Puntos clave
- Por qué creemos que hoy en día tiene sentido adoptar un enfoque «barbell» con respecto a las acciones estadounidenses.
- ¿Qué sectores del mercado bursátil estadounidense parecen estar más infravalorados?
- Por qué prevemos que la volatilidad persista en 2026.
- Las previsiones actualizadas de Morningstar sobre el crecimiento del producto interior bruto, la inflación y los tipos de interés.
- Nuestra opinión sobre el mercado de bonos.
En este episodio especial del podcast «The Morning Filter», el copresentador y estratega jefe de mercados estadounidenses de Morningstar, Dave Sekera, y el economista sénior de Morningstar para Estados Unidos, Preston Caldwell, comparten sus nuevas perspectivas sobre el mercado y la economía. Sintonice el programa para descubrir si el mercado está infravalorado en la actualidad, qué sectores ofrecen las mejores oportunidades y qué acciones figuran en la lista de favoritas de los analistas de Morningstar. Sekera también explica por qué cree que una estrategia de «barbell» (valor-crecimiento) puede resultar ganadora en 2026 y cómo llevarla a cabo.
Caldwell analiza cuándo espera que se reacelere el crecimiento del PIB, por qué considera exageradas las preocupaciones sobre la economía en forma de K y cuánto tiempo cree que pasará antes de que la Reserva Federal vuelva a bajar los tipos de interés. El episodio concluye con una perspectiva del mercado de bonos, en la que se aborda, entre otras cosas, si lo peor ya ha pasado para el mercado de crédito privado.
Transcripción
Susan Dziubinski: Hola, soy Susan Dziubinski. Bienvenidos a un episodio extra del podcast «The Morning Filter ». Como ya sabrán los espectadores y oyentes habituales, estamos realizando algunos episodios extra del podcast en los que tratamos temas sobre los que nos han comentado que les gustaría saber más. Si tienen alguna idea para un episodio extra, envíennosla a nuestra dirección de correo electrónico: themorningfilter@morningstar.com. El episodio extra de hoy es una repetición del exhaustivo seminario web de Morningstar sobre las perspectivas del mercado de valores para el segundo trimestre de 2026, en el que participan el copresentador de The Morning Filter, Dave Sekera, y el economista jefe de Morningstar, Preston Caldwell. Tras un primer trimestre convulso, Dave y Preston comparten sus perspectivas sobre las acciones, los bonos, la inflación, los tipos de interés y la economía para el segundo trimestre y más allá. No se lo pierdan.
Deje que la cartera en forma de barra de pesas dé sus frutos
Antes de que comience con sus comentarios preparados, Dave, me gustaría hacerle algunas preguntas tras el alto el fuego entre EE. UU. e Irán anunciado anoche. A principios de 2026, en este seminario web, sugirió que los inversores mantuvieran una cartera «barbell» para aprovechar la volatilidad de ese año, equilibrando, por un lado, las acciones de valor de alta calidad —incluidas las del sector energético— y, por otro, las acciones tecnológicas de alto crecimiento y las relacionadas con la inteligencia artificial. Durante las últimas dos semanas, en nuestro podcast semanal, The Morning Filter, ha estado sugiriendo que los inversores recojan algunos beneficios de las acciones de valor y energéticas, e inviertan esos ingresos en acciones tecnológicas y de IA infravaloradas. En este momento, que es el mediodía del 8 de abril, las acciones estadounidenses están repuntando y los precios del petróleo están cayendo. ¿Qué opina hoy de esa estructura de «barbell»?
David Sekera: Buenas tardes, Susan. Creo que hoy, y en este preciso momento, es un momento excelente para no hacer nada. Ahora mismo es un buen momento para dejar que esa estrategia de «barbell» juegue a su favor. Como ha mencionado, en las últimas dos semanas, recomendábamos recoger beneficios; no necesariamente vender toda su posición, pero al menos asegurar parte de esas ganancias en acciones de valor y, concretamente, en acciones del sector energético. Como ha señalado, hemos estado recomendando acciones del sector energético a lo largo de todo el año 2025. Fueron uno de los sectores más infravalorados el año pasado y ofrecieron unos rendimientos por dividendos muy buenos. También señalamos en varias ocasiones que, de hecho, proporcionarían una buena cobertura natural en su cartera, por si acaso volviera la inflación o surgieran otros problemas geopolíticos. Ahora bien, ciertamente no tenía en mi radar el conflicto con Irán este año cuando pensaba en ello, pero sin duda había suficientes otros puntos conflictivos en el mundo como para justificar esa precaución.
Llegados a este punto, dada la caída del petróleo, espero que haya aprovechado esas ganancias para invertirlas en algunos de esos otros sectores infravalorados; concretamente, en acciones de crecimiento, que han sido las más afectadas por la ola de ventas en lo que va de año, y más concretamente aún en acciones tecnológicas, y más concretamente aún en muchas de esas acciones relacionadas con la inteligencia artificial, que se han visto muy afectadas. Ahí es donde veo hoy el mayor potencial alcista en el crecimiento, concretamente en el sector tecnológico y en muchas de esas acciones de IA. En este momento, deje que esa cartera en forma de barra de pesas trabaje a su favor. Creo que verá el potencial alcista allí. En cuanto al lado negativo, verá un retraso en el valor, probablemente no necesariamente una venta masiva, pero sin duda un retraso respecto a la subida. Creo que la energía, tal y como la vemos, seguirá vendiéndose mientras los precios del petróleo sigan cayendo a partir de ahora.
Las empresas de gran capitalización serán las primeras en repuntar, seguidas de las de pequeña capitalización
Si lo analizamos en función de la capitalización bursátil: las empresas de pequeña capitalización, según los últimos datos que consulté, estaban superando ligeramente a las de gran capitalización esta mañana, y las de pequeña capitalización, como podrá observar, serán el segmento más infravalorado del mercado; sin embargo, creo que probablemente serán las de gran capitalización las que experimenten la mayor recuperación primero en las próximas dos semanas. A continuación, creo que las de pequeña capitalización les seguirán poco después.
Perspectivas sectoriales
Si analizamos las perspectivas de los distintos sectores, los que se han visto más afectados son también los que, en nuestra opinión, están más infravalorados en la actualidad, concretamente el sector tecnológico, el sector de las comunicaciones y los sectores de consumo cíclico. Estos sectores están registrando un mejor rendimiento esta mañana. Seguimos creyendo que cada uno de ellos tiene aún mucho margen de subida. Verán que esos sectores menos sensibles a la economía, los sectores defensivos —consumo defensivo, salud y servicios públicos — se quedarán rezagados en la subida en algunos casos, en función de sus valoraciones. De hecho, no me sorprendería ver que cayeran a corto plazo.
Ahora bien, ¿en qué deberíamos pensar a continuación? Como ocurre con todo, nada está decidido hasta que se acaba. Las preguntas que los inversores deberían plantearse en este momento son: ¿Se mantendrá esta tregua de dos semanas? ¿Podríamos asistir a algún tipo de recrudecimiento del conflicto a lo largo de estas dos próximas semanas? ¿Llegaremos a algún tipo de acuerdo negociado antes de ese plazo, dentro de dos semanas? Esperemos que lleguemos a algún tipo de resolución permanente, ya sea en estas dos próximas semanas o a algún tipo de acuerdo que nos permita alcanzarla a largo plazo.
Por qué seguir los contratos de futuros sobre el petróleo
Hemos hablado de esto en «The Morning Filter» en varias ocasiones durante el último mes: de lo mucho que estoy siguiendo de cerca los contratos de futuros del petróleo; analizando el mes más cercano, el segundo mes, pero también fijándome en algunos de los precios a más largo plazo. Si observamos las cifras de hoy, el contrato de mayo de 2026 se sitúa en 96 dólares y pico. La última fecha de negociación de ese contrato es el 19 de abril. Eso va a quedar dentro del plazo de la tregua de dos semanas, que creo que será el 21 de abril. Pero, a 96 dólares, por mucho que haya bajado hoy, sigue siendo un 47 % más alto que el precio al que se negociaba el petróleo en ese contrato antes del conflicto. Echemos un vistazo al contrato del segundo mes, el de junio de 2026. Ahora bien, la última fecha de negociación es el 19 de mayo. Eso es una semana antes del fin de semana del Memorial Day, que, por supuesto, es un fin de semana de gran actividad en carretera aquí en EE. UU. Ese contrato, según lo último que vi, estaba en unos 88 dólares. Eso sigue siendo un aumento de alrededor del 32 % respecto a su nivel previo al conflicto. Por último, si miramos más allá, la curva de futuros del petróleo, el contrato de diciembre de 2026, según lo último que vi, estaba en unos 72,5 dólares. Eso sigue siendo un 15 % más alto que antes del conflicto. Sigo pensando que gran parte de eso aún está por materializarse.
Aún queda por venir más volatilidad
En cuanto a la volatilidad, sigo pensando que va a haber mucha volatilidad a lo largo de este año, no solo en las próximas semanas y meses, sino realmente durante todo el año. Hablaremos de cuáles serán algunos de los principales riesgos a los que habrá que estar atentos. Preveo que en los próximos meses, quizá incluso en el próximo trimestre, habrá numerosas interrupciones en la producción y el transporte que deberán resolverse tanto en la economía mundial como en la economía estadounidense. Hemos señalado en el podcast que algunas empresas químicas orientadas a las materias primas, concretamente en Asia, han paralizado su producción. Muchos de esos productos químicos se utilizan en plásticos y en muchos otros productos que hay en el mercado.
Creo que esas interrupciones acabarán provocando algunos problemas antes de que el sistema vuelva a funcionar como debería. Independientemente de cómo se mida la inflación, preveo que los indicadores de inflación aumentarán a corto plazo a medida que los elevados precios del petróleo se reflejen en el sistema; no solo en la gasolina, el diésel y los costes de transporte, sino que también hemos observado un incremento en la soja, el trigo, el maíz y muchos otros productos agrícolas, que requieren grandes cantidades de fertilizantes, procedentes en su mayoría del gas natural. El suministro de gas natural también se ha interrumpido en cierta medida, por lo que sé que los precios de los fertilizantes también han subido. Veremos hasta qué punto se produce una contracción del consumo. Sé que cuando hablé con Erin, la directora de sector de nuestro equipo de consumo, ella no creía realmente que hubiera demasiados cambios en los hábitos de los consumidores a menos que los precios del petróleo se mantuvieran altos durante el fin de semana del Memorial Day y hasta bien entrado el verano. Esperemos que no veamos un retroceso excesivo en el consumo durante la segunda mitad del año. Por supuesto, seguimos teniendo todos los riesgos de los que hablamos a principios de 2026 y que, en mi opinión, podrían seguir afectando al sistema a lo largo de este año.
Perspectivas del mercado bursátil para el segundo trimestre de 2026
Dziubinski: Muy bien, Dave. Prácticamente ha respondido a todas mis preguntas. ¿Por qué no pasa a exponer sus comentarios preparados sobre las perspectivas para el segundo trimestre?
Sekera: Dado que hemos modificado un poco el orden al inicio del seminario web, voy a repasar un par de estas diapositivas más rápidamente de lo habitual, porque realmente quiero pasar a las perspectivas económicas de Preston, para que tenga tiempo suficiente de desarrollarlas, ya que sé que vamos a recibir muchas preguntas sobre la economía y la inflación. Voy a repasar rápidamente la valoración del mercado de renta variable, destacar nuestras valoraciones sectoriales en las principales selecciones, las valoraciones por ventaja competitiva, y luego destacar lo que está sucediendo con muchas de las diferentes acciones de gran capitalización. Le cederé la palabra a Preston para que exponga sus perspectivas económicas, y luego concluiré con un breve repaso de las perspectivas de la renta fija. Dejaremos todo el tiempo que podamos para la ronda de preguntas y respuestas al final.
El mercado bursátil estadounidense está infravalorado
Un análisis del mercado: cuando realizamos nuestros cálculos, el mercado cotizaba, en general, con un descuento del 12 % respecto a nuestros valores razonables. Para aquellos de ustedes que no hayan asistido a nuestros seminarios web anteriormente, nuestra forma de abordar el valor razonable difiere considerablemente de lo que suelen exponer muchos otros estrategas de mercado. A lo largo de mi carrera, siempre he observado que los estrategas de mercado suelen tener alguna forma de predecir los beneficios del S&P 500 para el año. Algún tipo de modelo, algoritmo o modelo económico, al que luego aplican algún tipo de múltiplo futuro. Siempre parece que le están diciendo que el mercado está infravalorado entre un 8 % y un 10 % según el múltiplo PER futuro que utilicen. Siempre parece más un ejercicio de búsqueda de objetivos que un verdadero análisis de valoración. Morningstar cubre más de 1.600 empresas a nivel mundial, de las cuales más de 700 cotizan en las bolsas estadounidenses. Elaboramos un compuesto de la valoración intrínseca de todas esas acciones y lo comparamos con la capitalización bursátil en la que cotizan, lo que nos da nuestra métrica de relación precio-valor razonable, que puede ver aquí en el Morningstar Style Box.
Precio/valor razonable según Morningstar Style Box
Como usted ha señalado, a principios de año recomendamos a los inversores que crearan una cartera «barbell» compuesta por acciones de valor de alta calidad y con una amplia ventaja competitiva —en concreto, muchas del sector energético—, pero que la equilibraran con acciones tecnológicas y de inteligencia artificial de alto crecimiento. El razonamiento era el siguiente: dado que esperábamos mucha volatilidad este año, si se producía una volatilidad alcista, las acciones de crecimiento y las tecnológicas —en concreto, las de IA— superarían al mercado al alza. A medida que se alejaran cada vez más hacia un territorio plenamente valorado, si no potencialmente sobrevalorado, se podrían recoger beneficios de ellas y reinvertirlos en las acciones de valor con amplia ventaja competitiva que estuvieran infravaloradas, para poder reajustar así la cartera. Por supuesto, entonces, el inconveniente de lo que hemos observado aquí es que las acciones de valor han tenido, de hecho, un rendimiento bastante bueno hasta el final del trimestre.
Estaban en terreno positivo, mientras que esas categorías de crecimiento fueron las que más y con mayor intensidad cayeron. Durante las últimas dos semanas, hemos recomendado recoger beneficios. Recoja los beneficios del sector energético y utilícelos para reinvertir en muchas de estas acciones de crecimiento y tecnológicas que han caído. De cara al futuro, puede observar que las acciones de gran capitalización han caído lo suficiente como para situarse también en un territorio muy atractivo, pero esas acciones de pequeña capitalización, con ese descuento del 17 %, siguen siendo la parte más infravalorada del mercado. Mucha gente siempre pregunta: ¿cómo han funcionado nuestros ratios precio/valor razonable a largo plazo? Este es un gráfico de esos ratios precio/valor razonable que se remonta a finales de 2010 y principios de 2011. Aunque no es necesariamente una gran herramienta para determinar el momento oportuno, creo que es una herramienta de valoración muy buena.
Precio/valor razonable de la cobertura de análisis de renta variable estadounidense de Morningstar al cierre del mes
Se puede apreciar cuánto había caído el mercado y con qué rapidez lo había hecho. Ahora bien, mantuve mi recomendación de «ponderación de mercado» durante esta caída. En algunos casos, al principio, quizá debería haber optado por una «ponderación inferior», pero, de nuevo, no veíamos necesariamente motivos para apartarnos de esa recomendación de «ponderación de mercado» y, por supuesto, tocando fondo con este descuento del 12 %. A juzgar por la evolución del mercado hoy, creo que probablemente nos encontramos con un descuento global del 9 % al 10 %. Sin embargo, se pueden observar otros periodos en los que consideramos que el mercado actúa a veces como un péndulo, oscilando en ocasiones demasiado hacia arriba. Por ejemplo, a finales de 2021, pensábamos que el mercado estaba sobrevalorado.
En nuestras perspectivas para 2022, señalamos numerosas razones por las que optar por una posición de infraponderación en ese momento. A principios de ese año, observamos que las acciones cotizaban con una prima relativamente elevada respecto a nuestros valores razonables; en ese momento, se trataba de una prima del 6 % sobre el valor razonable. También indicamos en nuestras perspectivas que creíamos que la inflación iba a aumentar. Pensábamos que la Reserva Federal iba a aplicar una política monetaria más restrictiva. Esperábamos que la economía se debilitara. A medida que todo eso se fue desarrollando a lo largo del año, las acciones no solo cayeron, sino que cayeron demasiado, llegando a ese descuento realmente muy profundo en octubre de 2022, antes de que el mercado tocara fondo y comenzara su repunte. Se pueden observar otros casos en los que el mercado se ha comportado de esa manera: el mayor descuento se remonta a 2011, durante la crisis de la deuda soberana y la crisis bancaria en Europa.
Voy a omitir gran parte del contexto histórico. Todos sabemos más o menos lo que ha ocurrido durante el último trimestre. A continuación se muestra cómo ha evolucionado el mercado desde principios de año hasta el 23 de marzo, según la clasificación de estilos de Morningstar.
El índice Morningstar del mercado estadounidense ha caído un 3,49 % en lo que va de trimestre
La rotación hacia valores energéticos y defensivos genera una variación especialmente amplia en las rentabilidades sectoriales
Como era de esperar, han sido los sectores más estrechamente vinculados al petróleo los que han obtenido mejores resultados. Una vez más, las acciones del sector energético registraron un repunte espectacular en la primera mitad del año. Algunos de los demás sectores, los más sensibles a la economía, han sido los que peor se han comportado: de nuevo la tecnología, con las acciones de IA sufriendo fuertes caídas, como uno de los sectores con peor rendimiento. Sin embargo, los servicios financieros eran uno de los sectores más sobrevalorados —o el segundo más sobrevalorado— al inicio del año, y han sido uno de los más afectados a lo largo de este año. Creemos que, en cierta medida, el mercado estaba descontando unos ingresos por intereses excesivos, así como un crecimiento de los ingresos netos por intereses a lo largo del año, a la espera de que se ampliaran esos márgenes de interés neto. A medida que subieron los tipos a corto plazo y la curva se aplanó en cierta medida, eso afectó realmente a ese sector. Por supuesto, los bienes de consumo cíclicos fueron los que realmente se llevaron la peor parte, en la medida en que el aumento de los precios del petróleo perjudicó al consumidor.
Rentabilidad por sector: acumulado en el trimestre (%)
Análisis de atribución: Colaboradores
Si nos fijamos únicamente en los principales factores, aquellos que más contribuyeron a la rentabilidad del trimestre, en mi opinión se trataba de una combinación peculiar. Por supuesto, contamos con varias acciones del sector energético que fueron algunas de las que más contribuyeron al mercado: Exxon (XOM), Chevron ( CVX), etc. También contamos con varias empresas de hardware tecnológico, lo que yo denomino «orientadas a las materias primas». Lo que estamos observando con Micron (MU) y SanDisk (SNDK), que suministran memoria de almacenamiento para chips semiconductores y para las GPU necesarias para construir todos los centros de datos, es que existe una enorme escasez de esos chips de memoria. Han podido subir los precios en múltiples ocasiones a lo largo del proceso. Ahora se encuentran en márgenes máximos, por lo que esas acciones se han disparado con fuerza. Como verán, creemos que se han revalorizado demasiado al alza. Ante la enorme demanda de estos semiconductores de IA, AMAT, LRCX y otras muchas acciones que suministran los equipos utilizados para fabricar esos chips de IA también han obtenido muy buenos resultados. Todo lo relacionado con el crecimiento de la demanda de centros de datos y la construcción de los mismos ha obtenido muy buenos resultados: acciones como GE Vernova (GEV) y Caterpillar ( CAT). Por último, están algunos de estos valores de gran calidad, como Johnson & Johnson ( JNJ) y Caterpillar, que han obtenido muy buenos resultados debido a la búsqueda de refugio por parte de los inversores.
Análisis de atribución: detractores
Voy a repasar aquí cómo estaban nuestros ratings de estrellas a principios de año en comparación con la situación actual, así como los cambios en el valor razonable durante ese mismo periodo. Además, quiero destacar cuáles han sido los valores que más han lastrado el rendimiento a lo largo del año. Acciones como Microsoft (MSFT), Apple (AAPL), Nvidia (NVDA), Amazon (AMZN) y Tesla (TSLA); voy a repasar la lista de algunas de las empresas de mayor capitalización bursátil. Muchas de estas acciones vinculadas a la inteligencia artificial han sufrido una fuerte caída. En este caso, cabe señalar que Microsoft, también vinculada al software, ha experimentado una caída. Así pues, se ha producido una gran venta masiva de acciones de software a lo largo del año, justo cuando la gente se muestra cada vez más preocupada por lo que podría suceder específicamente en el sector del software, y por qué tipo de disrupción o desplazamiento podría observarse en el software, en comparación con el auge de la inteligencia artificial. Luego, algunas de estas otras que se habían vendido: JP Morgan (JPM), por desgracia, aún no se ha vendido lo suficiente como para convertirse en una acción de 4 estrellas, pero al menos ha pasado de la categoría de 2 estrellas a la de 3 estrellas. Una vez más, con el aumento de los tipos a corto plazo, hemos visto una gran corrección en el sector financiero. Pueden examinar esto con calma, pero echen un vistazo a lo que hemos hecho con nuestros valores correctamente valorados a lo largo del trimestre, en comparación con los cambios del mercado, y en qué medida estos están empezando a parecer cada vez más atractivos como acciones con rating de 5 y 4 estrellas.
Las acciones de valor cotizan ahora con una prima
Llevamos varios años hablando de lo infravaloradas que estaban las acciones de valor en comparación con el resto del mercado. Por supuesto, en los últimos dos años, todo ha girado en torno a la inteligencia artificial, y las acciones de IA han liderado la subida del mercado. Estas, como es lógico, pertenecen a la categoría de crecimiento. Vimos cómo el valor tenía un rendimiento bastante inferior durante varios años consecutivos, pero, desde una perspectiva histórica, estábamos demostrando lo infravaloradas que estaban en comparación con el mercado en general. Esa situación se corrigió al alza muy rápidamente, hasta el punto de que ahora, en términos de valor relativo, las acciones de valor cotizan por encima del mercado en general. Esa es parte de la razón por la que, en las últimas semanas, hemos estado indicando a los inversores que ahora es un buen momento para recoger beneficios en muchas de esas acciones de valor, con el fin de poder reinvertir posteriormente en la categoría de crecimiento.
Las acciones de pequeña capitalización siguen cotizando con descuento
Por último, observemos un gráfico similar que muestra cómo se han comportado las valoraciones de las empresas de pequeña capitalización en comparación con la valoración general del mercado. Como puede verse, en 2020 y 2021, cuando el mercado bursátil experimentaba una fuerte subida, todo el mundo tenía la mirada puesta en las acciones de tecnologías disruptivas. Muchas de esas acciones de tecnología disruptiva de pequeña capitalización se dispararon en exceso en numerosos casos, situándose claramente en territorio de 1 estrella, para luego sufrir una corrección durante la caída de 2022. Realmente hemos visto que las acciones de pequeña capitalización no se han negociado necesariamente mucho más rápido que el mercado durante el último trimestre aproximadamente, pero han mantenido mejor su valor a la baja. En cierta medida, creo que esto simplemente demuestra que el mercado sí ve ahora el valor en la categoría de valor, y que fueron las acciones de gran capitalización las que sufrieron los mayores golpes durante esta ola de ventas.
Principales riesgos en 2026
En cuanto a lo que nos depara aún el año 2026, veremos cómo se desarrollan los acontecimientos en las próximas semanas. Uno de los mayores riesgos —y sin duda dejaré que Preston se extienda mucho más sobre este tema en su sección—, pero dependiendo de hasta qué punto se mantengan altos los precios del petróleo y durante cuánto tiempo, y de si eso podría conducir o no a algún tipo de entorno estanflacionario, podríamos asistir a una desaceleración aún mayor del crecimiento económico si los precios del petróleo se mantuvieran tan altos. Por supuesto, vamos a tener una inflación superior a la prevista, al menos durante los próximos meses, a medida que se mantengan los precios elevados. Estaremos atentos a la evolución del petróleo en los próximos meses para ver si baja en la segunda mitad del año. Lo que hemos señalado anteriormente con respecto a las acciones de IA es que requieren un crecimiento aún mayor para respaldar las valoraciones tan elevadas que observamos. Vemos mucho valor en esas acciones en comparación con nuestro escenario base. Muchas de ellas, como Nvidia, son acciones con un rating de 4 estrellas. Por lo que observo, lo que está sucediendo en el mercado con muchas de esas acciones es que el mercado ya ha incorporado en su valoración el crecimiento para 2026 y, de hecho, incluso el crecimiento para 2027, pero creo que el mercado realmente busca más pruebas de que puede seguir creciendo en 2028 y en adelante.
Creo que el mercado está buscando ejemplos concretos sobre cómo la inteligencia artificial va a generar un nuevo crecimiento de los ingresos para estas empresas, y también busca pruebas de que la inteligencia artificial será capaz de mejorar la productividad y la eficiencia en estas empresas, con el fin de contribuir a sostener los márgenes operativos en el futuro. Por supuesto, tenemos un nuevo presidente que va a tomar las riendas de la Reserva Federal. Este año tenemos elecciones de mitad de legislatura. Todo ello también podría provocar cierta inestabilidad en los mercados. En cierta medida, probablemente este verano, esperaría una reanudación de las negociaciones comerciales y arancelarias, concretamente entre EE. UU. y China. Veremos cómo se desarrolla todo. Llevamos observando esto desde hace un par de trimestres: Morningstar DBRS, la agencia de rating crediticio filial de Morningstar que califica muchos de estos créditos privados, lleva varios trimestres señalando que ha observado un debilitamiento de los fundamentos en los ratings que tiene en cartera, que estas empresas se han encontrado en un entorno en el que la cobertura de intereses es cada vez menor y el apalancamiento de la deuda ha ido aumentando.
Han rebajado la calificación de más empresas de las que han mejorado. Han señalado que muchas de ellas se han debilitado tanto que han necesitado exenciones de cumplimiento, ya que han incumplido los niveles establecidos en sus cláusulas contractuales. Algunas se han debilitado tanto que han necesitado nuevas inyecciones de capital por parte de los patrocinadores de capital riesgo para evitar que entraran en quiebra. También se está observando un mayor aumento en el número de impagos, en los que muchas de estas empresas están llevando a cabo canjes negociados fuera del tribunal de quiebras con el fin de mantener la empresa a flote, pero siguen sufriendo recortes en los importes del principal de esas operaciones de crédito privado. En cuanto a la economía china, ya veremos cómo evoluciona. Creo que el riesgo allí es que podría ser más débil de lo esperado, o al menos que se produzca una desaceleración, acelerando el ritmo al que se está desacelerando su PIB. Todavía está en números verdes, pero parece que se está desacelerando en este momento.
Como ya hemos comentado en varias ocasiones, sigo muy de cerca el mercado de bonos del Estado japonés y el yen japonés. Me preocupa mucho que, si se debilitan demasiado y demasiado rápido, eso pueda provocar una liquidación de las operaciones de carry trade. Los bonos del Estado japonés han mejorado esta mañana, por lo que los rendimientos han bajado desde algunos de sus máximos. El yen japonés también se está comportando mejor hoy, pero sigue estando cerca de los 160 por dólar. Me gustaría ver que se recuperara aún más antes de dejar de estar tan preocupado por los mercados japoneses.
Valoraciones sectoriales y recomendaciones destacadas
Echando un vistazo rápido a nuestras valoraciones —publicamos este gráfico cada trimestre—, podemos observar que, con la caída del mercado, el porcentaje del total de empresas que cubrimos ha aumentado. Ahora bien, en la categoría de 4 y 5 estrellas, este porcentaje era mucho menor el trimestre pasado. También puede observarse en cuáles de estos trimestres tenemos un mayor porcentaje, en términos de número de acciones, de valores con un rating de 4 y 5 estrellas, y muchos menos de 2 y 1 estrella. Se trata simplemente de un mapa de calor por capitalización bursátil, que muestra las valoraciones de cada uno de los sectores individuales. El sector tecnológico, con diferencia el mayor por capitalización bursátil, ha caído lo suficiente. Se encuentra con un descuento de alrededor del 23 % respecto al valor razonable. Se trata de uno de los mayores descuentos respecto al valor razonable que hemos observado en el sector tecnológico en los últimos 15 años, probablemente. Muchos de estos otros sectores, como el financiero, estaban sobrevalorados en el último trimestre. Ahora están empezando a entrar en territorio de infravaloración. Los bienes de consumo cíclicos han caído lo suficiente como para que ahora también resulten atractivos, pero sigue habiendo varios sectores que, en nuestra opinión, están sobrevalorados: el industrial, el de consumo defensivo y el energético en este momento. El sector energético se ha disparado; ha subido un 35 % o más durante el último trimestre. Ha pasado de ser uno de los más infravalorados a ser ahora uno de los más sobrevalorados. Por supuesto, el sector de los servicios públicos está experimentando un gran crecimiento. Sí, va a haber un gran aumento de la demanda de electricidad en los próximos dos años a medida que se construyan esos centros de datos. Los chips de IA requieren varias veces más electricidad y potencia que los chips tradicionales, pero creemos que, en cierta medida, el mercado se ha adelantado a los acontecimientos en este aspecto. Estamos incorporando eso a nuestras estimaciones de crecimiento para el sector de los servicios públicos, pero seguimos pensando que, en su mayor parte, muchas de estas empresas de servicios públicos han subido demasiado y demasiado rápido.
Estamos analizando las valoraciones de algunos sectores. En el sector tecnológico, algunas de las grandes empresas que consideramos muy infravaloradas en la actualidad son Nvidia, Microsoft, Broadcom (AVGO) y, en el sector de las comunicaciones, principalmente Meta ( META) en este momento, aunque incluso Alphabet ( GOOGL) ha bajado lo suficiente como para parecer más atractiva. Incluso empresas tradicionales del sector de las comunicaciones, como T-Mobile (TMUS), nos parecen especialmente atractivas en estos momentos. Algunas de las mismas empresas de las que hemos hablado en el sector inmobiliario siguen pareciendo atractivas; AMT, que es un REIT de torres de telefonía móvil, nos parece atractiva, al igual que Realty Income O. De nuevo, otro sector, el de los proveedores de arrendamientos triple neto, que nos parece atractivo. Public Storage PSA es otra buena opción.
Consumo cíclico: Debemos destacar a Amazon y, en este caso, a Chipotle (CMG). Chipotle es un caso interesante. Se trata de una acción respecto a la cual, hace apenas unos trimestres, advertíamos a los inversores de que, en nuestra opinión, estaba sobrevalorada. Ha bajado lo suficiente como para que ahora nos parezca atractiva. El sector energético: Quedan muy pocas acciones infravaloradas en este sector. Todo se ha recuperado. Este es uno de esos momentos en los que lo tenía en su cartera como cobertura frente a la inflación y a los problemas geopolíticos. Esa cobertura ha funcionado. Es entonces cuando debe empezar a recoger parte de las ganancias. Hay que asegurar esas ganancias porque, de nuevo, cuando la situación cambie y caigan, no querrá acabar exactamente en el mismo punto en el que empezó. Por eso llevamos dos semanas recomendando que, como mínimo, se aseguren algunas de las ganancias en ese sector.
Relación precio/valor razonable de Morningstar por sector
Consumo defensivo: Seguimos manteniendo una estrategia de «barbell» en este sector, ya que consideramos que algunas empresas, como Walmart (WMT) y Costco ( COST), están significativamente sobrevaloradas, debido a que representan un porcentaje tan elevado de la capitalización bursátil del sector que distorsionan al alza el conjunto del mismo. En este caso, nuestra recomendación es centrarse en muchas de las empresas del sector de la alimentación envasada. Creemos que muchas de ellas están muy infravaloradas. Servicios públicos: Lo único que realmente queda son las acciones con historia, así que diría que hay que tener cuidado con aquellas que están infravaloradas en el sector de los servicios públicos. Muchas de ellas son de las que, en mi opinión, hay que leer detenidamente los informes de los analistas para comprender cuáles son los riesgos que entrañan. Son muy peculiares en cuanto a las razones por las que creemos que están infravaloradas. Por último, en cuanto a las industriales: una vez más, hemos estado recomendando aquí recoger beneficios. Algunas de esas empresas, como las del sector de la defensa que han obtenido muy buenos resultados este último trimestre, son acciones que llevamos recomendando desde hace dos años, pero, al menos, conviene asegurar parte de esas ganancias en este momento. Muchas de las que están vinculadas al desarrollo de la IA, de nuevo, presentan un enorme crecimiento, pero creemos que el mercado simplemente está extrapolando en exceso con algunos de esos valores relacionados con el desarrollo de la IA.
En cuanto a nuestras mejores recomendaciones, hay varias nuevas en esta lista, así que las he resaltado. Las he puesto en negrita para que las pueda identificar rápidamente. Por cuestiones de tiempo, voy a repasar estas diapositivas rápidamente, ya que realmente quiero dejarle a Preston tiempo suficiente para que exponga sus perspectivas económicas.
Valoración basada en la ventaja competitiva
Curiosamente, en términos de calidad, gran parte de estos valores acabaron cayendo al mismo ritmo. Si se analizan las valoraciones de las acciones sin ventaja competitiva frente a las de ventaja competitiva limitada y las de amplia ventaja competitiva, se observa que todas ellas se encuentran en una relación muy similar entre sí, en términos de valor relativo, en comparación con su situación del trimestre pasado. Esto me indica que es una oportunidad muy buena para pasar a invertir en esos valores con amplia ventaja competitiva, concretamente en los de pequeña capitalización. Creo que hay muchas oportunidades excelentes de canje en el mercado. Puede utilizar varios tipos de herramientas de selección de Morningstar para buscar aquellas empresas de crecimiento sin ventaja competitiva que estén significativamente sobrevaloradas y, a continuación, aplicar ese principio para reinvertir en acciones de crecimiento con amplia ventaja competitiva que estén infravaloradas.
Estoy repasando algunas de las acciones con una amplia ventaja competitiva y un nivel de incertidumbre bajo o medio. Se trata simplemente de una clasificación por orden de relación entre el precio y el valor razonable, empezando por algunas de las acciones más infravaloradas. Danaher (DHR) es una de las que, según tengo entendido, acabamos de añadir a nuestra lista de mejores ideas. Creo que ahora es un buen momento para echarle un vistazo. En cuanto a Microsoft, sigo pensando que es una acción fundamental que debería estar presente en prácticamente cualquier cartera. Esa acción ha sufrido un duro golpe durante el último trimestre. Creo que ahora es un buen momento para aplicar la estrategia de promedio de coste de compra y aumentar las posiciones en ella. De nuevo, un análisis similar al examinar las acciones de mediana capitalización infravaloradas, aquellas con amplias ventajas competitivas, índices de incertidumbre bajos y medios, y, por último, el universo de pequeña capitalización.
Acciones de gran capitalización en 2026
Este es un mapa de calor que muestra, según su capitalización bursátil y su rating de estrellas, las acciones que seguimos. Como puede ver aquí, algunas de las grandes empresas, como Nvidia, Amazon, Microsoft, Broadcom y Meta, cotizan en territorio de infravaloración. Microsoft tiene un rating de 5 estrellas. No es habitual que, en los últimos 15 años, esta empresa haya cotizado con un rating de 5 estrellas. Algunas empresas de gran capitalización concretas: Walmart, Costco y J&J. J&J es una de las que recomendamos hace años como inversión básica para la mayoría de las carteras. Lo que ocurre es que, en este momento, ha subido demasiado. Cuando se llega a ese territorio de 2 y 1 estrella, no hay nada de malo en recoger una pequeña parte de las ganancias. Aún puede mantener un porcentaje de la posición en un valor como ese y simplemente esperar a que se corrija, para luego volver a recuperar el tamaño total de su posición.
El trimestre pasado tratamos este tema hasta la saciedad, comentando lo concentrado que se ha vuelto el mercado, con las diez grandes empresas de mega capitalización representando un porcentaje cada vez mayor del mercado. Lo que observamos durante el último trimestre es que algunas de esas mismas acciones, que han sido los principales motores de crecimiento del mercado en general durante los últimos dos años, sufrieron una venta masiva mayor que el resto del mercado, ya que se produjo una gran diversificación en la evolución de la rentabilidad a lo largo del trimestre por sectores. Si observan la línea amarilla, verán un ligero retroceso en lo que respecta a la caída de las acciones de mega capitalización, lo que redujo ese porcentaje, aunque sigue siendo un porcentaje mucho más alto que el registrado en los últimos 15 años. Se trata de un gráfico similar, pero, de nuevo, solo lo muestro para que lo vean, observando un gráfico de líneas de acciones.
Por último, repasemos el comportamiento que han tenido las acciones de mega-capitalización infravaloradas a lo largo del trimestre. Algunas de ellas, como Nvidia, parecen cada vez más atractivas. Microsoft resulta más atractiva, aunque también hay que tener en cuenta algunos de nuestros ajustes en el valor razonable. En el caso de algunas, como Oracle (ORCL), hemos rebajado nuestro valor razonable en más de un 20 %. En el caso de Salesforce CRM, también redujimos ligeramente nuestro valor razonable, pero una empresa como Salesforce, en el sector del software, sigue siendo, en mi opinión, muy atractiva para los inversores. Curiosamente, en lo que respecta a las megacapitalizaciones sobrevaloradas, algunas de ellas, en cierta medida, han tenido un rendimiento relativamente bueno a la baja. Algunas de las acciones caras se encarecieron aún más a lo largo del trimestre, pero también hay que analizarlo en relación con los cambios que hemos introducido en nuestro valor razonable. Una empresa como Micron ha subido un 42 %, pero duplicamos nuestro valor razonable en ese caso simplemente porque la escasez de semiconductores orientados a la memoria provocó realmente un enorme auge de los beneficios en ese sector.
Al examinar la lista actualizada de megaempresas infravaloradas, vemos que hay un par de nombres nuevos, como Bank of America (BAC). Si busca algo en el sector financiero, esa es una opción que hoy se encuentra infravalorada. En cuanto a empresas con una amplia ventaja competitiva, baja incertidumbre, buen rendimiento por dividendo y del sector de consumo defensivo, como PepsiCo (PEP), creo que esa es otra opción a tener en cuenta hoy. En cuanto a las acciones de mega-capitalización sobrevaloradas, también están apareciendo varias nuevas en la lista. Dicho esto, le cedo la palabra a Preston, porque sé que mucha gente quiere escuchar sus perspectivas económicas.
Perspectivas económicas de EE. UU. para 2026
Preston Caldwell: Gracias, Dave. Puedo confirmar que no ha habido ninguna noticia trascendental que haya influido en el mercado durante sus 30 minutos de intervención. Espero tener la misma suerte. En primer lugar, quiero señalar que las cifras que voy a compartir no se han actualizado, como es lógico, tras el anuncio del alto el fuego de anoche, pero haré todo lo posible por ofrecer una previsión del impacto que esto tendrá en nuestras previsiones. Prevemos que el crecimiento del PIB se mantenga un poco más lento de lo que ha sido en el pasado reciente. Hemos calculado una media del 2,8 % para el periodo 2022-24, que se redujo al 2,1 % en 2025. Ahora bien, gran parte de esa desaceleración de 2025 se debió a factores puntuales: los despidos en la administración federal, el cierre del Gobierno en el cuarto trimestre y el aumento de las importaciones a principios de año para intentar adelantarse a los aranceles. A la luz de ello, cabría esperar que el crecimiento del PIB se recuperara este año y el próximo, pero no es eso lo que prevemos, ya que persisten algunos factores adversos y están surgiendo otros nuevos. Los aranceles siguen siendo un factor. Obviamente, está la crisis del precio del petróleo, y el bajo crecimiento demográfico está alcanzando su punto álgido.
El crecimiento del PIB acabará por repuntar
Estamos asistiendo a las repercusiones de un cierto enfriamiento del auge de los precios de los activos impulsado por la inteligencia artificial, así como a la consiguiente desaceleración del gasto en inversión relacionado con la inteligencia artificial, lo que está lastrando el crecimiento. No obstante, prevemos que el crecimiento repunte en los últimos años de nuestro pronóstico. Algunos de los factores adversos que acabo de mencionar deberían revertirse. En particular, esperamos una considerable relajación adicional de la política monetaria, ya que, si analizamos los datos en profundidad, vemos que los altos tipos de interés han lastrado la demanda agregada en EE. UU. Lo que ocurre es que esto se ha visto compensado por otros factores, especialmente en los últimos años, como el auge de la IA. En cuanto a la inflación, nuestra previsión es que la inflación del PCE aumente hasta el 3,3 % en 2026, lo que supone un incremento de alrededor de 0,7 puntos porcentuales con respecto a 2025. Ahora bien, esto se publicó hace una semana, y los precios del petróleo aumentaron sustancialmente después de eso, hasta el anuncio del alto el fuego de anoche, lo que significa que el impacto con respecto a nuestra previsión actual no es tan grande como cabría pensar, solo con mirar la caída del 15 % en los precios del petróleo que acaba de producirse. Basándonos en los precios de los futuros de esta mañana, restaríamos unos 15 puntos básicos del impacto de los precios del petróleo sobre la inflación en 2026, pero eso nos dejaría aún con una inflación media de alrededor del 3,1 % en 2026; sigue siendo un repunte importante y, cualitativamente, la situación sigue siendo prácticamente la misma. Ahora bien, sí esperamos que la inflación disminuya después de 2026, a medida que se disipe la crisis de los precios del petróleo y el impacto de los aranceles se haya agotado por completo. Para entonces, también habrá un mayor margen de maniobra en la economía, dada la menor tasa de crecimiento del PIB, lo que ejercerá una mayor presión a la baja sobre la inflación.
El crecimiento demográfico se reducirá debido a las medidas de control de la inmigración
Una de las principales revisiones de nuestras previsiones se refiere a la población, ya que el giro en la política de inmigración ha sido más restrictivo de lo que esperábamos, especialmente al inicio del segundo mandato de Trump. Hemos rebajado nuestra previsión de crecimiento demográfico a una media del 0,28 % para los próximos cinco años, lo que obviamente es considerablemente inferior al reciente repunte registrado entre 2023 y 2024, pero supone incluso medio punto porcentual menos que la media registrada durante la década de 2010. Entonces, ¿cuál es el impacto de esto? Obviamente, hay un impacto a la baja en el crecimiento del PIB, ya que la inmigración impulsa simultáneamente la demanda en el lado de la oferta de la economía, pero no tiene un impacto neto tan significativo en la inflación, ya que esas perturbaciones de la oferta y la demanda se compensan mutuamente en ese aspecto. En cuanto a los tipos de interés, sí creo que la inmigración afecta a la tasa natural de interés, ya que influye en la tasa de crecimiento tendencial de la población.
Para ser un poco más concreto, creo que el fuerte crecimiento demográfico que hemos observado en los últimos años fue uno de los principales factores que contribuyó a sostener los mercados inmobiliarios a pesar de los tipos de interés muy elevados. Ahora que vemos que la tendencia se invierte, el crecimiento demográfico se ha ralentizado. Creo que eso explica en parte por qué estamos asistiendo a un nuevo descenso de la inversión residencial, a pesar de que han pasado ya más de tres años desde que alcanzamos el máximo de los tipos hipotecarios.
La desaceleración del consumo y el auge de la inversión en inteligencia artificial
Si analizamos la previsión de gasto con algo más de detalle, veamos el PIB por partida de gasto. Como ya he mencionado, en 2025 las exportaciones netas lastraron el crecimiento del PIB, por lo que es probable que esta tendencia se invierta en 2026. Solo teniendo en cuenta este factor, cabría esperar un impulso de 50 puntos básicos al crecimiento del PIB en 2026, pero, como pueden ver, esto se ve contrarrestado por la desaceleración del crecimiento del consumo. La razón por la que esperamos que el crecimiento del consumo se ralentice se debe a varios factores. La población, como ya he mencionado, pero también la revalorización de los activos; aunque no se produzca una caída importante en los mercados, es probable que la revalorización de los activos sea considerablemente más débil de lo que hemos visto de media en los últimos años. Esto impulsará el crecimiento del consumo en menor medida que anteriormente.
Es a partir de 2027 cuando prevemos una desaceleración de la inversión privada en activos fijos. La razón de ello es que, si observamos la inversión en la actualidad, lo que ha ocurrido durante el último año es que la inversión impulsada por la IA se ha disparado. En términos generales, la inversión privada en activos fijos relacionada con la alta tecnología aumentó un 11,1 % en 2025, pero si analizamos el resto de la inversión no residencial, esta disminuyó un 2,7 % en 2025. Por supuesto, la inversión residencial también se redujo en 2025. Fuera de las categorías relacionadas con la tecnología, prácticamente toda la inversión fija privada se contrajo en 2025, lo que, en mi opinión, refleja los efectos persistentes de los altos tipos de interés. Hasta que no se produzca una mayor flexibilización de la política monetaria, algo que no espero hasta 2027 y 2028, no preveo una recuperación en esas otras categorías no tecnológicas. Además, creo que es probable que veamos una desaceleración en el ritmo de la inversión relacionada con la IA en 2027, aunque parezca que en 2026 vamos a seguir adelante con otro año récord de crecimiento muy sólido.
El crecimiento de la productividad permite una expansión con un desempleo casi nulo
Si analizamos el crecimiento del PIB desde la perspectiva de la oferta, hay algunos aspectos que cabe destacar. El crecimiento de la productividad ha sido muy sólido. Ha registrado una media del 1,9 % desde el inicio de la pandemia. Esto comenzó mucho antes de la adopción masiva de la IA generativa. Creo que la IA se ha convertido en un factor que contribuye a sostener este auge de la productividad, pero probablemente no sea el factor principal. Ahora bien, este elevado crecimiento de la productividad, desde un punto de vista meramente contable, explica por qué hemos tenido un fuerte crecimiento del PIB a pesar del escaso crecimiento del empleo registrado recientemente. Obviamente, si el crecimiento de la productividad se sitúa cerca del 2 %, es posible obtener cifras de crecimiento del PIB aparentemente sólidas, incluso si el crecimiento del empleo es prácticamente nulo.
¿Qué significa esto para los mercados laborales? ¿Se está acumulando un exceso de capacidad en los mercados laborales en este momento, dado que sabemos que la oferta de mano de obra se ha contraído? Según las previsiones de crecimiento demográfico que acabo de compartir, considero que el crecimiento del empleo necesario para equilibrar la balanza se sitúa en torno al 0,35 % en 2026, lo cual es bastante bajo; sin embargo, prevemos que el crecimiento real del empleo sea del 0,15 %, 20 puntos básicos menos este año. Esto significa que esperamos que, aunque haya una contracción en la oferta de mano de obra, la contracción de la demanda de mano de obra sea incluso algo mayor, y prevemos que la tasa de desempleo continúe subiendo lentamente. Esperamos que alcance un máximo del 4,6 % en 2027, frente al 4,3 % de 2025. En nuestra opinión, se situará bastante por encima de su tasa natural, unos cien puntos básicos por encima de esta. En nuestra opinión, esto seguirá lastrando el crecimiento salarial, que ha continuado desacelerándose y contribuyendo a ejercer una mayor presión desinflacionista, además de, en última instancia, inclinar a la Fed de nuevo hacia los recortes, una vez que remita esta crisis del precio del petróleo.
Por qué se exageran las preocupaciones sobre la economía en forma de K
Recientemente hemos abordado el tema de la economía en forma de K, y me gustaría compartir algunas conclusiones clave, aunque les animo a consultar nuestras perspectivas económicas para conocer todos los detalles. Según nuestros hallazgos, en los últimos años se ha producido un ligero crecimiento excesivo del consumo entre los hogares con mayores ingresos. Si analizamos todo el periodo transcurrido desde la pandemia, los hogares del decil superior vieron crecer su consumo aproximadamente 1,1 puntos porcentuales más rápido que la media durante ese periodo. Si nos centramos únicamente en los últimos tres años, el crecimiento excesivo es del 2,5 %, pero los datos no indican que el crecimiento del consumo de los hogares de ingresos bajos y medios se haya detenido por completo. Ahora bien, ese crecimiento excesivo del consumo entre los hogares de altos ingresos se explica en parte por el crecimiento excesivo de sus ingresos personales, debido a que los ingresos del capital han superado ligeramente a los ingresos del trabajo, así como por el crecimiento de los ingresos del trabajo; pero también se debe a que su tasa de ahorro ha descendido en mayor medida; los hogares de altos ingresos han reducido su tasa de ahorro en mayor grado, ya que buscan anticipar la riqueza que se ha reconocido en la subida de los precios de los activos.
Ahora bien, al mismo tiempo, los hogares con ingresos más bajos, especialmente aquellos situados entre el percentil 0 y el 60, siguen acumulando, según nuestros cálculos, un importante excedente de ahorro. Esto se debe, en gran medida, a que la tasa de acumulación de deuda es menor en comparación con las tendencias previas a la pandemia. Así pues, observamos que la deuda agregada de los hogares como porcentaje del PIB ha descendido en torno a 7 puntos porcentuales desde 2019. Según nuestros cálculos, esto se debe en gran medida a los hogares con ingresos más bajos. Aunque observamos algunos indicios de un aumento de la morosidad que afecta quizá a una minoría de hogares, parece que, en conjunto, el apalancamiento ha disminuido con respecto a los niveles previos a la pandemia. Cuando hablamos de esta narrativa en forma de K, es importante no establecer ningún tipo de paralelismo con la situación del boom inmobiliario de mediados de la década de 2000, en la que los hogares de todos los niveles de ingresos se encontraban en una situación financiera mucho más vulnerable.
La inflación volverá a situarse en el 2 %
En cuanto a la inflación, observamos que la inflación de la vivienda se desplomó en 2025 y que esta tendencia continuó en 2026. En 2025, este descenso se vio compensado por el aumento de la inflación de los precios de los bienes, impulsado por los aranceles. Por eso, la inflación se mantuvo estable en 2025 con respecto a 2024. Ahora, en 2026, esperamos ver una aceleración continuada de la inflación de los precios de los bienes debido al impacto de los aranceles, así como al impacto de esta crisis de los precios de la energía. De cara al futuro, esperamos en última instancia que la inflación remita, ya que la inflación de la vivienda se mantiene baja y estas crisis de precios provocadas por los aranceles y los precios de la energía vayan desapareciendo. También esperamos, en última instancia, que esta otra categoría, la de los servicios básicos —excluida la vivienda, la línea verde de este gráfico— retroceda debido a la holgura en el mercado laboral y a la presión a la baja sobre el crecimiento salarial que he mencionado.
Este gráfico muestra la contribución del petróleo a la inflación general del PCE durante el último medio siglo. Como he mencionado, el dato correspondiente a 2026, si tuviéramos en cuenta los precios de los futuros de esta mañana, tendría un impacto de alrededor del 0,5 %, en lugar del 0,65 % que se observa en el gráfico. En cualquier caso, lo que quería señalar es que es sustancialmente inferior al impacto que observamos durante la década de 1970, en plena época de gran inflación, principalmente porque, si consideramos el petróleo como porcentaje del consumo personal, ha caído hasta situarse en torno al 3 % de la cesta de consumo en 2025, menos de la mitad de su media en la década de 1970, que superaba el 8 %. El petróleo tiene mucha menos importancia en la cesta de la compra y para la economía en general de lo que tenía en aquel entonces. Esto descarta algunos de los peores escenarios y algunas de las analogías que la gente establece con la década de 1970 en lo que respecta a esta crisis del precio del petróleo.
Los aranceles bajarán y se suspenderán los recortes de los tipos de interés
En cuanto a los aranceles, lo único que señalaré aquí es que no esperamos una reducción significativa del tipo arancelario medio en 2026 en comparación con 2025. Tras la sentencia del Tribunal Supremo sobre la IEEPA, el tipo arancelario oficial se redujo en unos 4 puntos porcentuales, pero el tipo arancelario real, teniendo en cuenta los efectos de sustitución, las deficiencias en el cumplimiento y demás factores, probablemente solo descenderá en unos 2,5 puntos porcentuales. Si analizamos los datos en términos de media anual, en realidad no se observa una disminución significativa en 2026 en general. Tendremos que esperar a años posteriores para ver un mayor alivio en el frente arancelario. Mientras tanto, las empresas siguen teniendo bastante margen para repercutir los costes arancelarios a los consumidores, ya que hasta ahora solo se ha repercutido una minoría de dichos costes.
Esperamos que la Reserva Federal haga una pausa en las bajadas de tipos en 2026. A fecha de esta mañana, parece que los mercados de futuros siguen descontando lo mismo. La probabilidad de una bajada de tipos ha aumentado, pero el escenario más probable sigue siendo que no haya bajadas de tipos en 2026, y creo que eso es lo adecuado, teniendo en cuenta la situación actual de los precios del petróleo y lo que muestra la curva de futuros en este momento. No obstante, sí esperamos que se reanuden los recortes de tipos en 2027 y 2028, con otros cinco recortes acumulados para finales de 2028, lo que supone una reducción de 1,25 puntos porcentuales. Esto nos situará en un rango objetivo del 2,25 % al 2,5 % para el tipo de los fondos federales, considerablemente más cerca de la media previa a la pandemia. A su vez, esto empujará aún más a la baja los tipos de interés a largo plazo. Prevemos que el rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años caiga hasta una media del 3,25 % en 2029, frente a la media del 4,3 % registrada en 2025, y que el tipo de interés hipotecario a 30 años descienda hasta el 5 %.
Así pues, ambos tipos a largo plazo están bajando más de un punto porcentual con respecto a los niveles actuales. Esto debería ser necesario para seguir estimulando un crecimiento económico sólido. En concreto, el mercado inmobiliario necesitará, en última instancia, un tipo hipotecario más bajo para mantener una tasa de crecimiento aceptable. Los compradores de vivienda llevan tanto tiempo alimentando esta idea —que podrán refinanciar a tipos más bajos a pesar de los elevados tipos hipotecarios actuales— que, con el tiempo, esa esperanza tendrá que materializarse. Creo que la situación es similar en otros sectores de la economía sensibles a los tipos de interés. Dicho esto, voy a ceder la palabra a Dave. Gracias.
Perspectivas del mercado de renta fija
Sekera: Estupendo. Muchas gracias, Preston. Muy bien. Nos están llegando muchas preguntas. Voy a repasar muy rápidamente las perspectivas del mercado de renta fija, echando un vistazo a la forma de la curva de rendimiento, cómo se ha aplanado en ese tramo de dos años y dónde se ha aplanado más. El índice de bonos básicos de EE. UU. se contrajo casi 20 puntos básicos hasta el 23 de marzo. Una vez más, un año difícil, marcado por la subida de los tipos de interés, que ha empujado a la baja los precios de los bonos, y también por lo que está sucediendo en los mercados de bonos corporativos. En los últimos, digamos, dos meses, hemos visto cómo se ampliaban los diferenciales de crédito. El índice de bonos corporativos, que es nuestro indicador del mercado de bonos con calificación de inversión, se amplió 8 puntos básicos hasta situarse en 85. En el mercado de alto rendimiento, la ampliación fue menor, de 40 puntos básicos hasta 315.
El mercado del crédito privado ha experimentado sin duda una gran debilidad en lo que va de año. Hemos visto cómo muchas de las acciones de las gestoras de activos alternativos se han visto muy afectadas. Mi opinión es que aún creo que nos esperan muchas pérdidas en el crédito privado. He incluido aquí un enlace para aquellos de ustedes que estén interesados en el crédito privado. Este enlace les llevará a dbrs.morningstar.com. Desde allí, podrán acceder a nuestra página de crédito privado. Pueden registrarse gratuitamente en línea y empezar a consultar algunos de los análisis que han publicado durante el último año sobre el crédito privado. Una vez más, cuando se analizan los diferenciales de crédito corporativo, y se compara su situación actual con la de los últimos 25 años, se sigue observando que oscilamos en torno a algunos de los niveles históricamente más ajustados que hemos tenido jamás. En este momento, no me interesan mucho los bonos con calificación de inversión ni los de alto rendimiento.
Sigo pensando que, en cierta medida, el riesgo de caída es mayor que el potencial alcista en ambos mercados, que se encuentran en una especie de fase de «recoger centavos delante de una apisonadora», en la que, si la economía sigue avanzando a duras penas o mejora ligeramente, sí, se puede obtener un diferencial, pero para su cartera de renta fija, prefiero con mucho los bonos del Tesoro de EE. UU.; quizá algunos de los activos respaldados u otras áreas en las que se pueda obtener algún diferencial distinto al de los bonos corporativos. Mi preocupación es que, en cualquier entorno de debilitamiento económico, especialmente si se produce una crisis más grave en el mercado de crédito privado, estos diferenciales podrían ampliarse muy rápidamente.
Dziubinski: Esperamos que hayan disfrutado del seminario web y que nos acompañen a Dave y a mí en el podcast «The Morning Filter» todos los lunes a las 9:00 a. m. (hora del Este) y a las 8:00 a. m. (hora del Centro). Les deseamos mucho éxito en sus inversiones.
