Anleger auf der Suche nach Investments, die sich in einem Konjunkturabschwung als widerstandsfähig erweisen, können beruhigt sein: Der beste Schutz vor einer nachlassenden Konjunktur befindet sich wahrscheinlich bereits in ihren Portfolios.
In unserer kürzlich veröffentlichten Studie zu Diversifizierung und Korrelationen haben wir untersucht, welche Anlageklassen in verschiedenen Konjunkturphasen – darunter steigende Zinsen, Inflation und Rezession – den größten Nutzen bieten. Während sich hochwertige Anleihen in Phasen steigender Zinsen oder Inflation als schlechtes Investment erwiesen haben, waren sie in der Vergangenheit in schwachen Konjunkturphasen die unangefochtenen Gewinner.
Rezessionen sind schwer vorherzusagen
Das US-Wirtschaftswachstum verlangsamte sich im vierten Quartal 2025 aufgrund einer Kombination aus dem Regierungsstillstand 2025 und nachlassenden Konsumausgaben. Obwohl sich die US-Wirtschaft 2026 bislang als widerstandsfähig erwiesen hat, haben der Ausbruch des Krieges im Iran und der sprunghafte Anstieg der Energiepreise erneut Fragen hinsichtlich der Stärke der US- und der Weltwirtschaft aufgeworfen.
Auch 2023 und bis ins Jahr 2024 hinein stellte eine Rezession einen Risikofaktor dar, da einige Marktbeobachter davon ausgingen, dass die US-Notenbank zu weit gehen würde bei ihren Bemühungen, die sehr hohe Inflation in der Zeit nach der Pandemie einzudämmen. Die Zinsstrukturkurve kehrte sich um, was bedeutete, dass die Renditen langfristiger Anleihen unter die Renditen kurzfristiger Anleihen fielen. Eine solche Inversion war in der Vergangenheit stets ein Vorbote einer Rezession. Dennoch ließen die Rezessionsängste im Laufe des Jahres 2024 und über weite Teile des Jahres 2025 hinweg allgemein nach. Dank eines nach wie vor robusten Wachstums des Bruttoinlandsprodukts und eines weiterhin hohen Beschäftigungsniveaus, kehrte die Zinsstrukturkurve zu einem normaleren Muster zurück, bei dem längerfristige Anleihen höhere Renditen erzielten als kurzfristige. Mit anderen Worten: Die Vorhersage einer Rezession ist eine heikle Angelegenheit.
Untersuchung des Verhältnisses von Risiko und Rendite in Rezessionsphasen
Die der Wirtschaft innewohnende Zyklizität und die Schwierigkeiten bei der Vorhersage der nächsten Phase des Konjunkturzyklus unterstreichen, wie wichtig es ist, ein Portfolio aufzubauen, das sich angesichts schwankender wirtschaftlicher Rahmenbedingungen als widerstandsfähig erweist. Es ist daher sinnvoll zu prüfen, welche Anlageklassen in Zeiten wirtschaftlicher Schwäche in den USA zur Diversifizierung des Engagements in US-Aktien beigetragen haben.
Zu diesem Zweck haben wir acht Rezessionsphasen in der Geschichte der USA untersucht. Es sei darauf hingewiesen, dass die Definition einer Rezession variiert. Während „Rezession“ häufig als zwei aufeinanderfolgende Quartale mit negativem BIP-Wachstum definiert wird, definiert das National Bureau of Economic Research eine Rezession als „einen erheblichen Rückgang der Wirtschaftstätigkeit, der sich über die gesamte Wirtschaft erstreckt und länger als einige Monate andauert“.
Einige dieser Konjunkturabschwünge waren von kurzer Dauer, wie beispielsweise der Ausbruch der Pandemie im Februar/März 2020, andere hingegen zogen sich länger hin, wie die Große Depression Ende der 1920er und Anfang der 1930er Jahre, die sich über 3,5 Jahre hinzog. Für jeden Zeitraum haben wir die Renditen, die Volatilität und die Korrelationen von US-Large-Cap-Aktien, US-Staatsanleihen, einer 60/40-Mischung aus diesen beiden Anlageklassen sowie eines diversifizierten Portfolios untersucht, das eine breite Palette an Aktien, Anleihen und anderen Vermögenswerten wie Rohstoffen, Gold und REITs umfasst.
Es überrascht nicht, dass Aktien in vergangenen Rezessionen häufig an Wert verloren, in fünf der acht von uns untersuchten Zeiträume verzeichneten sie Kursverluste. Einige dieser Verluste waren erheblich, wie beispielsweise der annualisierte Verlust von 24 % bei US-Large-Cap-Aktien während der Rezession im Zuge der globalen Finanzkrise. (Die Verluste vom Höchst- zum Tiefststand waren während dieser Krise sogar noch höher, der Wert von 24 % bezieht sich auf den Zeitraum, in dem sich die US-Wirtschaft offiziell in einer Rezession befand.)
In diesem Zusammenhang verzeichneten Anleihen in allen acht Konjunkturabschwungphasen positive Renditen. Die Stärke von Anleihen in Rezessionsphasen lässt sich auf zwei Faktoren zurückführen. Die Federal Reserve senkt in solchen Phasen häufig die Zinssätze, was die Anleihekurse antreibt. Darüber hinaus suchen Anleger in Zeiten wirtschaftlicher Unsicherheit oft Zuflucht bei Sicherheit, Stabilität und Liquidität (hochwertige Anleihen und Bargeld) und meiden risikoreichere Anlagen (Aktien).
Die Rolle von Anleihen als Gegengewicht zu Aktien wird auch durch Korrelationsdaten bestätigt. Der Korrelationskoeffizient von Anleihen mit Aktien in Rezessionsphasen reichte von stark negativ (–0,56 von März 2001 bis November 2001) bis etwas positiver, aber immer noch deutlich unter 1,0 (0,65 von Juli 1981 bis November 1982). Anleihen haben somit für eine erhebliche Diversifizierung gesorgt, selbst wenn die Korrelationen zwischen Aktien und Anleihen relativ hoch waren.
Die Renditen und Volatilitätswerte der 60/40- und der diversifizierten Portfolios, gemessen anhand der Standardabweichung, lagen in Konjunkturabschwüngen tendenziell zwischen den beiden Extremen. Die ausgewogenen und diversifizierten Portfolios verzeichneten in den wirtschaftlich schwierigen Phasen weder so hohe Verluste wie das reine Aktienportfolio, noch schnitten sie so gut ab, wie es ein reines Anleihenportfolio getan hätte. Das diversifizierte Portfolio übertraf das einfache 60 % US-Large-Cap-Aktien-/40 % mittelfristige Staatsanleihen-Portfolio in einigen Rezessionsphasen, jedoch nicht durchgängig. So schnitt das diversifizierte Portfolio beispielsweise während der Pandemie im Jahr 2020 sowie in den frühen 2000er Jahren schlechter ab als das einfache 60/40-Portfolio.
Gemischte Signale innerhalb der Anlageklassen
Wie bereits erwähnt, verloren Aktien in fünf der acht untersuchten Rezessionsphasen an Wert. Während Small Caps oft als konjunkturabhängiger als Large-Cap-Aktien beschrieben werden und daher in einer Rezession eher unter Druck geraten, zeichnen die Daten ein gemischtes Bild. Kleinere Aktien schnitten in einigen Konjunkturabschwüngen, wie beispielsweise zu Beginn der Pandemie, tatsächlich miserabel ab. In anderen Phasen wirtschaftlicher Schwäche, wie beispielsweise Anfang der 2000er Jahre, übertrafen sie jedoch Large-Cap-Aktien, als Anleger aus den damals überbewerteten Large Caps abwanderten und sich kleineren, wertorientierteren Value-Aktien zuwandten. Aktien aus Industrieländern und Schwellenländern verzeichneten bei Konjunkturabschwüngen in den USA Verluste, die denen des US-Marktes entsprachen oder diese sogar noch übertrafen, da Nicht-US-Volkswirtschaften in der Regel anfällig für Schwächephasen in den USA sind.
Wie bereits erwähnt, haben sich Kernanleihen in Phasen wirtschaftlichen Abschwungs stets als widerstandsfähig erwiesen, ebenso wie langfristige US-Staatsanleihen. Doch obwohl Staatsanleihen über lange Zeiträume hinweg historisch gesehen eine der geringsten Korrelationen mit Aktien aufweisen (siehe den Abschnitt über steuerpflichtige Anleihen), liefern die Daten keine einheitlichen Ergebnisse darüber, welche Art von festverzinslichen Wertpapieren in Rezessionen vorzuziehen ist. In einigen Phasen, wie beispielsweise von Mitte 1981 bis Ende 1982 und zu Beginn der Pandemie, waren langfristige Staatsanleihen die klaren Gewinner. In anderen Rezessionsphasen hat sich der Core-Anleihenindex durchgesetzt, der eine diversifizierte Mischung aus Staatsanleihen, von staatlichen Stellen garantierten Anleihen, durch Vermögenswerte besicherte Wertpapieren sowie hochwertigen Unternehmensanleihen umfasst. Hochzinsanleihen haben sich in den meisten Rezessionen jedoch als unzuverlässig erwiesen und entwickelten sich in der Regel parallel zu Aktien.
Die Daten untermauern zudem den Status von Gold als sicherem Hafen, da das Edelmetall in jeder von uns untersuchten Rezession deutlich an Boden gewonnen hat. Andere Rohstoffe erwiesen sich hingegen als weitaus weniger zuverlässig und verzeichneten in den letzten drei Rezessionen massive Verluste. In ähnlicher Weise sind REITs in Konjunkturabschwüngen mitunter im Gleichschritt mit Aktien gefallen, während sie sich in anderen Rezessionen recht gut behaupteten.
Was bedeutet das für Ihr Portfolio?
Natürlich verläuft jeder Konjunkturabschwung anders. Insgesamt haben sich hochwertige festverzinsliche Wertpapiere jedoch in den meisten Rezessionsphasen als Segen für die Portfolios erwiesen. Dies ist vor allem auf niedrigere Renditen und den Wunsch der Anleger nach der Stabilität und Sicherheit festverzinslicher Wertpapiere und liquider Mittel in Zeiten wirtschaftlicher Turbulenzen zurückzuführen – beides Faktoren, die die Anleihekurse in die Höhe treiben. Zwar können hochwertige Anleihen Aktienverluste nicht in jedem Marktumfeld abfedern (siehe 2022, als die Zinsen stiegen), doch haben sie sich in Zeiten wirtschaftlicher Schwäche historisch gesehen als zuverlässig erwiesen. Auch Gold hat sich in Rezessionsphasen als diversifizierender, sicherer Hafen bewährt. Auf der anderen Seite hat eine Diversifizierung innerhalb des Aktienbereichs während Rezessionen kaum Schutz geboten. Kleinere Aktien und Nicht-US-Aktien sind in wirtschaftlichen Abschwungphasen oft im Gleichschritt mit US-Large-Cap-Aktien gefallen.
Die Analyse basiert auf US-Daten, doch viele der Zusammenhänge zwischen Aktien, Anleihen, Rezessionen und Diversifizierung gelten auch für europäische Anleger.
