À une époque où les fonds indiciels ont pris le pas sur les instruments à gestion active, Warren Buffett, président-directeur général de Berkshire Hathaway (BRK.A/BRK.B), s'accroche à son héritage, comme étant possiblement le plus grand investisseur de tous les temps. Il a souvent écrit sur un principe fondamental : il veut acheter des morceaux d'entreprises, pas des actions.
Mais qu'est-ce qui fait une grande entreprise ? Si vous demandez à M. Buffett, cela inclut :
- Une bastille économique
- Une équipe de direction exceptionnelle
- Une allocation de capital réfléchie
- Une capacité bénéficiaire et une solidité financière
- Une entreprise facile à comprendre
Je me pencherai ici sur certaines des caractéristiques clés sur lesquelles M Buffett s'est concentré depuis qu'il a commencé sa carrière d'investisseur il y a près de soixante-dix ans.
1- Une bastille économique
M. Buffett recherche avant tout des entreprises disposant d'un avantage concurrentiel durable, ou bastille économique. Tout comme un fossé rempli d'eau entourant un château pour le protéger contre les intrusions, une bastille économique protège une entreprise contre la concurrence. Dans les nombreuses lettres qu'il a adressées à ses actionnaires au fil des ans, M. Buffett a évoqué plusieurs sources clés de bastille, notamment un faible coût de production, des économies d'échelle, des produits uniques que les concurrents ne peuvent pas reproduire, des systèmes de distribution exceptionnels et une forte identité de marque.
Exemples tirés des investissements de Berkshire Hathaway :
- Geico Filiale de Berkshire qui a bénéficié d'un avantage durable en termes de coûts en vendant directement des polices d'assurance au lieu de payer des représentants commerciaux.
- Coca-Cola (KO) Elle a profité d'une marque forte, d'un réseau de distribution étendu et de millions de clients qui ne changeront pas de boisson.
- Apple (AAPL) Elle peut se prévaloir d'un écosystème soigneusement entretenu, de tendances démographiques favorables et de produits incontournables.
2- Une équipe de direction exceptionnelle
M. Buffett recherche également des entreprises dont les dirigeants sont remarquables. Les qualités qu'il recherche sont l'intégrité, la discipline financière, le dévouement à la qualité, le maintien d'un cercle de compétences étroit et l'indépendance d'esprit au lieu d'être victime de « l'impératif institutionnel », qui implique une résistance au changement, des acquisitions malencontreuses, la satisfaction des caprices du chef d'entreprise et l'imitation irréfléchie de la stratégie d'autres entreprises de leur groupe de pairs.
Exemples tirés des investissements de Berkshire Hathaway :
- Katherine Graham et Dick Simmons de la Washington Post Company, aujourd'hui Graham Holdings (GHC) M. Buffett a fait l'éloge du duo défunt pour ses compétences en matière de gestion, son intégrité et son souci de bien traiter les actionnaires.
- Tom Murphy et Dan Burke, défunts dirigeants de Capital Cities/ABC, ont été qualifiés par M. Buffett de « meilleur duo de dirigeants », grâce à leur capacité, leur intégrité et leur compétence en matière d'opérations et d'acquisitions.
- Donald Keogh, président et directeur de l'exploitation de Coca-Cola, aujourd'hui décédé. M. Buffett l'a félicité pour son talent commercial et sa capacité à faire ressortir le meilleur des personnes qui l'entourent.
3- Une allocation du capital réfléchie
Cette caractéristique est étroitement liée à la précédente. M. Buffett recherche des entreprises dont le conseil d'administration et l'équipe de direction déploient systématiquement leur capital pour créer de la valeur actionnariale au fil du temps. Il évite les entreprises dont les dirigeants sont enclins à se laisser distraire, à bâtir des empires, à gaspiller l'argent dans des acquisitions et à diluer la valeur actionnariale par l'émission d'actions.
Cette ligne de pensée a fortement influencé la manière dont Berkshire Hathaway est gérée. M. Buffett a écrit, d’un ton penaud, au sujet de l'achat en 1986 d'un avion d'affaires (surnommé « l'indéfendable »), dont il a fini par apprécier le fait que cet avion rendait les voyages beaucoup plus confortables et efficaces. Il a également souvent parlé de la rationalisation du personnel de Berkshire et de la valeur des rachats d'actions, qui constituent un moyen fiscalement avantageux d'accroître la participation de chaque actionnaire dans l'entreprise.
Exemples tirés des investissements de Berkshire Hathaway :
- Coca-Cola La société a racheté 3,6 milliards d'actions ordinaires (au 31 décembre 2023) à un prix moyen de 17,96 $US depuis qu'elle a lancé son programme de rachat d'actions en 1984.
- The Washington Post Company M. Buffett l'a félicitée pour ses rachats d'actions à bas prix.
- Capital Cities/ABC (qui fait maintenant partie de Walt Disney (DIS) M. Buffett l'admire pour sa stratégie d'acquisition réfléchie et efficace.
- Apple Au cours des dix dernières années, l'entreprise a racheté ses propres actions pour une valeur d'environ 600 milliards $US.
4- Une capacité bénéficiaire et une solidité financière
M. Buffett a souvent parlé des limites des états financiers vérifiés. Voici une citation particulièrement intéressante de Warren Buffet : « Il suffit simplement de dire que les gestionnaires et les investisseurs doivent comprendre que les données comptables sont le début, et non la fin, de l'évaluation d'une entreprise. »
Il a formulé une critique plus acerbe dans sa lettre aux actionnaires de 2023, en tournant en dérision les chiffres des revenus nets déclarés, les qualifiant de « pires qu'inutiles ».
Son scepticisme à l'égard des résultats financiers publiés s'explique par deux raisons principales. Premièrement, ils ne donnent qu'un aperçu (annuel ou trimestriel) des résultats d'une entreprise. Deuxièmement, les bénéfices comptables peuvent souvent être faussés par des plus-values et des moins-values latentes, des fusions et des acquisitions, des bizarreries fiscales et d'autres problèmes.
Pour éviter ces problèmes, M. Buffett se concentre sur les entreprises qui ont une capacité bénéficiaire et une solidité financière sous-jacentes. Son indicateur préféré est le bénéfice d'exploitation, qui exclut des éléments tels que les coûts d'inventaire sans effet sur la trésorerie, les amortissements, l'amortissement du goodwill et les impôts différés. Il utilise également d'autres mesures telles que le rendement des capitaux propres et le flux de trésorerie disponible.
Exemples tirés des investissements de Berkshire Hathaway :
- The Washington Post Company Elle a bénéficié d'un modèle économique fondé sur l'abonnement et d'un faible niveau d'endettement.
- Geico Elle a une structure de coûts très basse et bénéficie des avantages liés au flottant, c'est-à-dire de l'argent qu'une compagnie d'assurance reçoit à l'avance et qu'elle peut investir jusqu'à ce que les sinistres soient réglés.
- Burlington Northern Santa Fe Il nécessite de lourds investissements en capital mais fournit un service fondamental qui est essentiel pour les personnes et les entreprises dans tout le pays.
- See's Candies Elle a une structure de coûts peu élevée et des millions de clients réguliers pour ses chocolats en boîte.
- MidAmerican Energy Une compagnie d'électricité qui opère dans l'Iowa, l'Illinois, le Nebraska et le Dakota du Sud. Bien que le secteur des services publics soit fortement réglementé et à forte intensité de capital, il peut générer des bénéfices intéressants au fil du temps.
5- Une entreprise facile à comprendre
Ce trait de caractère est un cousin proche du précédent. Buffett apprécie les modèles d'entreprise simples et faciles à comprendre et fuit la complexité. C'est pourquoi il a évité les valeurs technologiques pendant de nombreuses années (bien qu'il ait fini par acheter des actions d'IBM en 2011 et d'Apple à partir de 2016). Il a aussi généralement évité d'autres secteurs en évolution rapide, tels que les compagnies aériennes, le papier et les banques d'investissement.
Exemples tirés des investissements de Berkshire Hathaway :
- Gillette, qui fait désormais partie de Procter & Gamble (PG) Une entreprise que M. Buffett a décrite comme « très proche de ce que nous aimons ». Elle propose un produit standardisé qui doit être remplacé fréquemment, ce qui favorise la fidélité à la marque et les achats répétés.
- See's Candies L'activité de See's Candies est tout aussi simple, puisqu'elle consiste à fabriquer des bonbons (principalement du chocolat) et à les vendre.
- Nebraska Furniture Mart L L'entreprise a été fondée par Rose Blumkin, une immigrante russe, en 1937. Mme Blumkin (officiellement connue sous le nom de Mme B) a décrit le modèle commercial de son entreprise comme « vendre à bas prix et dire la vérité ».
Simple, mais pas facile
Les cinq caractéristiques que j'ai décrites ci-dessus n'ont rien de sorcier, mais elles peuvent paraître faussement simples. M. Buffett lui-même a qualifié l'investissement de « simple, mais pas facile ». Il est très peu probable qu'un investisseur individuel ou professionnel soit en mesure de reproduire les résultats de Berkshire Hathaway en appliquant ces préceptes. En effet, M. Buffett a préconisé des fonds indiciels largement diversifiés et assortis de faibles frais comme étant le meilleur choix pour la plupart des investisseurs. Pour ceux qui sont prêts à prendre le risque d'investir dans des actions individuelles, se concentrer sur les cinq qualités susmentionnées est un excellent point de départ.
