La masificación denota un escenario en el que los inversores adquieren colectiva y simultáneamente volúmenes significativos de los mismos activos. Este comportamiento puede ser una señal de sabiduría colectiva por parte de sofisticados inversores fundamentales y cuánticos, o puede estar impulsado por noticias macroeconómicas o de mercado.
Por otro lado, podría deberse a un comportamiento irracional de los inversores (que puede dar lugar a burbujas). Una pregunta importante para los inversores es qué ocurre cuando fluye demasiado dinero hacia los mismos valores y/o estrategias. Un equipo de investigadores de BlackRock abordó esta importante cuestión en el número de primavera de 2025 de The Journal of Beta Investment Strategies. Su estudio, A Demand-Based Equity Risk Factor: Crowdedness, ofrece nuevas perspectivas sobre cómo las operaciones masificadas pueden afectar sistemáticamente a la rentabilidad de las acciones y al rendimiento de las carteras.
El enfoque de la investigación: Medir lo que no se ve
Los autores examinaron un concepto aparentemente sencillo pero profundo: la masificación en los mercados de renta variable. A diferencia de los factores de riesgo tradicionales, que se centran en los fundamentales de las empresas o en las características del mercado, la aglomeración representa un fenómeno del lado de la demanda: quién compra qué y cuánto.
El equipo de investigación se propuso responder a varias preguntas clave:
- ¿Cómo cuantificar la masificación en los mercados de renta variable?
- ¿Se comporta la masificación como un factor de riesgo sistemático que afecta a la rentabilidad de las acciones?
- ¿Pueden los inversores utilizar las medidas de crowdness para mejorar la construcción de carteras y la gestión del riesgo?
Utilizando datos extraídos de los informes 13F de inversores institucionales estadounidenses, los autores formularon un novedoso factor de riesgo de renta variable basado en la demanda para medir la masificación. Esto les permitió analizar las participaciones institucionales, las pautas de negociación y los flujos de mercado y determinar el impacto del factor de aglomeración. Clasificaron a los inversores en función de tres características fundamentales de los fondos:
- Activos de renta variable gestionados para evaluar la escala de los inversores, distinguiendo entre instituciones grandes y pequeñas.
- Participación activa, determinada por la diferencia absoluta media entre las ponderaciones de las participaciones de un inversor y las ponderaciones teóricas del mercado derivadas de la capitalización bursátil (aunque normalmente se utiliza el free-float, que ajusta las participaciones muy próximas). Esto distingue entre inversores activos y pasivos.
- La rotación, que compara la ponderación de las participaciones de un inversor con las del trimestre anterior, mide el alcance de su actividad de negociación en el mercado.
A continuación, los autores clasificaron a los inversores institucionales como “grandes, pasivos y bajos” si mostraban mayores AUM de acciones, menor participación activa y menores valores de rotación en comparación con la mediana de todos los inversores. Definen la aglomeración como el porcentaje de participaciones atribuido a los inversores que se centran en estrategias más pequeñas, activas y de mayor rotación que contribuyen a la aglomeración en las acciones. Este grupo estaba formado por cuatro categorías de inversores:
- Inversores institucionales con un menor volumen de activos, un mayor porcentaje de activos o una mayor rotación que la mediana.
- Inversores institucionales muy pequeños que no alcanzan el umbral de 100 millones de dólares exigido para presentar el formulario 13F.
- Hogares, que no están obligados a declarar sus tenencias y, por lo tanto, están cubiertos por el factor.
- Los inversores extranjeros sin sucursales en Estados Unidos, que no están sujetos a esta política, por lo tanto sus tenencias se tienen en cuenta en la construcción de la aglomeración. Por lo tanto, las acciones que poseen predominantemente esos inversores se consideran “abarrotadas”.
A continuación, los autores evaluaron la aglomeración como un factor de riesgo único dentro del modelo Fundamental Risk Equity US de BlackRock, que engloba un factor de mercado, 50 factores sectoriales y 12 factores de estilo. Su muestra de datos abarcó el periodo comprendido entre 2014 y septiembre de 2023. A continuación se presenta un resumen de sus principales conclusiones.
Principales resultados
1) La concentración como factor de riesgo sistemático
La masificación es un factor único que muestra una correlación mínima con factores establecidos. Además, es un factor de riesgo sistemático estadísticamente significativo que afecta a la rentabilidad de los valores en distintos periodos y condiciones de mercado: los valores con altos niveles de crowdness mostraron pautas de rentabilidad distintas en comparación con los valores menos crowdness.
2) El efecto de desequilibrio entre la oferta y la demanda
Cuando muchos inversores se agolpan en posiciones similares, se crea una demanda que puede alejar los precios de los valores fundamentales, creando vulnerabilidades que pueden dar lugar a fuertes retrocesos cuando la multitud comienza a retirarse. Al clasificar 2.000 valores estadounidenses en quintiles, observaron que los valores con una fuerte exposición a la aglomeración mostraban rentabilidades notablemente negativas, alta volatilidad, caídas máximas negativas y asimetría positiva.
3) Predictibilidad transversal
Las medidas de crowdness ayudaron a predecir qué valores podrían obtener peores resultados en el futuro. Este poder predictivo era especialmente fuerte durante los periodos de tensión del mercado, cuando las posiciones abarrotadas se volvían inestables.
4) Efectos de interacción entre factores
La aglomeración no funciona de forma aislada. Interactúa con otros factores de riesgo bien conocidos, a veces amplificando sus efectos y otras atenuándolos, lo que sugiere que los modelos tradicionales de factores podrían ser incompletos si no tienen en cuenta la aglomeración.
5) Rentabilidad de los factores
El factor de aglomeración arrojó una rentabilidad anualizada negativa del 1,1% con un riesgo mínimo, lo que dio lugar a un coeficiente de información significativo de 0,91 negativo.
Claves para los inversores
Para inversores institucionales
Las grandes instituciones deben prestar especial atención a la aglomeración de operaciones, ya que su tamaño puede contribuir a la aglomeración de operaciones y verse afectado por ella.
Para estrategias cuantitativas
El documento sugiere que:
- Las estrategias basadas en factores pueden perder eficacia a medida que se masifican.
- La incorporación de medidas de aglomeración a los modelos factoriales podría mejorar la rentabilidad ajustada al riesgo.
- La diversificación a través de factores menos concurridos podría proporcionar un mejor rendimiento a largo plazo.
El contexto general del mercado
Las conclusiones del documento son especialmente pertinentes en el actual entorno de mercado, en el que:
- Los ETF y los fondos indexados pueden concentrar los flujos en valores similares.
- Las redes sociales y la negociación algorítmica pueden amplificar los efectos de aglomeración.
- Ha aumentado la concentración del mercado en los valores de gran capitalización.
Demasiada gente
La investigación de BlackRock representa un importante paso adelante en la comprensión de la dinámica de los mercados modernos. A medida que los mercados estén cada vez más interconectados y se vuelvan más algorítmicos, es probable que el concepto de aglomeración adquiera mayor relevancia para los inversores y los gestores de riesgos.
Conclusión: En la fiesta de la inversión, no se trata sólo de encontrar la habitación adecuada, sino de saber cuándo esa habitación está demasiado llena para sentirse cómodo.
Larry Swedroe es autor o coautor de 18 libros sobre inversión, incluido el último, Enrich Your Future. También asesora a RIA como educador en estrategias de inversión.
