trésoreries disponibles. Un engagement d’une telle ampleur nécessite encore plusieurs trimestres d’exécution sans faille avant que l’on puisse déterminer si OpenAI est prêt pour une OPA.
- Les coûts d’infrastructure de l’entreprise sont fixes, mais ses revenus ne le sont pas. Ce décalage est gérable lorsque la croissance s’accélère, mais il devient vital lorsque ce n’est pas le cas. OpenAI ne gère pas bien ce décalage.
- Le démenti conjoint du chef de la direction Sam Altman et de la directrice financière Sarah Friar concernant l’existence de tensions internes est plus révélateur que les résultats inférieurs aux prévisions. L’alignement stratégique en matière d’allocation des capitaux n’est pas un élément que les entreprises en bonne santé avant une OPA ont besoin d’affirmer publiquement. Lorsque le chef de la direction et la directrice financière se sentent obligés de qualifier un rapport de « ridicule », celui-ci est généralement proche de la vérité.
- Anthropic génère environ 6 millions de dollars de chiffre d’affaires annualisé par employé, tandis qu’OpenAI en génère environ 5,6 millions. L’écart est aujourd’hui faible, mais les trajectoires divergent. Anthropic voit son chiffre d’affaires progresser plus rapidement que ses effectifs. OpenAI prévoit une croissance significative de ses effectifs dans un contexte où sa structure de coûts est déjà sous pression.
- C’est l’entreprise qui s’introduira en bourse en premier qui déterminera le multiple boursier applicable au secteur de l’IA de pointe. OpenAI risque de se retrouver soumise à un cadre de valorisation qu’elle n’aura pas défini, selon des conditions qu’elle ne pourra pas contrôler, derrière des concurrents qui y sont parvenus avec un capital bien moindre. C’est là la conséquence la plus grave de toute attente.Le calendrier de l’OPA est la première victime d’OpenAI
OpenAI n’a pas atteint plusieurs de ses objectifs de chiffre d’affaires mensuels en début d’année après avoir cédé des parts de marché à Anthropic dans les domaines du codage et des solutions d’entreprise ; les investisseurs sur les marchés boursiers voudront voir plusieurs trimestres supplémentaires de bonne gestion avant que quiconque puisse expliquer de manière crédible comment 1 150 milliards de dollars d’engagements en infrastructures se traduiront par un flux de trésoreries disponibles positif.
La période allant du milieu à la fin de l’année 2027 constitue la fenêtre la plus réaliste pour l’OPA d’OpenAI, ce qui modifie le paysage des OPA dans le secteur de l’IA. Selon notre analyse, Anthropic et Databricks sont plus avancées dans leurs préparatifs pour une OPA. Si l’une de ces deux sociétés entre en bourse en premier, elle établira un marché public de référence pour l’IA de pointe, fondé sur une rentabilité unitaire nettement plus saine. Être le dernier à entrer sur le marché après avoir déployé le plus de capitaux n’est pas un positionnement qu’un souscripteur choisirait. L’objectif d’OPA d’OpenAI au quatrième trimestre 2026 était déjà ambitieux, compte tenu de sa restructuration d’entreprise. À notre avis, il est désormais irréaliste.
