Puntos clave
- El peso de los bonos españoles ha ido incrementándose en las carteras de los gestores de fondos de renta fija
- El crecimiento económico y la consolidación fiscal sitúan a España por encima de la media europea en confianza crediticia.
- Hay debate entre gestores sobre el potencial adicional frente a otros mercados periféricos.
Los bonos españoles no suelen constituir una parte significativa de las carteras de los gestores de fondos de renta fija, pero su peso ha ido aumentando en los últimos tres años. Hoy en día, con el diferencial con los bonos alemanes en su nivel más bajo en 15 años y el rendimiento de los bonos españoles a 10 años incluso inferior al de los bonos italianos y franceses, se entiende por qué...
En la categoría de renta fija diversificada en euros, la ponderación de los bonos españoles ha aumentado del 8,9 % al 9,8 %; en la categoría de bonos corporativos en euros, la ponderación ha aumentado del 5,1 % al 6,3 %; y en el caso de los bonos soberanos en euros, ha pasado del 12,6 % al 14,3 %.
Esto dista mucho de lo que ocurría a mediados de 2012, cuando el diferencial de rendimiento de los bonos a 10 años con respecto a los bonos alemanes del mismo vencimiento superaba los 5 puntos porcentuales. O, si nos remontamos más atrás, en 2008-2009, tras el estallido de la crisis financiera mundial, cuando estos países fueron señalados como los más expuestos al riesgo de una elevada deuda pública y unos déficits fiscales insostenibles.
El diferencial con los bonos alemanes se encuentra ahora mismo en mínimos de los últimos 15 años y el rendimiento de los bonos españoles a 10 años es incluso inferior al de los bonos italianos y franceses.
Como resultado, los bonos del Estado español han comenzado a atraer la atención de los gestores de renta fija en los últimos años, gracias a una combinación de sólidos fundamentos macroeconómicos, mejoras fiscales y un entorno favorable en la zona euro. A continuación, hemos recopilado las opiniones de varios expertos en renta fija sobre los bonos españoles, destacando los puntos en común y las diferencias en sus perspectivas, así como las implicaciones para los inversores.
Perspectivas positivas para los bonos españoles
Gracias a sus sólidos fundamentos y sus atractivos rendimientos, los bonos han sido durante mucho tiempo una opción popular entre los inversores, especialmente en un momento de inflación estable y política monetaria sin cambios.
Existe un claro consenso entre los gestores sobre la solidez de los fundamentos económicos de España. Peter Goves, de MFS Investment Management, destaca el sólido crecimiento económico del país, impulsado por una fuerte demanda interna y un mercado laboral saludable. Según sus previsiones, el crecimiento del empleo se mantendrá sólido hasta 2025, lo que respaldará el gasto de los consumidores y la actividad económica. Este optimismo lo comparte Uriel Saragusti, de La Financière de l’Échiquier, quien señala que España ha superado constantemente a sus principales homólogos europeos, con un crecimiento del PIB en 2024 que superará en 2,5 puntos porcentuales la media de Francia, Alemania e Italia. Para 2025, el consenso del mercado prevé un crecimiento del PIB real del +2,5 %, muy por encima de los países vecinos.
Mauro Valle, de Generali Investments, refuerza esta opinión y señala que las perspectivas económicas de España para 2025 son positivas, con un crecimiento previsto del 2,5 % y un ritmo sostenido del 1,7 %-1,8 % en los años siguientes, superando la media de la zona euro. Clémence Arrighi, de Crédit Mutuel Asset Management, también destaca la robusta demanda interna y la sólida inmigración como factores clave que sostienen la economía española.
Otro punto en común es la mejora de los indicadores fiscales. Goves señala que el déficit fiscal de España se reducirá al 2,8 % del PIB en 2025, según las previsiones de la Comisión Europea, gracias a los esfuerzos de consolidación fiscal y al fuerte crecimiento económico. Además, los niveles de deuda pública siguen una trayectoria descendente y se prevé que caigan hasta el 101 % del PIB en 2025. Arrighi corrobora esta estabilización de la deuda, mientras que Valle destaca el fortalecimiento de la posición financiera externa de España, respaldado por la reciente mejora de su calificación crediticia a A+ por parte de S&P.
Apoyo a los bonos españoles
El programa Next Generation EU (NGEU) también se perfila como un factor común que refuerza el atractivo de los bonos españoles. Goves subraya el apoyo continuado de la Comisión Europea a través de este programa, que impulsa la inversión y el crecimiento en España. Saragusti añade que las reformas estructurales aplicadas durante la última década, combinadas con las iniciativas del NGEU, han dado sus frutos, consolidando la posición de España como un destino atractivo para los inversores.
En términos de valoraciones, los gestores coinciden en que los bonos españoles ofrecen rendimientos atractivos. François Collet, de DNCA, señala que los bonos a 10 años cotizan al 3,25 %, aproximadamente 125 puntos básicos por encima de los tipos del mercado monetario del euro, lo que podría generar una rentabilidad del 4 % al 4,5 % en los próximos 12 meses. Goves también destaca los atractivos diferenciales y el potencial de revalorización del capital, especialmente dada la posibilidad de mejoras en la calificación crediticia. Valle señala que el diferencial entre los bonos españoles y alemanes se mantiene dentro de un estrecho rango de 55-60 puntos básicos, lo que, en un contexto de baja volatilidad, representa una oportunidad para maximizar la rentabilidad de las carteras soberanas.
Valoraciones y oportunidades en bonos fuera de España
A pesar del consenso sobre los fundamentales, los gestores difieren en algunos aspectos clave, especialmente en relación con las valoraciones actuales y las oportunidades relativas en otros mercados. James Ringer, de Schroders, reconoce la mejora de los fundamentales de España y señala que la curva de bonos española cotiza ahora por debajo de la curva francesa, lo que supone un cambio significativo con respecto a hace 12 meses. Sin embargo, Ringer cree que las valoraciones actuales están en línea con los fundamentales, lo que limita el potencial de una mayor compresión del rendimiento o del diferencial. En su opinión, otros mercados, como Portugal y Grecia, ofrecen rendimientos relativos superiores, y se pueden encontrar oportunidades más atractivas en los bonos garantizados y las agencias gubernamentales, que ofrecen altos rendimientos sin necesidad de asumir un mayor riesgo crediticio.
Por su parte, Arrighi comparte una visión optimista, pero advierte que las valoraciones actuales son menos atractivas que a principios de año. A pesar de ello, cree que los diferenciales españoles siguen ofreciendo un carry atractivo dentro del mercado de deuda soberana de la zona euro. Esta opinión contrasta con la de Collet, que considera que las valoraciones son «muy atractivas» y destaca el potencial de rentabilidad en un entorno de inflación en descenso y política monetaria estable.
Otro punto de controversia es la percepción del riesgo político. Goves reconoce que los recientes acontecimientos políticos en España pueden haber contribuido a un menor rendimiento de los diferenciales, pero espera que los sólidos fundamentos del país mitiguen estos riesgos a largo plazo. Ningún otro gestor menciona explícitamente el riesgo político interno, lo que sugiere que, para la mayoría, no es una preocupación dominante en comparación con los factores macroeconómicos positivos.
Implicaciones para los inversores
El crecimiento económico superior a la media de la eurozona, respaldado por el consumo interno, el mercado laboral y las iniciativas de NGEU, proporciona una base sólida para la estabilidad de estos activos. Además, la mejora en las calificaciones crediticias, como la reciente revisión de S&P a A+ con perspectiva estable, refuerza el atractivo de los bonos españoles como una inversión de alta calidad.
Sin embargo, los inversores deben considerar las advertencias de algunos gestores. La percepción de que las valoraciones están menos atractivas que antes, como señalan Ringer y Arrighi, sugiere que el potencial de revalorización podría ser limitado en comparación con otros mercados o instrumentos de renta fija. Los inversores que buscan diversificación y rendimientos atractivos sin aumentar el riesgo crediticio podrían explorar oportunidades en bonos garantizados o agencias gubernamentales, como recomienda Ringer.
En el sector corporativo, Saragusti destaca el atractivo de las empresas españolas, particularmente en el sector bancario, donde la rentabilidad sobre el capital tangible y los niveles de capital son sólidos. Empresas como Iberdrola, Amadeus, Cellnex y El Corte Inglés también ofrecen oportunidades en deuda senior y subordinada, respaldadas por un consumo doméstico robusto y una mejora en las perspectivas crediticias.
