Die Pläne der japanischen Premierministerin Sanae Takaichi, die Ausgaben zu erhöhen und Steuern zu senken, haben die Anleihemärkte verunsichert, weil Anleger eine höhere Staatsverschuldung Japans fürchten. Die Rendite 10-jähriger japanischer Staatsanleihen (JGB) stieg bis zum 20. Januar um 26 Basispunkte auf 2,33 %, was zu einer allgemeinen Verunsicherung an den Märkten führte.
Die Renditen 10-jähriger japanischer Staatsanleihen übertreffen die chinesischer und singapurischer Staatsanleihen
Warum dies von Bedeutung ist: Die japanische Regierung profitierte zwischen 2016 und 2025 von niedrigen Zinssätzen von durchschnittlich etwa 0,33 %. Da die Rendite 10-jähriger japanischer Staatsanleihen derzeit bei über 2,2 % liegt, werden die Zinskosten erheblich steigen, wenn die bestehenden Schulden in Höhe von 1.287 Billionen JPY in den nächsten 9 bis 10 Jahren refinanziert werden.
- Basierend auf unserer Sensitivitätsanalyse schätzen wir, dass Japans Zinszahlungen von 9 % der Gesamtausgaben auf 20 % bis 25 % steigen werden, wenn japanische Staatsanleihen in den nächsten neun Jahren zu durchschnittlich 2,0 % bis 2,5 % refinanziert werden. Wir gehen davon aus, dass die Einnahmen um 3 % steigen werden, wobei wir ein BIP-Wachstum von 1 % und eine Inflation von 2 % berücksichtigen, und dass die nicht schuldenbezogenen Ausgaben neutral bleiben und ebenfalls um 3 % steigen werden.
- Dies könnte die gesamten Schuldendienstkosten auf 35 % bis 40 % der Gesamtausgaben ansteigen lassen. Es erscheint unwahrscheinlich, dass die Regierung den Schuldendienst auf dem derzeitigen Niveau von 25 % der Gesamtausgaben halten kann, ohne in den nächsten zehn Jahren deutlich höhere Einnahmen zu erzielen, um die Emission von Schuldtiteln zu begrenzen. Frau Takaichi hat erwähnt, dass sie den Anteil der Schulden stabil halten möchte, was höhere Einnahmen impliziert.
Die Zinszahlungen könnten als Teil der Staatsausgaben bei höheren Zinssätzen stark ansteigen.
- Zwar gibt es Länder mit hoher Verschuldung, jedoch wären Zinszahlungen in Höhe von 20 % bis 25 % der Gesamtausgaben für ein OECD-Mitglied mit einem Investment-Grade-Rating hoch. Die Zinszahlungen der OECD-Mitglieder als Prozentsatz der Gesamtausgaben erreichten 1988 mit 11,3 % ihren Höchststand, während einer Phase hoher Inflation und Zinsen, die 1989 zu einer globalen Rezession führte.
Fazit: Wir beurteilen japanische Aktien derzeit neutral, da die meisten Aktienkurse einen fairen Wert haben (siehe unseren am 6. Januar veröffentlichten Ausblick für den asiatischen Markt im 1. Quartal). Sollte sich der Markt aufgrund der Sorgen um japanische Staatsanleihen weiter korrigieren, würden wir Kaufgelegenheiten sehen. Wir sind nicht besorgt darüber, dass die Rendite 10-jähriger japanischer Staatsanleihen auf 3 % steigen könnte. Wir halten dies für normal, wenn man von einem BIP-Wachstum von 1 % und einer Inflation von 2 % ausgeht.
Wir sehen das Risiko, dass sich der anhaltende Druck auf japanische Staatsanleihen auf japanische Aktien auswirkt. Der Morningstar Japan TME Index legte bis zum 14. Januar um 7,9 % zu, bevor er seitdem um 3,6 % zurückging. Die Nervosität bei japanischen Staatsanleihen in Verbindung mit den jüngsten Diskussionen über Interventionen zur Stützung des JPY haben japanische Aktien unter Druck gesetzt.
- Japanische Aktien stehen aufgrund der Auswirkungen der Währungsumrechnung auf die Exporte und die außerhalb Japans erzielten Erträge in einer umgekehrten Beziehung zum JPY. Wir betrachten dies als neutralen Faktor für Aktionäre, auch wenn einige dazu neigen könnten, Währungsrisiken abzusichern.
- Wir behalten eine neutrale Sichtweise auf den JPY bei und erwarten, dass er sich um die Marke von 150 JPY bewegen wird. Die potenzielle Annäherung der Renditen von US-Staatsanleihen und japanischen Staatsanleihen dürfte den JPY letztlich etwas stützen. Unser US-Ökonom geht davon aus, dass die Renditen 10-jähriger US-Staatsanleihen bis 2028 bei etwa 3,3 % liegen werden, da sich der Inflationsdruck und die Geldpolitik in den USA normalisieren. Dies bedeutet jedoch nicht, dass der JPY aufgrund von Risikosorgen über eine höhere Verschuldung nicht kurzfristig unter Druck geraten wird.
- Wir sind der Ansicht, dass das Hauptrisiko weiterhin in höheren Schuldenkosten sowie in einer möglichen Stützung des Anleihemarktes durch die Aufforderung an Finanzinstitute besteht, beim Kauf von Anleihen zu helfen. Wir glauben zwar nicht, dass dies Auswirkungen auf die Gewinne der Banken und Versicherungen hat, doch könnte diese Maßnahme kurzfristig als unpopuläre Verwendung von Kapital angesehen werden.
Ausblick: Der Markt für japanische Staatsanleihen hat sich nach Zusicherungen der Regierung und der möglichen Unterstützung durch die BoJ etwas beruhigt. Es wäre nicht überraschend, wenn die BoJ eingreifen würde, um den Markt für japanische Staatsanleihen zu stabilisieren, was jedoch Inflationsrisiken mit sich bringen würde. Es wird erwartet, dass die BoJ die Leitzinsen bis 2028 von derzeit 0,75 % auf etwa 1,25 % bis 1,50 % anheben wird.
- Angesichts der vorgezogenen Parlamentswahlen in Japan am 8. Februar gehen wir nicht davon aus, dass Frau Takaichi von ihrem Vorhaben, die 8-prozentige Umsatzsteuer auf Lebensmittel abzuschaffen, abrücken wird, da die Verschlechterung der Kaufkraft für die Wähler ein zentrales Anliegen darstellt.
Bullen sagen: Die Arbeitslosigkeit ist niedrig, und es wird ein Anstieg der Löhne erwartet, was zu höheren Steuereinnahmen für die Regierung führen könnte. Weitere mögliche Steuereinnahmequellen sind zusätzliche Stempelsteuern auf Immobilienkäufe durch nicht-japanische Staatsbürger. Es könnte auch zu einer gezielten Abschaffung einiger Steuervergünstigungen kommen.
- Die Nachfrage nach japanischen Staatsanleihen dürfte sich stabilisieren, und da sich die Renditen japanischer Staatsanleihen an die Normalisierung der Geldpolitik anpassen, sollte die Nachfrage japanischer Institutionen und der Öffentlichkeit mittel- bis langfristig nicht beeinträchtigt werden.
Bären sagen: Obwohl in diesem Zeitraum einige Maßnahmen wie Steuererhöhungen oder Ausgabenkürzungen umgesetzt werden, um den Anstieg der Quote einzudämmen, wird der Anstieg der Sozialversicherungskosten Druck auf die Ausgaben ausüben und eine signifikante Reduzierung des Volumens der ausgegebenen Staatsanleihen verhindern.
Auswirkungen auf japanische Banken und Versicherungen: Die Aktienkurse des Finanzsektors starteten mit einem Aufschwung in das Jahr 2026 und übertrafen damit den Gesamtmarkt. Basierend auf den Komponenten des Morningstar Japan TME Index hat der Sektor bis zum 26. Januar 10,6 % zugelegt, nachdem er in der vergangenen Woche leicht zurückgegangen war. Die Bedenken hinsichtlich der Preise für japanische Staatsanleihen haben sich vor allem auf die Versicherungen ausgewirkt, jedoch erwarten wir ein begrenztes Risiko.
- Aufgrund von Überabsicherungen (längere Laufzeit der Vermögenswerte als der Verbindlichkeiten) weisen japanische Lebensversicherer eine höhere ESR-Sensitivität gegenüber Zinssätzen auf als Nichtlebensversicherer. Laut ihrer Sensitivitätsanalyse wird die ESR von Daiichi Life bei einem Rückgang der inländischen Zinssätze um 50 Basispunkte um 7 Prozentpunkte sinken, gegenüber einem Rückgang um 1 bzw. 0,2 Prozentpunkte bei Sompo und Tokio Marine. MS&AD hat seine Sensitivität nicht offengelegt.
- Die geringe Liquidität bei Transaktionen mit extrem langfristigen Anleihen und ein Markt, der zunehmend von kurzfristig orientierten Händlern dominiert wird (laut Daten der Japan Securities Dealers Association machen ausländische Investoren derzeit etwa 65 % des monatlichen Barhandelsvolumens am japanischen Markt für Staatsanleihen aus, gegenüber nur 12 % im Jahr 2009), haben unserer Ansicht nach zu einer hohen Volatilität der Renditen 30-jähriger Anleihen und zu Risiken für die ESR von Lebensversicherern geführt.
- Trotz der höheren Sensitivität sind wir jedoch der Ansicht, dass das Risiko für Daiichi Life überschaubar ist. Höhere Zinssätze führen zwar zu potenziell höheren Stornoraten bei Sparprodukten, können jedoch auch den Absatz von auf Yen lautenden Produkten begünstigen. Negative Auswirkungen auf Daiichi Life dürften durch höhere Aktienkurse, kurzfristige Kapitalgewinne aus Aktienverkäufen und langfristig höhere Anlagerenditen ausgeglichen werden.
- Das kurzfristige Risiko für die Erträge der Banken besteht hauptsächlich in potenziellen realisierten Verlusten aus dem Verkauf von japanischen Staatsanleihen. Bei den fünf von uns beobachteten Banken wird dieser Verlust jedoch durch potenzielle Gewinne aus Aktienverkäufen mehr als ausgeglichen.
- Es ist zu beachten, dass der nicht realisierte Verlust von Resona für japanische Staatsanleihen, die in den Abschlüssen für das September-Quartal als zur Veräußerung verfügbar klassifiziert wurden, mit fast 100 Milliarden JPY einen hohen Anteil von 41 % unserer Nettogewinnprognose für März 2026 in Höhe von 243 Milliarden JPY ausmacht. Der nicht realisierte Gewinn aus Eigenkapital beträgt jedoch 692 Milliarden JPY. Daher ist für die nächsten fünf Jahre weiterhin mit einem Nettogewinn aus Wertpapierverkäufen zu rechnen.
- Für die japanischen Großbanken Mitsubishi UFJ, Mizuho und Sumitomo Mitsui Financial Group sind die unrealisierten Verluste in ihren September-Bilanzen mit weniger als 9 % unserer Gewinnprognose gering.
- Die nicht realisierten Verluste der Sumitomo Mitsui Trust Group aus japanischen Staatsanleihen belaufen sich auf 23 % unserer Gewinnprognose, jedoch gleichen, ähnlich wie bei Resona, nicht realisierte Gewinne aus Aktien die potenziellen Verluste aus Anleihen aus.
