Wichtige Erkenntnisse
- Aktien von „Hyperscalern“ wie Microsoft, Amazon und Meta wurden aufgrund von Bedenken hinsichtlich der Ausgaben für KI verkauft.
- Investoren äußern Bedenken, dass Unternehmen mit wertvollen Datenbanken wie RELX und Thomson Reuters nun anfällig für Störungen durch künstliche Intelligenz sind.
- Allerdings sind die Wechselkosten entscheidend für die breiten Economic Moats dieser Unternehmen.
Im vergangenen Jahr gab es mehrere durch KI ausgelöste Abverkäufe, jedoch unterschied sich derjenige Anfang Februar von den vorherigen. Dieses Mal waren nicht nur die „Magnificent Seven“ und alle mit den Technologieaktien großer Unternehmen verbundenen Werte betroffen. Auch europäische Aktien wie Wolters Kluwer WKL oder RELX REL, die sich zwischen Technologie und Unternehmensdienstleistungen bewegen, waren von dem Einbruch betroffen.
Was sind die Ursachen für den Abverkauf von US-Technologieaktien?
Microsoft MSFT, Meta Platforms META und Amazon AMZN, die „Hyperscaler“, haben eine Erhöhung ihrer Investitionsausgaben angekündigt, die bis 2026 insgesamt um etwa 60 % steigen sollen. Dies wurde jedoch von den Anlegern mit Vorsicht aufgenommen. Ungeachtet der soliden Gewinnzahlen scheinen viele Anleger der Ansicht zu sein, dass eine Fortsetzung des Wachstums in diesem Tempo mit einer Erhöhung des Einsatzes am Pokertisch vergleichbar ist. Während sie vor zwölf Monaten noch mit der Höhe der Investitionsausgaben und der erwarteten Amortisationszeit zufrieden waren, ist ihnen das Risiko nun zu hoch.
KI und Disruption sind Begriffe, die wir häufig hören. Als das KI-Unternehmen Anthropic ein rechtliches Plug-in für sein großes Sprachmodell Claude für die Softwarebranche veröffentlichte, erschien das Risiko sehr real.
Die Geschäftsmodelle vieler dieser Unternehmen basieren im Wesentlichen darauf, aus den von ihnen über Jahre hinweg aufgebauten Datenbanken hohe Gewinnspannen zu erzielen. Die Tatsache, dass KI diese nun schnell und einfach generieren kann und Kunden KI-Tools zur Verfügung stellt, mit denen sie diese Datenbanken selbst erstellen können – und das zu geringeren Kosten und in einer individuelleren Form –, lässt Unternehmen wie Thomson Reuters TRI, RELX und Wolters Kluwer zunehmend anfällig erscheinen.
Die Bedenken beschränken sich jedoch nicht nur auf diese Namen. Wenn Anthropic ein legales Plug-in veröffentlichen kann, das die Branche erschüttert, gibt es auch andere Software-/Dienstleistungsbereiche, die davon betroffen sein könnten.
Welche Softwareunternehmen sind von Umbrüchen betroffen?
Bislang gibt es kaum Anzeichen dafür, dass KI bereits zu Umbrüchen in diesem Sektor geführt hat. Das Umsatzwachstum der Unternehmen hat sich 2025 zweifellos verlangsam. Dies löste einen Ausverkauf und eine anschließende Underperformance des Sektors aus, insbesondere in Europa, wo die meisten unserer Technologiewerte aus dem Softwarebereich stammen.
Allerdings lassen uns die rückläufigen Verkaufszahlen nur eines erkennen: Diese Unternehmen verkaufen weniger, was sie darauf zurückführen, dass Kunden ihre Käufe zurückhalten. Dafür könnte es viele Gründe geben, beispielsweise der Versuch, mit weniger mehr zu erreichen, oder dass Kunden eine abwartende Haltung einnehmen, in der Hoffnung, dass sich die KI doch noch bewährt.
Auch hinsichtlich der Gewinne bewahrheiten sich die Befürchtungen für viele Unternehmen nicht. Thomson Reuters gab am 5. Februar seine Zahlen für das vierte Quartal bekannt und erklärte, dass es für 2026 ein organisches Umsatzwachstum von rund 8 % sowie eine Verbesserung der operativen Marge um 100 Basispunkte erwartet. In ähnlicher Weise verzeichnete Microsoft im vierten Quartal einen Umsatzanstieg von 15 % gegenüber dem Vorjahr, während SAP SAP einen Anstieg des Cloud-Auftragsbestands um mehr als 20 % und einen Gesamtumsatzanstieg von 10 % verzeichnete.
Das bedeutet jedoch nicht, dass es keine negativen Entwicklungen gibt. Die Aktien des in den USA notierten Beratungsunternehmens Gartner IT, das eine Vielzahl von Dienstleistungen anbietet, verzeichneten am 3. Februar einen Kursrückgang von 30 %. Das Unternehmen übertraf zwar die Umsatz- und Gewinnprognosen für das vierte Quartal, prognostizierte jedoch aufgrund eines „deutlich schwierigeren Verkaufsumfelds” für 2026 ein Nullwachstum.
Nach allem, was wir bisher beobachtet haben, insbesondere bei Dienstleistungsunternehmen, sind die Kundenbindungsraten nach wie vor hoch. Das bedeutet, dass die Kunden ihre Käufe nicht auf andere Anbieter verlagert oder ganz eingestellt haben, sondern lediglich ihre Kaufaktivitäten verlangsamt haben.
Warum Hyperscaler über Economic Moats verfügen
Angesichts der existenziellen Befürchtungen für Aktien und Sektoren ist es wichtig, einen Schritt zurückzutreten und zu beurteilen, wie gut diese Bereiche durch Wettbewerbsvorteile geschützt sind und ob sie mit den Herausforderungen, denen sie gegenüberstehen, umgehen können.
Beginnen wir mit den Hyperscalern: Fast alle Aktien in diesem Bereich werden von unseren Analysten als „Aktie mit breitem wirtschaftlichem Burggraben“ eingestuft. Dies bedeutet, dass die Analysten von Morningstar davon ausgehen, dass diese Unternehmen mindestens 20 Jahre lang überdurchschnittliche Renditen erzielen können, was eine sehr hohe Messlatte darstellt. Aktien dieser Art würden diese Bewertung nur erhalten, wenn die Analysten von der Robustheit ihrer Geschäftsmodelle überzeugt wären, selbst in einem sich schnell verändernden Geschäftsumfeld.
Es gibt viele verschiedene Gründe für diese hohen Bewertungen, darunter immaterielle Vermögenswerte, Wechselkosten und der Netzwerkeffekt. Darüber hinaus gibt es Faktoren, die durch weitere Investitionen in KI noch verstärkt werden könnten. Im Fall von Meta Platforms weist die Morningstar-Analyse auf verbesserte Renditen aus dem Ad-Tech-Geschäft hin und auf eine Möglichkeit, sich mit den richtigen Investitionen von der Konkurrenz abzuheben.
Allerdings bestehen auch Risiken. Das Fehlen einer klaren Monetarisierungsstrategie für einige der kürzlich angekündigten Investitionsausgaben bereitet uns und dem Markt Sorge. Allerdings haben die jüngsten Kursrückgänge eine größere Sicherheitsmarge für Anleger geschaffen, die sich im Bereich KI engagieren möchten.
Wechselkosten sind entscheidend für Economic Moats
Die meisten Software-/Dienstleistungsunternehmen, die wir in diesem Bereich behandeln, verfügen ebenfalls über hohe Wettbewerbsvorteile. Für diese Unternehmen sind Wechselkosten ein sehr häufiges Thema. Es gibt einen Grund, warum die Kundenbindungsraten bei vielen dieser Unternehmen so hoch sind:
- In vielen Fällen gibt es für Kunden, die die von ihnen angebotenen Daten/Dienstleistungen benötigen, nur wenige Alternativen.
- Es kann umfangreiche Schulungen erfordern, bis die Mitarbeiter der Kundenunternehmen mit ihren Systemen vertraut sind.
- Der Wechsel zu einem anderen Anbieter oder die Entwicklung eigener Tools kann mit enormen Kosten und Aufwand verbunden sein, sofern dies überhaupt möglich ist.
Das soll nicht heißen, dass KI bestimmte Geschäftsmodelle nicht beeinträchtigen wird. Investoren sind zu Recht vorsichtig. Die Anwendungen von „Vibe Coding“, einem KI-gestützten Ansatz zur Softwareentwicklung, werden wahrscheinlich viele Unternehmen und Produkte in diesem Sektor beeinflussen. Wir glauben jedoch nicht, dass der gesamte Sektor von einem Marktabschwung betroffen sein wird. Viele der von uns beobachteten Unternehmen sind ausreichend vor den schlimmsten Auswirkungen geschützt.
RELX und Thomson Reuters, die über umfangreiche Rechtsgeschäfte verfügen, sind gute Beispiele, da ihre Aktien kürzlich einen erheblichen Einbruch erlitten haben. Ihr Geschäft konzentriert sich auf Rechtsrecherchen, Bereiche, die auf Datenbanken basieren, deren Aufbau Jahrzehnte gedauert hat und die auf öffentlichen und privaten Informationen beruhen, für deren Zugriff häufig Gebühren anfallen.
Chancen im Technologiesektor
Wir betrachten die Chancen im Technologiesektor als zu vielversprechend, um sie zu ignorieren. In Europa ist Technologie derzeit einer der günstigsten Sektoren der Region und wird mit einem Gesamtabschlag von 6 % gegenüber unserer Fair Value-Schätzung in einem fair bewerteten Markt gehandelt.
Wir sind der Ansicht, dass die meisten Mag-7-Aktien derzeit attraktiv sind, insbesondere diejenigen, die mit dem Thema KI in Verbindung stehen. Unter den Hyperscalern sind Meta, Microsoft und Amazon allesamt 4- oder 5-Sterne-Aktien, was bedeutet, dass sie derzeit sehr attraktiv sind.
Im Softwarebereich sind die Möglichkeiten noch vielfältiger. Wir beobachten attraktive Aktien auf beiden Seiten des Atlantiks, darunter SAP, RELX und Adyen in Europa sowie Thomson Reuters, Salesforce und Workday in den USA.
