Quel sera l’impact des méga-PAPE sur la configuration du marché ? Nous avons reçu de nombreuses variantes de cette question, alors que SpaceX a effectué le dépôt de son dossier de PAPE et que d’autres licornes, telles qu’Anthropic et OpenAI, se tiennent prêtes à suivre. Il ne fait aucun doute que les inquiétudes concernant la concentration du marché— tant au niveau des titres qu’au niveau sectoriel — sont à l’origine de certaines de ces interrogations.
Heureusement, mes collègues de Morningstar Indexes, Alex Poukchanski et Alex Bryan (ci-après dénommés « les Alex »), ont publié un article sur ce sujet. Ils se sont intéressés à la manière dont SpaceX et d’autres OPA seront traitées par les indices CRSP Market, une famille d’indices de référence complets qui a rejoint Morningstar à la suite de notre acquisition, en février, du Center for Research in Security Prices (CRSP), une ancienne filiale de l’université de Chicago.
L’article des Alex examine l’impact sur le marché des méga-PAPE, tant immédiatement après la cotation initiale qu’à moyen terme. Cette analyse par étapes est importante. Des termes techniques tels que « flottant » et « périodes de blocage » sont essentiels pour comprendre l’intégration dans les indices et, en fin de compte, la manière dont ces sociétés nouvellement cotées en bourse vont modifier la composition du marché boursier.
L’impact initial des méga-PAPE sera modéré
Selon PitchBook, la branche de Morningstar spécialisée dans les marchés privés, SpaceX est actuellement évaluée à 1 750 milliards USD. Non seulement l’entreprise développe des fusées et des engins spatiaux, mais elle a également racheté xAI, également fondée par Elon Musk, ce qui la place au cœur de plusieurs mégatendances. Une capitalisation boursière de 1 750 milliards USD la classerait parmi les 10 premières entreprises de l’indice CRSP US Total Market.
Indice CRSP US Total Market
Mais SpaceX ne mettra pas en vente ne serait-ce qu’une fraction de sa valeur totale auprès des investisseurs du marché public. Son PAPE, prévue pour le 12 juin 2026, devrait porter sur 75 milliards USD, soit moins de 5 % de cette valorisation de 1 750 milliards USD. D’autres méga-OPA potentielles, notamment celles d’OpenAI, d’Anthropic, de Stripe et de Databricks, ne mettront elles aussi qu’une fraction de leur valeur à la disposition des investisseurs publics.
À l’instar de la plupart des fournisseurs d’indices, CRSP applique un ajustement au flottant lors de la pondération des actions. La taille des composantes de l’indice est déterminée par la capitalisation boursière ajustée en fonction du flottant. Cet ajustement reflète la part du gâteau accessible aux investisseurs.
Les Alex estiment les pondérations initiales des méga-PAPE dans les indices boursiers CRSP en se basant sur leur capitalisation boursière ajustée au flottant. L’impact est le plus faible dans l’indice du marché global, mais plus important tant pour l’indice CRSP US Large Cap que pour l’indice CRSP US Mega Cap. Avec une capitalisation boursière ajustée au flottant de 75 milliards USD, SpaceX se verrait attribuer une pondération de 12 points de base (0,12 %) dans l’indice du marché total, se classant ainsi bien en dehors des 100 premières composantes. (À mesure que les pondérations s’ajustent et que les composantes sont remaniées, les indices connaîtront une certaine rotation, qui est quantifiée dans l’article.)
Impact estimé de l'intégration des méga-OPA dans les indices boursiers américains du CRSP
Toutefois, lorsqu’il s’agit de déterminer si une action relève de la catégorie des méga-capitalisations, des grandes capitalisations, des moyennes capitalisations ou des petites capitalisations, le CRSP ne tient pas compte de l’ajustement au flottant. Il se base plutôt sur la valeur totale des actions en circulation. Lors de la reconstitution prévue des indices de taille du CRSP en juin, la composition de ces indices sera réinitialisée et leurs pondérations rééquilibrées en fonction de la capitalisation boursière totale basée sur le nombre d’actions en circulation. En se basant sur les valorisations actuelles, SpaceX, Anthropic et OpenAI figureraient parmi les 25 premières actions selon ces indicateurs si elles étaient cotées en bourse. Elles seraient incluses dans l’indice des méga-capitalisations et remplaceraient d’autres actions, ce qui entraînerait des répercussions en cascade sur l’ensemble des indices de taille.
Un impact potentiellement plus important sur le marché à long terme
Nous ne savons pas comment les cours des actions évolueront après l’entrée en bourse des entreprises. Mais nous savons que les périodes de blocage limitant les ventes par les initiés arriveront à expiration, ce qui augmentera l’offre d’actions sur le marché et, par conséquent, le flottant. Les périodes de blocage prennent généralement fin 120 jours de bourse après le PAPE, ce qui correspond à 180 jours civils. (SpaceX a annoncé qu’elle mettrait en place une période de blocage échelonnée, permettant ainsi certaines ventes anticipées.)
Volume médian des OPA par taille de capitalisation
À l’issue de la période de blocage, il est courant que le flottant d’une entreprise atteigne 50 % à 60 % de sa valeur totale. À mesure que le flottant augmente, la pondération de l’action dans les indices augmentera également. Les indices CRSP US Market Indexes procéderont à des ajustements liés au flottant à l’expiration de la période de blocage, lors de la première reconstitution trimestrielle suivant la fin de la période de 180 jours. En supposant que la valorisation de SpaceX reste à 1 750 milliards USD, sa capitalisation boursière ajustée au flottant s’élèverait alors à 875 milliards USD, ce qui lui conférerait une pondération de 1,33 % dans l’indice CRSP US Total Market Index et des pondérations plus importantes dans les indices des grandes capitalisations et des méga-capitalisations.
Les méga-PAPE : quel impact sur le secteur ?
SpaceX sera classée dans le secteur de l’industrie. OpenAI, Anthropic, Stripe et Databricks sont des entreprises technologiques. En supposant que le flottant atteigne à terme 50 % des valorisations actuelles, ces nouvelles entrées augmenteront la pondération du secteur de l’industrie de l’indice CRSP US Total Market de 1,1 point de pourcentage et celle du secteur technologique de 0,4 point de pourcentage.
Modifications potentielles des pondérations sectorielles de l'indice CRSP US Total Market (en supposant l'intégration des méga-OPA avec un flottant de 50 %)
Ce n’est pas spectaculaire, mais cela fait grimper la part déjà importante du secteur technologique dans l’indice CRSP US Total Market. Au 30 avril, la pondération du secteur technologique dans cet indice s’élevait à 33,5 %. Il y a seulement cinq ans, les valeurs technologiques représentaient 22,5 % du marché boursier américain.
Les méga-PAPE auront un impact plus important sur les indices sectoriels. Il est intéressant de noter que l’arrivée de nouveaux acteurs dans le secteur de la technologie affaiblirait la position dominante des plus grandes entreprises, à savoir Nvidia NVDA, Apple AAPL et Microsoft MSFT. Cela pourrait conduire à une légère diversification des fonds du secteur de la technologie au niveau des titres.
Adapter les règles d’indexation à l’évolution des temps
À l’instar de nombreux fournisseurs d’indices, CRSP a adapté ses règles pour les méga-PAPE. CRSP accélère depuis longtemps le processus d’intégration des PAPE dans ses indices de référence afin de refléter le marché de manière actualisée. Depuis 2017, les indices CRSP intègrent les sociétés nouvellement cotées dès le cinquième jour de cotation. L’entreprise assouplit désormais les exigences relatives au pourcentage du capital d’une société devant être mis en vente au public, compte tenu de l’ampleur des PAPE à venir.
« Les récentes modifications apportées aux exigences en matière de flottant reflètent les caractéristiques fondamentales auxquelles est confronté le secteur des PAPE, où les entreprises sont plus grandes et où le flottant proposé est souvent nettement inférieur aux normes historiques », écrivent les Alex. Les entreprises restent privées plus longtemps et atteignent une taille considérable avant de mettre leurs actions en bourse. Ces méga-PAPE vont transformer le visage du marché boursier américain. Mais ce changement ne sera pas radical et ne se produira pas d’un seul coup.
