Ist es nicht ein ungewöhnlicher Zeitpunkt für Unternehmen, eigene Aktien zurückzukaufen? Nach vielen Maßstäben erscheint der breite US-Aktienmarkt hoch bewertet. Mein bevorzugter Indikator, der von Morningstar ermittelte faire Wert, der die von unseren Aktienanalysten vergebenen unternehmensspezifischen Bewertungen aggregiert, zeigt, dass US-Aktien mit einem Aufschlag gehandelt werden.
Trotz hoher Kurse haben die Unternehmen im Morningstar US Market Index in den letzten 12 Monaten bis September 2025 mehr als 1 Billion US-Dollar für Aktienrückkäufe ausgegeben. Gleichzeitig haben sie nur 740 Milliarden US-Dollar für Dividenden aufgewendet. Sollten Unternehmen nicht nur überschüssige Barmittel für den Rückkauf von Aktien verwenden, wenn diese mit einem Abschlag gehandelt werden?
Ich habe mich an meinen Kollegen Aniket Gor von Morningstar Indexes gewandt, der sich intensiv mit Aktienrückkäufen befasst. Seine Daten und Erkenntnisse haben dazu beigetragen, den Rückkaufboom von 2025 sowohl in einen historischen als auch in einen globalen Kontext zu stellen und die Frage zu beleuchten: Sind Aktienrückkäufe für Anleger von Vorteil?
Was treibt den Boom bei Aktienrückkäufen an?
Dass US-amerikanische Unternehmen großzügig in Aktienrückkäufe investieren, ist nichts Neues. Vor 20 Jahren haben Aktienrückkäufe in den USA Dividenden als Mittel zur Rückführung von Bargeld an Aktionäre abgelöst und seitdem meist die Oberhand behalten. Laut einer Studie von Aniket haben rund zwei Drittel der derzeit 1.202 Unternehmen im Morningstar US Market Index im letzten Jahr Aktien zurückgekauft. Vor zwanzig Jahren tätigten nur 22 % der Unternehmen im Index Rückkäufe.
Stock Buybacks Have Overtaken Dividends in the US Market
Warum ist dies geschehen? Eine Antwort findet sich in dem Sprichwort: „Aktienrückkäufe sind wie Verabredungen, Dividenden sind wie Ehen.“ Der Rückkauf von Aktien ist nicht mit derselben Verpflichtung verbunden wie eine vierteljährliche Barauszahlung an die Aktionäre. Ein Unternehmen kann seine Aktien zurückkaufen, wenn es sie für wertvoll hält und/oder wenn es sich finanziell stark fühlt. Im Gegensatz dazu bestraft der Markt in der Regel die Aktien von Unternehmen, die ihre Dividenden reduzieren, aussetzen oder streichen.
Steuereffizienz ist ein weiterer häufig genannter Vorteil von Rückkäufen. Dividenden werden besteuert, während die Aktionäre von zurückgekauften Aktien nur dann Steuern zahlen, wenn sie verkaufen. Ein weiterer Faktor im Zusammenhang mit Politik und Regulierung war eine Regelung der US-Börsenaufsicht Securities and Exchange Commission aus dem Jahr 1982, die die Beschränkungen für Unternehmen beim Kauf eigener Aktien lockerte.
Skeptiker hingegen sind der Ansicht, dass Rückkäufe nicht die Attraktivität von Dividenden bieten, die sofort verfügbar sind. Unregelmäßige Aktienrückkäufe üben keinen Druck auf die Unternehmensführung aus, wie dies bei der Verpflichtung zu vierteljährlichen Ausschüttungen der Fall ist. Einige hinterfragen die Motive hinter Rückkäufen und spekulieren, dass Manager und Director lediglich versuchen, sich durch die Steigerung des Gewinns pro Aktie zu bereichern. Rückkäufe werden sogar von Politikern kritisiert, die der Meinung sind, dass Bargeld für Reinvestitionen wie Forschung und Entwicklung ausgegeben werden sollte.
Es ist zu beachten, dass Rückkäufe mit der Ausgabe neuer Aktien einhergehen können. Eine solche Verwässerung mindert die Vorteile einer Erhöhung der Bruchteilsanteile der Aktionäre. Laut einer Studie von Aniket haben 9 % der US-Unternehmen, die im vergangenen Jahr eigene Aktien zurückgekauft haben, auch neue Aktien ausgegeben.
Auswirkungen des Booms bei Aktienrückkäufen
Sind Aktienrückkäufe ein Indikator für die Entwicklung der Aktienkurse? Theoretisch sind Aktienrückkäufe ein Zeichen des Vertrauens seitens derjenigen, die mit einem Unternehmen am besten vertraut sind. Unternehmensleiter und Directors verfügen per Definition über Insiderinformationen und scheinen gut positioniert zu sein, um den Wert ihrer eigenen Aktien einzuschätzen. Eine Reihe von Rückkäufen nach dem Crash am „Schwarzen Montag“ im Oktober 1987 und nach dem Marktabschwung nach den Anschlägen vom 11. September 2001 deutet darauf hin, dass Manager die Verkaufswelle nutzten, um ihre eigenen Aktien zu einem günstigen Preis zu erwerben.
Mein Kollege Aniket hat die wissenschaftliche Literatur (einschließlich dieses Artikels aus dem Handbook of the Economics of Finance) untersucht und auch einige eigene Tests durchgeführt. Er stellte fest, dass Aktien von Unternehmen, die Rückkäufe tätigen, eine bessere Performance erzielt haben als Unternehmen, die keine eigenen Aktien zurückkaufen. Angesichts ihrer Finanzkraft ist dies nachvollziehbar. Weniger klar ist, ob Unternehmen, die Aktien zurückkaufen, durchweg eine bessere Performance erzielen. In einigen Zeiträumen war dies der Fall, in anderen jedoch nicht.
Wenn ich mir die Marktdaten der letzten Jahre anschaue, lässt sich kein klarer Trend erkennen. Ich stelle fest, dass die Rückkäufe im Jahr 2019 stark angestiegen sind, was aus zeitlicher Sicht bemerkenswert ist, da der Morningstar US Market Index in diesem Jahr um 31 % gestiegen ist. Verständlicher ist der Rückgang der Aktienrückkäufe inmitten der „Pandemie-Panik” des Jahres 2020. Es ist verständlich, dass Unternehmen in unsicheren Zeiten Bargeld horten. In diesem Jahr kam es auch zu zahlreichen Dividendenkürzungen. Ein weiterer Anstieg der Rückkäufe erfolgte im Rahmen des boomenden Marktes von 2021. Im Jahr 2022 stiegen die Rückkäufe dann erneut an, während die Aktienkurse einbrachen, was als Ausnutzung eines Rückgangs angesehen werden könnte. Für mich scheinen Rückkäufe eher ein Zeichen dafür zu sein, dass Unternehmen über überschüssige Liquidität verfügen, als dass sie eine Bewertung vornehmen.
Die offensichtlichste Folge des Rückkaufbooms ist ein Rückgang der Dividenden. Vor den 2000er Jahren lag die Dividendenrendite des breiten US-Aktienmarktes zwischen 3 % und 6 %. Heute liegt sie deutlich unter 2 %.
In Europa hingegen sind Dividenden nach wie vor beliebter als Rückkäufe. Außerhalb Nordamerikas werden Dividenden häufig opportunistisch ausgeschüttet, und Kürzungen der Ausschüttungen werden nicht so streng geahndet. In Europa genießen Rückkäufe nicht ganz die gleichen Steuervorteile wie in den USA. Für Aktienanleger, die an internationalen Dividendenfonds interessiert sind, hat mein Kollege Todd Trubey einige hochrentierliche Titel heraugesucht. Bitte beachten Sie jedoch die steuerlichen Auswirkungen.
Europe's Dividend Yield Has Long Exceeded That of the US Market
Das Konzept der Gesamtausschüttungsrendite
Die akademische Theorie besagt, dass Anleger agnostisch sein sollten, was die Art der Kapitalrückzahlung angeht. In jedem Fall ist die Gegenüberstellung von Rückkäufen und Dividenden eine falsche Dichotomie. Viele Unternehmen praktizieren beides.
Das Konzept der „Gesamtaktionärsrendite“ trägt der neuen Realität Rechnung. Angesichts der Zunahme von Rückkäufen in den USA könnten Renditekennzahlen und Bewertungsinstrumente, die ausschließlich Dividenden berücksichtigen, überholt sein. Mein Kollege Philip Straehl von Morningstar Investment Management hat sich mit der Verwendung eines Gesamtzahlungsmodells zur Bewertung des Marktes befasst.
Der Morningstar US Dividend and Buyback Index umfasst beide Arten von Renditebringern. Im Vergleich zu einem reinen Dividendenindex erweitert er das Spektrum an Möglichkeiten und entspricht eher dem breiten US-Markt. Seine Performance war in den letzten fünf Jahren sicherlich marktähnlicher als die der meisten Dividendenindizes, die eine unterdurchschnittliche Performance aufwiesen. Die Einbeziehung von Technologieunternehmen, die zwar nur geringe Dividenden ausschütten, aber umfangreiche Rückkäufe tätigen, hat sich als erfolgreiche Strategie erwiesen.
Dividend Stocks Have Underperformed; Adding in Buyback Stocks Has Improved Performance
Was bedeutet der Boom bei Aktienrückkäufen für Anleger?
Die Kapitalallokation ist wohl die wichtigste Aufgabe der Unternehmensführung. Ist ein Unternehmen erfolgreich genug, um Gewinne zu erzielen, muss es eine entscheidende Frage beantworten: Wie soll das in der Bilanz ausgewiesene Bargeld eingesetzt werden? Die optimale Mischung aus wachstumsorientierten Reinvestitionen, Akquisitionen, Sparmaßnahmen oder Schuldenabbau, Dividenden und Aktienrückkäufen ist ein Ziel, das von Führungskräften und Directors angestrebt wird.
„Wenn Aktien unter dem Unternehmenswert erworben werden können, ist dies wahrscheinlich die beste Verwendung von Barmitteln“, erklärt Warren Buffett. Dies ist jedoch eine wesentliche Voraussetzung. Rückkäufe, die während einer Hausse an den Aktienmärkten stattfinden, werden kritisch beäugt. Gleiches gilt für Unternehmen mit systematischen Rückkaufprogrammen, die offenbar die Bewertung überhaupt nicht berücksichtigen.
Dividenden hingegen erfreuen sich nach wie vor großer Beliebtheit, vor allem aufgrund ihrer Regelmäßigkeit. Sie werden aus Gründen geschätzt, die über das Einkommen hinausgehen. Für einige stellen sie die greifbarste Verbindung zwischen einer Aktie und den Cashflows des zugrunde liegenden Unternehmens dar.
Die Marktdynamik hat sich jedoch verändert. Die Gesamtsumme der Rückkäufe in den USA wird voraussichtlich im Jahr 2025 zum fünften Mal in Folge die Dividendenzahlungen übersteigen. Dieses neue Paradigma veranlasste mich sogar zu der Frage: Ist Dividendeninvestieren noch sinnvoll?
Das bleibt eine offene Frage. Klarer ist, dass einkommensorientiertes Investieren aus Ertragssicht anspruchsvoller geworden ist. Es ist auch eine echte Wette gegen den breiten Aktienmarkt. Die „Gesamtaktionärsrendite“ ist ein nützliches Konzept, um die Umverteilung von Barmitteln ganzheitlich zu verstehen.
